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第1篇：債權投資融資范文

 

資產端：總資產逆周期擴張

 

(一)銀行總資產整體擴張

 

2015年，我國銀行息差大幅縮窄。在盈利目標壓力下，銀行總資產增速整體呈現逆周期加速擴表、以量補價的特征。根據銀監會的統計數據，2015年我國銀行總資產同比增長15.4%。從環比看，2015年四季度較三季度呈現拐點向上加速的跡象。

 

分機構來看，五大行擴張相對緩慢，城商行擴張明顯加速，中小銀行尤其是城商行、農商行總資產逆勢擴張更加迅猛。2015年，五大國有銀行(工、農、中、建、交)總資產較上年同比增長2.1個百分點至9.5%，股份制銀行擴張1.4個百分點至17.7%，城商行增速回升6.3個百分點至25.4%，仍維持相對高位。

 

(二)投資類資產快速擴張

 

2015年，各銀行尤其是中小銀行大幅擴張了證券投資等金融類資產，部分中小銀行證券投資等金融資產投資規模占比甚至超過貸款，呈現出增速快、占比高、收益高的特征。

 

從2015年年報數據來看，五大行信貸資產占生息資產的比重約為50%～60%，投資類資產占比21%，投資類資產較2014年微增，整體變化不大;股份制銀行信貸資產占生息資產的比重為45%～55%，平均在50%左右，投資類資產占比在20%～30%，平均為22%，投資類資產比2014年整體上升了4個百分點;中小城商行、農商行貸款占生息資產的比重為30%～40%，平均為36%，而證券投資類資產占比在30%～55%，平均為40%，較2014年提高11個百分點以上，其中錦州銀行、盛京銀行、青島銀行等投資類資產占比已明顯超過信貸，錦州銀行甚至超過50%，投資類資產也成為這些銀行第一大生息資產。

 

從資產擴張速度看，五大行信貸資產增速放緩至10%左右，而投資類資產增速平均為18%左右，中行、交行的增速分別達到28%、26%;股份制銀行信貸增速在15%左右，而投資類資產平均增速擴張46%，民生、中信投資類資產增速分別達到75%、58%;中小銀行分化則更加劇烈，其信貸增速整體徘徊在15%左右，部分小銀行如重慶農商行、徽商銀行等僅提高10%～11%，但證券投資和金融資產膨脹速度平均達到80%，其中錦州銀行、徽商銀行、盛京銀行等均實現翻倍增長，體現出資管業務已替代傳統的信貸業務，成為銀行擴大規模和提振盈利的主要方向(見圖1)。

 

由于實體經濟走弱，銀行生息資產收益率也呈現分化。信貸和同業資產收益率大幅下滑，而證券投資收益率整體提升，證券投資相對于貸款的吸引力明顯增強。2015年央行連續降準降息后，銀行貸款、同業資產收益率顯著下降，平均回落幅度分別達45bp和100bp左右，而證券投資類資產收益降幅較小，其中五大行平均僅回落4bp，而中小銀行更是逆勢反彈，平均上行43bp達到6.64%，部分銀行證券投資類資產收益率甚至已超過貸款收益率。

 

受風險偏好、投資策略和杠桿等不同，不同銀行的投資類資產收益率差別迥異。五大行平均在4%左右;股份制銀行在4%～5.2%，平均為4.75%;而中小銀行則達6.6%以上。

 

以重慶銀行為例， 2015年重慶銀行投資類資產總收益率為6.7%。從投資類資產結構來看，貸款和應收款項類投資占比最高，為70%左右;可供出售證券和持有至到期分別為18%和13%左右。在應收款項類投資中，主要以信托投資、定向資管計劃、理財為主，占到90%以上;其中，在信托投資中，財產抵押、存單質押、向商業銀行購買的信托產品占比近90%;而定向資管計劃主要以存單質押、銀行擔保、第三方擔保等為主。總體來看，投資類資產的抵質押率、擔保率較高，整體風險可控、相對穩健。

 

(三)銀行資產外包方興未艾

 

在相當長時間里，市場整體將缺乏高收益資產，只能尋找“價值洼地”來提高收益率。大型組合由于規模過大，大多以被動配置為主，在投資中不具備優勢。反而是中小型組合，可以充分利用其靈活性、交易彈性及主動性，因而在波動加大的市場中更具競爭優勢。目前銀行資管規模過大，將部分組合外包以獲取主動資產管理的超額收益將是大勢所趨。

 

受銀行委外資金擴張帶動，2015年基金專戶、子公司資管、券商甚至私募規模實現跨越式增長，總資產分別擴張88%、129%、50%、266%，至4萬億元、8.5萬億元、11.9萬億元和1.7萬億元。從委外資金的結構來看，以城商行、農商行等中小銀行為主，大行基本很少，五大行占比更低。從資金性質看，大行的委外投資以理財資金為主，股份制銀行委外投資中資金自營、理財基本各半，城商行和農商行自營資金占比相對更高。在剛性收益目標的壓力下，各資管機構只能通過加杠桿、加風險、降流動性、加久期等策略來增加收益，導致交易所杠桿率大幅提高，市場面臨的利率風險、流動性潛在風險上升。

 

負債端：成本加速回落

 

(一)負債利率加速回落，資金不再稀缺

 

根據銀行年報，筆者以“利息支出/付息負債”為指標來計算銀行的綜合付息負債成本率。已披露年報的11家A股上市銀行2015年末平均付息負債成本率為2.22%，環比2015年三季度下行26bp，較年初回落50bp。從逐季變動看，上半年下降幅度緩慢，不到20bp，但下半年隨著貨幣環境寬松和資金利率走低，負債成本呈加速下行態勢。

 

具體而言，股份制銀行資金來源更偏市場化，負債重定價下行調整速度最快，國有大行和中小銀行負債成本下行緩慢。工、農、中、建四大行平均負債成本下行10bp左右;股份制銀行平均下行超過50bp，浦發、光大銀行負債成本分別下行52bp和41bp;而中小城商行、農商行分化明顯，但受制于負債來源中存款占比較高(60%以上)，僅下行10bp左右，重慶銀行、青島銀行負債成本分別回落12bp和2bp。

 

(二)銀行理財繼續擴張，但資產與負債利率的裂口走擴

 

2015年各銀行理財業務延續了跑馬圈地、大幅擴張的態勢，銀行理財總規模從15萬億元飆升至23.7萬億元，10家披露數據的上市銀行中有7家已超過1萬億元，其中工行最高達到2.6萬億元，同比增長34%。此外招行、建行和農行也分別達到1.82萬億元、1.62萬億元和1.58萬億元。

 

若以“銀行理財/個人存款”來分析，股份制銀行如光大、民生、浦發的這一比例分別達到360%、252%和193%，其他股份制銀行也在130%以上，而工、農、中、建四大行平均仍在30%以下。可見，股份制銀行負債來源的市場化程度已非常高，隨著利率下行，負債重定價的下行速度最快，而四大行和城商行等綜合負債成本下行空間則相對有限。

 

銀行理財的負債成本調整緩慢，與資產收益率之差不斷走擴。目前銀行理財利率仍維持在4.3%左右，但AAA級、1年期信用債利率早已降到3%以下，資產收益率與負債成本之差不斷擴大，本質上再度反映出金融資產過快膨脹與資產投資收益下滑之間的矛盾。筆者預測，2016年理財規模擴張將明顯放緩，收益率存在大幅下降空間，預計下調幅度在50bp以上，從當前的4.2%以上降至3.7%以下將是大概率事件。

 

利潤端：凈利潤順周期下滑

 

截至2016年4月8日， 11家已年報的A股上市銀行2015年凈利潤增速為1.41%，呈現逐季下滑趨勢。其中，五大行凈利潤增速僅為0.7%;股份制銀行凈利潤增速同比放緩至4.2%，除平安銀行取得10.4%的兩位數增長外，其他股份制銀行凈利潤增速均縮窄至個位數;而中小城商行、農商行等凈利潤同比增速仍維持在22.9%的歷史高位，激勵市場份額仍在加速擴張中(見圖2)。

 

風險評價：信貸風險總體可控

 

2015年以來銀行不良貸款有所上升。根據銀監會統計數據，2015年末銀行不良貸款余額達1.27萬億元，不良貸款率上行至1.67%。關注類貸款余額2.89萬億元，比年初增長7869億元，不良貸款與關注貸款合計占比達5.46%，比2015年初上行110bp，銀行信貸風險總體可控。

 

隨著銀行貸款違約風險不斷暴露，不良和關注類貸款增多，將會持續抑制銀行風險偏好，拖累銀行信貸和非標等風險資產的擴張意愿(見圖3)。

 

分機構來看，大行不良貸款率整體要高于股份制銀行和中小銀行。年報顯示，2015年末，五大行不良貸款率較年初上行41bp至1.68%，比三季度反彈13bp;股份制銀行不良貸款率平均上行40bp至1.55%，環比回升12bp;中小城商行、農商行的不良貸款率上行19bp至1.06%左右。

 

從領先指標看，逾期貸款相對于不良貸款的剪刀差仍繼續走擴，預示后期不良貸款的形成會較快，逾期與不良貸款的總規模之差從2015年初的4322億元擴張至6330億元，未來銀行不良貸款上升趨勢可能仍未結束(見圖4)。

 

在經濟下行和企業違約增加的環境下，銀行風險偏好下降，信貸資產的擴張動力會有所減弱，經風險調整后的信貸存量資產收益率將整體下行，因而債券類資產的相對價值會有顯著提升，預計債券等投資類資產的吸引力將相對增強。

 

由于銀行不良貸款形成的潛在違約風險上升，銀行貸款減值計提明顯擴張，股份制銀行平均上升32%，五大行平均增加8%(見圖5)。同時，銀行撥備覆蓋率出現下滑，農行、招行下降幅度在70%以上，11家上市銀行整體平均回落42%(見圖6)。

 

未來市場環境及債市走勢預測

 

無論是銀行自身資產大幅擴表與凈利潤下滑之間的背離，還是銀行理財的剛性負債成本與資產收益率缺口的不斷擴大，在本質上都體現為經濟和金融體系不能有效出清的環境下，有剛性收益的金融資產在加速膨脹，但資產投資回報率卻快速萎縮。

 

具體而言，一是市場無出清，金融資產只能不斷擴張。越來越多的新增信貸和債券用于滾動債務的再融資，但是并不創造新的投資回報，仍有剛性收益率要求，可能會導致金融資產擴張遠超出利潤創造。

 

二是剛性負債端利率下調緩慢。盡管2015年銀行已進入資產荒環境，但仍延續原來的存款競爭模式，未來負債端重定價有較大的下行空間。

 

三是隨著經濟潛在增速下行，金融資產快速膨脹，而市場出清緩慢，宏觀杠桿率進一步上行，預計銀行面臨的資產荒在短期內仍無法緩解，無風險利率下行趨勢仍未終結，機構配置債券帶來的牛市行情仍會持續。雖然近期債券市場出現短期調整，但是筆者仍然保持對債券市場中期看多的觀點。

第2篇：債權投資融資范文

[關鍵詞] 債務融資比例 債務期限結構 債務類型 債務集中度

債務融資不僅僅作為一種融資工具，它還具有重要的公司治理內涵。債務融資（或負債融資）的公司治理效應是指債權人利用法律和合同所賦予的權利，在保障自身利益的基礎上采取一定的方式或方法，對債務人――負債公司及其經營者或經理人員行為進行的監督控制或激勵約束，從而對負債公司的治理機制和治理績效發生的影響或

帶來的效應。本文擬從以下幾個方面來探討債務融資對公司治理產生的影響。

一、債務融資比例，即資金總量中債務資金的比例對公司治理產生的影響

1．提高債務融資比例能夠降低企業自由現金流，提高資金使用效率

自由現金流表示的是公司可以自由支配的現金。如果自由現金流豐富，則公司可以償還債務、回購股票、增加股息支付。當公司產生大量的自由現金流時，經理人從自身價值最大化出發，傾向于不分紅或少分紅，將自由現金流留在公司內使用，經理可以自由支配這些資金用于私人利益，或是進行過度投資，降低了資金的使用效率，由此產生成本。

首先，由于對股東的支付會減少經理控制下的資源，因而減少了經理的權利，甚至在企業必須獲取資金時，又會受到資本市場的監督，因此經理人傾向于不少紅或少分紅；其次，當公司內部留有大量自由現金流時，經理可以將自由現金流用于私人利益，這直接增加了經理的效用；再次，企業經營者有將企業擴張到超過最優規模的動機，因為經營者的權利因他們所控制資源的增加而增大，而且與銷售增加正相關的經營者的報酬也會相應增加，導致企業進行過度投資。

然而，股東的利益在于公司價值最大化和投資回報問題，規模大并不代表效益高。因此，如何讓經營者支出現金而不是投資于回報小于資本成本的項目或者浪費在組織的低效率上，這是公司治理的一項重要任務。

原本企業可以通過股票回購或發放股利的形式將現金支付給股東，從而能夠降低自由現金流量的成本。但是，由于使用未來現金流的控制權留給了經理，經理從自身效應最大化出發，難以保證上述行為的必然實施，也就是說，發放股利或股票回購對經營者的約束是軟性的。與此相反，企業向債權人按期還本付息是由法律和合同規定了的硬約束。企業經營者必須在債務到期時，以一定的現金償還債務本息，否則面臨的將是訴訟與破產。負債融資對經營者的這種威脅，促使經理有效地擔負支付未來現金流的承諾。因此，因負債而導致還本付息所產生的現金流出可以是紅利分配的一個有效替代物，從而更好地降低自由現金流量的成本，提高資金使用效率。

2．提高債務融資比例能夠優化股權結構

最早對負債融資的股權結構效應做出分析的是Jensen和Meckling(1976)，他們研究表明，在經營者對企業的絕對投資額不變的情況下，增大投資中負債融資的比例將提高經營者股權比例，減少股東和經營者之間的目標利益的分歧，從而降低股權成本。

如果債權人對公司的約束是硬的，那么在股權分散、法人或管理層持股比例較小的情況下，增加負債融資，一方面能相對提高公司的股權集中度和管理者持股比例，增加大股東的監督力度和管理者與股東利益的一致性，另一方面，使債權人特別是大債權人能更好的發揮對大股東、管理層的監督和約束的職能。因此，在相對分散的股權結構中，負債融資一方面增加了管理層的激勵，對約束經營者行為、防止經營者過度投資，降低股權成本、改善公司治理結構、提高公司業績起著積極的治理效應；另一方面，債權人的監督約束了大股東的私利行為，避免大股東對中小股東的侵害。

而當股權過于集中時，大股東利用手中的控制權通過董事會中的絕對多數來直接控制經營者，此時，經營者為了保住自己的職位，往往會迎合大股東一起來侵占債權人、其他股東（尤其是小股東）利益，大股東的股權集中優勢越明顯，這種可能性就越大。此時外部融資的困難將會加大，因為當債權人和其他中小股東事先預料到大股東這種利益侵占行為時，要么就拒絕融資，要么就要求提高投資收益。從公司治理的角度看，如果外部負債融資不能到位，這種負債的監督和約束功能將無從發揮，從而影響公司治理效率。

3．提高債務融資比例可以激勵經營者努力工作

經營者與所有者有不同的風險偏好，即經營者更傾向于不冒風險，因為他們的財富同公司正常運轉相聯系；就公司所有者而言，他們更關注股市的系統性風險對公司股價的影響，因為對于一個分散化投資者來講，這種風散化的投資組合策略已大大降低了行業或單個企業所特有的非系統性風險，相反，經營者卻無法有效地分散化風險。對于他們來說，其擁有財富的大部分都同其所在公司的績效有關。他們的工資收入、股票期權及人力資本的價值在很大程度上有賴于公司的正常運轉。而當公司出現問題時，經營者的財富很難在公司間轉移。從這一點上講，他們所遭遇的風險更像是一個債權人的風險而非股東的風險。增加上市公司的負債資本比率，提高了流動性風險和發生財務危機的可能性，提高了經營者不當決策的成本。即債務可作為一種擔保機制，促使工作人員多努力工作，少個人享受，并做出更好的投資決策，從而降低由于所有權與控制權分離而產生的成本。

二、債務期限結構，即在債務總量中長短期債務水平的比例對公司治理產生的影響

債務期限結構是指從債務到期的時間角度來，研究企業債權中短、中、長期各項負債資金所占的比重及其相互之間的比例關系。長期和短期負債的選擇將會直接影響到企業負債成本、債務償還計劃和企業經營者的私人利益、企業當期的現金流等因素。在負債水平不變的情況下，改變負債的期限結構，可以起到降低負債成本的作用。

具體說來，債務期限結構將產生以下幾個方面的影響：

1．短期債務有利于抑制企業資產替換行為，從而降低債務成本

在債務期限較短的情況下，企業面臨較強的流動性壓力，對企業的投資選擇產生較大的約束。為了保持償債能力和避免破產，企業一般不會用短期資金投資于高風險項目，而且，由于債務期限短，企業很快就會面臨再融資問題，如果存在將低風險債務資金用于高風險投資的行為，滾動融資則容易遭到債權人的抵制，企業資金難以為繼。企業股東和管理層均會理性地預計到這點。因此，在以短期債務為主時，企業資產替換行為受到天然的抑制，債務成本因此得到相應控制。

2.長期債務有利于限制經營者進行過度投資

長期債務通常要求企業在未來3年～10年甚至更長的時間后向債權人支付本息。Hart(1995)指出，如果沒有長期債務，即使新項目的凈現值為負的，經理人也可能實施投資。因為他可以用現有資產的未來收益來彌補新項目的虧損。因此，長期債務可以限制經理人為打造經營帝國，追求控制權收益而進行的過度投資。

3．債權期限的選擇具有信息傳遞的功能，向外部投資者傳遞企業真實價值，減少信息不對稱。

正如企業通過負債和權益融資的選擇能向外部投資者傳遞信號一樣，債權期限的選擇同樣具有信息傳遞的功能。長期債務因時間、利率、公司價值等因素的影響，被錯誤定價的程度往往比短期債務更嚴重。因為信息不對稱，市場往往不能正確區分企業質量的高低，這時，價值被低估的企業則傾向于發行短期債務；而價值被高估的企業則傾向于發行長期債務。但是市場會把企業發行債務期限的長短作為一種傳遞企業價值的信號：發行長期債務的企業往往是價值被高估的企業。這樣發行長期債務的企業必須降低發行價格或提高利率才能吸引投資者，從而增加負債融資的額外成本。越是在信息不對稱下，這種傾向越明顯，企業越會選擇發行短期債務向投資者傳遞公司的真實價值。

三、債務融資類型結構，即不同來源的債務比例對公司治理的影響

企業債務主要包括以下幾種類型：商業信用、銀行信貸、企業債券、租賃等。不同類型的債務對于約束成本各有其特點，而多樣化的債務類型結構有助于債務之間的相互配合并實現債務成本的降低。

1.銀行信貸

銀行信貸是企業最重要的一項債務資金來源，在大多數情況下，銀行也是債權人參與公司治理的主要代表，有能力對企業進行干涉和對債權資產進行保護。但銀行信貸在控制成本方面同樣存在缺陷：流動性低，一旦投入企業則被“套牢”；信貸資產缺乏由充分競爭產生的市場價格，不能及時對企業實際價值的變動做出反應；面臨較大的道德風險，尤其是必須經常面對借款人發生將銀行借款挪作他用或改變投資方向，以及其他轉移、隱匿企業資產的行為。債務人的道德風險由于銀行不能對其債權資產及時準確地做出價值評估而難以得到有效的控制。

2．企業債券

債券融資在約束債務成本方而具有銀行信貸不可替代的重要作用。首先，企業債券通常存在一個廣泛交易的市場，投資者可以隨時予以出售轉讓。這就為債權投資人提供了充分的流動性，可以降低投資的“套牢”效應，也即是降低了投資的專用性。在這種條件下，債權人對權利的保護不再是必須通過積極的參與治理或監督，還可以通過“一走了之”的方式。顯然，在這種情況下，債權人與股東之間的沖突被分散化了(至少從特定債權投資者的角度來說是如此)，債權的成本相應降低。這與股票的流通能帶來股權資金的相對低成本使用是類似的道理。其次，債券對債權融資成本的約束還通過“信號顯示”得以實現。由于債券存在一個廣泛交易的市場，其價格能對債券價值的變化做出及時的反應，并且，債券的價格變動還將反映出企業整體債權價值和企業價值的變化。企業債券實際上起到了一個“顯示器”的作用，可以使債權人及時發現債權價值的變動，尤其是在發生不利變動時迅速采取行動來降低損失。顯然，債券的這種作用有利于控制債權人與股東之間的沖突――在沖突剛開始時就及時發出信號，引起債權人的重視并采取適當行動，從而防止沖突擴大或升級。銀行對貸款的質量評估也可以起到類似作用。但由市場來對企業債務定價，不僅成本要低得多，而且準確性和及時性要高得多。債券的這種信號顯示作用是其他債權融資方式所沒有的。

當然，與銀行信貸相比，債券融資亦有不足之處，主要表現為債權人比較分散，集體行動的成本較高，而且債券投資者較大眾化，未必是專業機構。這些特點顯然不利于債券投資者約束債權的成本。

3.商業信用

商業信用是期限較短的一類負債，而且一般是與特定的交易行為相聯系，風險在事前基本上就能被“鎖定”，所以它的成本較低。但是，由于商業信用比較分散，單筆交易的額度一般較小，債權人對企業的影響很弱，大多處于消極被動的地位，即使企業出現濫用商業信用資金的行為，債權人也很難干涉。

4.租賃融資

租賃融資作為一種債務融資方式，最大的特點是不會產生資產替代問題，因為租賃品的選擇必須經過債權人（租賃公司）審查，而且是由債權人實施具體的購買行為，再交付到企業手中。而且，在債務清償之前，債權人始終擁有租賃品在法律上的所有權，對企業可能的資產轉移或隱匿行為都能產生較強的約束。從這個角度來看，租賃融資的成本較之其他方式的債權融資顯然要低得多。

從上面的分析可以發現，各種債權融資方式在克服成本方面均具有各自的優勢與不足。因此在債權融資中應實現各種融資方式之間的取長補短，將各種具體的債權資金搭配使用、相互配合，最大限度地降低成本。而在所有可能的債權融資方式中，銀行借貸與發行債券無疑是兩種最為重要的債權融資方式，銀行貸款與債券不僅具有替代性，更重要的是它們具有相當程度的互補性：銀行作為債權人在參與公司治理與監督方而具有顯著優勢，而債券則可以及時發出信號為債權人的行動提供依據，因此在實踐中應該主要通過它們之間的合理搭配來實

現成本的降低。

四、債務集中度，即債權人數量及每一個債權人持有債權的份額對公司治理的影響

債權集中度決定了債權人集體行動的效率。當債權集中度較高、債權人數量較少時，事前，債權人內部易于溝通、達成一致的協議和行動方案，減少談判交易成本，提高其在債務契約簽訂過程中的談判能力，甚至能擁有一定的條款設計控制能力；事中，大債權人由于所持有的負債規模大，具有一定信息甄別的規模效應，能起到較好的監督作用；事后，大債權人除了對違約企業進行清算外，還可以與之重新協商談判，這種情況有時對債權人更為有利。

當債權集中相對分散時，情況正好相反。事前，眾多債權人難以就公司治理、債務契約簽訂等相關問題達成一致的意見、統一的行動方案或者說債權人之間的協商、談判成本較高，甚至有時引起債權人內部的利益沖突，使其在條款設計方面處于一個被動地位；事中，單個債權人在權衡其積極參與談判所帶來的收益和所花費的成本后，可能會放棄積極的行動，采取“搭便車”的方式和觀望的態度；事后，債權人都只希望能盡快收回自己投資成本，而非從企業整體效率最優的角度來行動，因此，可能會導致企業過早進入非效率破產清算，特別是當企業在某段時間內集中償還大量的債務，流動資金緊張時，更是如此。

五、結束語

公司利用負債融資不僅為公司提供了主要的資金來源，而且由于負債在公司治理方面的作用，它能降低因股權融資而導致的股東與經理人員之間的成本。這已被西方學者在理論上得到了廣泛的認識，并在企業的公司治理實踐中得到應用。

然而我們知道債務融資是一把“雙刃劍’，要發揮債務融資的公司治理效應必須以債權人治理機制的完善為前提的。否則，債務融資不但起不到降低股權融資成本，激勵和約束經理人，提高企業價值等作用，反而會增加企業債務融資成本，增大企業財務風險，使其成為企業發展中的消極阻礙因素。

參考文獻：

[1]Jensen M, Meckling W：Theory of the Firm: Managerial Behavior, Agency Costs and Ownership Structure[J]，Journal of Financial Economics，1976，(3)：305-360

[2]哈特:企業、合同與財務結構 [M]，費方域譯，上海:上海人民出版社，1998，143-147

[3]楊興全：企業負債融資契約的治理效應初探[J]，商業會計，2004(1)

第3篇：債權投資融資范文

資金是企業生命力的源泉，而資金的有效使用—投資則是企業產生持續生命力的基礎。因此自公司制產生以來，公司的投資決策就成為一個永恒的話題。1958年Modigliani和Miller提出理想條件下的融資選擇，即內部融資和外部融資完美替代，投資規模將獨立于融資方式，投資項目的取舍只依賴于投資項目獲得凈現值(Net present value，NPV)為正的投資機會(如圖A)，直到資本成本等于投資的邊際收益時，企業才停止投資。由此，也引發了人們對現實生活中企業投資決策的關注。但在真實世界里，企業的實際投資往往偏離最優投資規模，表現之一就是投資不足。投資不足造成企業價值下降和資金使用效率低下，與理想狀態下“投資的決策者勤勉，以實現企業價值最大化為目標；企業資金得到有效的使用，不存在浪費和閑置”等假設背道而馳。近50年來，西方學者從信息不對稱、交易成本、融資約束、沖突等不同的角度，分析了投資不足產生的原因，可謂碩果累累。而隨著我國證券市場的發展，股東和債權人之間的利益沖突 對投資不足問題的作用機制也開始受到關注。本文著重從沖突的角度對投資不足問題的研究進行總結，為債務契約的委托人和人之間的契約優化和利益協調奠定基礎。

二、 股東與債權人的投資偏好的差異

投資不足(underinvestment)指企業的實際投資規模低于最優投資規模，其實質是部分NPV為正的項目被放棄(如圖B)，往往表現為債務積壓(debt overhang)。西方學者對“股東—債權人”沖突影響公司投資行為的研究始于20世紀70年代。1972年，Fama和Miller首次在《財務理論》一書中討論了股東和債權人沖突對企業投資決策上的影響。他們認為，當企業進行債務融資時，一個能夠最大化企業價值(股東財富與債權人財富之和)的投資決策并不能同時兼顧股東財富的最大化和債權人財富的最大化。他們將此歸因于股東與債權人對投資項目的風險偏好不同。相對來說，債權人偏好風險較小，即收益不確定性較小的項目；股東則偏好風險較大，即收益不確定性較大的項目 。所以，由于股東與債權人對項目風險偏好的差異，導致他們投資決策上的沖突，也是投資不足產生的根源。

三、 債權人的成本與股東的逆向選擇

由于信息不對稱，債權人難以真實評價股東投資行為的質量，并預計到股東存在道德風險(moral hazard)，在投資過程中會產生機會主義行為。因此簽訂債務契約的時候，債權人會直接要求降低債權的發行價格(即提高債權資金的成本)，或者要求在債務合同中加入各種限制性條款以及讓股東承擔所使用的財務資源的溢價 (premium)等方式來防止股東的機會主義行為，以降低債務的成本，但這也可能引發股東的逆向選擇(adverse selection)，使一項可獲利的投資由于高額的債務成本而無法實施，造成投資不足(Stiglitz and Weiss，1981)，如果這種債務的成本過高，企業就會放棄債務融資。

審視債務的成本和股東的逆向選擇問題，我們不得不重新回顧1976年Jensen和Meckling的發現：“股東具有投資于高收益、高風險項目的動機，特別是在企業負債比例較高時，這種動機就更強烈。因為項目成功時，股東可以獲取大部分利益；而如果失敗，則由債權人承擔大部分成本。因此，股東具有以低風險為保證來發行所謂的‘低風險’債務，然后去從事高風險投資的傾向，借此實現財富從債權人向股東的轉移，這種現象也被稱作資產替代(assets substitute)”。而Myers在其1977年的研究中也異曲同工地指出，高負債率可能使NPV為正的項目被舍棄，而降低了企業的價值。他認為：股東和經理人因收益被債權人獨占或大部分被債權人獲得而不愿對該項目進行融資，并承擔成本；由于高負債率使得債務的市場價值比名義價值更低(稱為風險負債)，盡管一些NPV為正的項目使債務的市場價值可以上升到相應的名義價值，卻不能給股東帶來任何收益，那么只有投資項目在NPV為正且高于負債的名義價值的時候才被采納（如圖B）。上述觀點也得到了Bekovitch和Kim(1990)的證實。實際上，因為創造的大部分價值只夠支付給債權人來重新獲得貸款，風險負債的功能就像對從新投資項目中獲利所征得的一種稅(Stein，2001)。這樣，有負債的企業可能不會為所有NPV為正的投資項目融資，因此導致了成長機會的喪失，進而損害了企業的長期價值。

針對Myers在1977年提出的觀點，N. Moyen(2005) 通過一個動態隨機的框架(dynamic stochastic framework)內，用稅收減少的收益和承受負債的成本，檢驗企業的投資和融資決策，量化了債務積壓問題。他分別計算了長期債務和短期債務的積壓成本，并發現：在投資機會不佳的時候，長期債務導致的投資不足會更嚴重，而隨著投資機會的增長，這個問題會得到改善；相反，短期債務引發的投資不足問題卻在投資機會好的時候較為嚴重，而隨著機會增加，企業盡管可以充分利用稅盾優勢，但仍會發生投資不足問題。而Nengjiu Ju和Hui Ou-Yang(2006)在動態考慮多期債務合約的時候也發現，如果企業一次性發放債券，在債券生效以后公司就有資產替代的動機；如果公司定期債券，為了利用未來債券的節稅優勢，公司就沒有資產替代的動機。同時，他們也發現，由于現在實施的投資在未來會給股東帶來收益，投資不足問題就會大大降低甚至消除。

第4篇：債權投資融資范文

關鍵詞:金融統計；金融資產；分類；金融市場

JEL分類號:C82；Gll　中圖分類號:F830.9　文獻標識碼:A　文章編號:1006-1428(2011110-0039-06

宏觀金融資產分類是金融統計中的基礎問題。不僅在《貨幣與金融統計手冊》，在相關的統計規范比如《國民經濟核算體系》(SNA)、《政府財政統計手冊》(GFS)、《國際收支手冊》(BOP)中，金融資產分類也是基礎問題。目前，國民經濟核算體系在修訂過程中，其中對于金融資產的分類也在調整之中。這些調整意見正是本文所要討論的。

一、目前金融統計中金融資產的類型

1993年SNA公布以后，其他宏觀統計制度均作了修訂，在基本概念與分類上與1993SNA保持一致。從有關的核算體系目的和內容來看，SNA和國際貨幣基金組織的貨幣與金融統計(MFS)對金融資產的分類最具代表性。下面給出目前的分類表格:

從表1可以看出，MFS是對SNA在金融資產的分類方面的延伸和具體化，增加了本幣存款與外幣存款，金融衍生產品，回購協議和證券出售與其他非貸款等分類。這也說明，金融資產的分類需要細化，這樣能夠提供更多的統計信息。

二、金融統計中金融資產的分類調整

本文主張對微觀財務會計中金融資產進行重新分類，大致分為類。

由于儲備資產，如貨幣黃金，特別提款權，在基金組織的儲備頭寸等，這些一般只是央行的資產，只m現在國家之間交易，在企業財務會計中一般不出現，所以在財務會計的分類中，就沒有加人這些資產。保險準備金一般是住戶持有的，所以，在財務會計分類中，也沒有加入這一類型。本文給出新的金融統計中金融資產分類，仍然增加了保險準備金、儲備資產。這樣，一共有類金融資產。下表2列出建議。

對比目前金融統計的分類與建議金融統計的資產分類，可以發現，兩者最大的不同就是在于:1、目前金融統計的分類中沒有劃分出交易性資產，而在建議金融統計的分類中劃分出了交易性資產；2、目前金融統計分類中，股權資產就是股票和其他股權.建議金融統計中建議的分類是經營投資與非經營投資:3、目前金融統計中，債權類資產沒有準債權資產，而且區分了非股票證券，貸款，其他應收應付賬款，建議金融統計分類中有準債權資產，并且統一債權類資產為信貸資產；4、目前金融統計中，股權類資產沒有優先份額，建議金融統計分類中有優先份額。下表3列出對比。

下面簡要分析主要類型資產:

(一)貨幣資產的分析

貨幣資金是貨幣發行部門的負債，在宏觀資金流量分析中也是單獨劃分出來，而且可以細分為現金，活期存款，定期存款，就是相當于原來的通貨，可轉讓存款，其他存款。存款還可以根據資產主體的不同分為企業存款，財政存款，機關團體存款，住戶存款，在央行存款等。

外幣資產也分為外幣通貨，外幣活期存款，外幣定期存款，還可以按照不同幣種進行分類，屬于外幣項目中貨幣性項目。如果資本管制的話，外幣資產一般只是央行的資產而已；如果資本開放的話，外幣資產可以是普通商業銀行的資產。外幣也是貨幣，但是由于匯率的變動性，其價值不穩定，經常需要在財務會計中單獨劃分出來，但是這里沒有單獨劃分出類型。因為，每一種金融資產都是有對應的外幣貨幣性或者非貨幣性項目，所以，可以考慮在資產內部的小分類中分別增加外幣非貨幣性項目，下文不一一說明。

(二)金融衍生品的分析

金融衍生工具是能夠以現金或者其他金融工具凈額結算。或者通過交換金融工具結算的買人或賣出非金融項目的合同，應按金融工具確認和計量準則處理。衍生工具的特征是:1.價值隨不相關的變量的變化而變化；2.不要求初始凈投資或者很少初始凈投資；3.在未來某一日期結算，并且結算是以金融項目結算。主要分為無條件遠期類型合約與期權合約。在國家金融統計中，衍生品金融資產往往沒有統計，比如在資金流量分析中。

(三)交易性資產的分析

交易性資產是交易性金融資產，分為交易性債權(債券，票據等)，交易性股權(股票，基金份額等)和交易性衍生工具。如果是組合資產，也是可以分解歸入以上三類的一類或幾類。

交易性資產一方面需要資產本身是可以公允價值計量，一般就是上市可交易的資產。另一方面，交易性資產是根據持有目的來劃分資產類型的，就是以短期投資或投機為目的。所以，同樣的股票，由于不同的持有目的，可以被劃分為不同的資產。交易性資產是根據公允價值而進行調整價值的，所以出現了公允價值變動與公允價值變動損益的科目。公允價值變動不應計入當期損益，建議應該計人資本公積為佳。

(四)信貸資產的分析

信貸資產主要是包括了貸款、應收賬款、應收票據、預付賬款、應收利息股利與準債權資產。加總了目前分類中的非股票證券、貸款、其他應收應付賬款。因為，這些債權類資產都是以攤余成本計價，不同于交易性債權資產都是債權性質的，可以歸為一類。

這里的貸款資產可以細分為上市的債券與未上市的債權；未上市的債權又可以分為存款性機構的貸款與非存款性機構的未上市債權。上市的債券可以分為金融債券、企業債券與政府債券。根據債權資產的期限，可以分為短期債權與長期債權。

企業可以通過協議購買項目未來收人權的方式來投資，項目未來收入權本身可以有很多種細化的方式，比如可以是項目現金流產生的收人權，項目所在企業的利潤分配權，項目所在企業股東的分紅收益權等。針對實務與學術情況，筆者認為把它稱為是準債權投資為妥。同樣，準債權投資應該是以攤余成本計價，就是以遞延費用的方式分期攤銷。準債權投資屬于信貸資產，也不能出現公允價值計量。

(五)經營投資的分析

股權投資首先可以分為交易性股權投資與非交易性股權投資。非交易性股權投資分為經營股權投資和非經營股權投資。以確定性價格回購的回購協議一般不認為是股權投資，而認為是債權投資。股權如果附帶上對賭協議等浮動條款，可以分開處理，一部分是股權投資，一部分是或有事項。債權如果附帶上對賭協議，可轉換協議等條款，同樣也是分開處理。

經營股權投資，簡稱經營投資，區別于投資經營，落腳點在于投資，而且是金融投資。經營投資是一種形式上是股權投資，真實目的是經營活動的方式，就是中間性組織的方式。中間性組織就是介于市場與企業之間，可以有虛擬企業，戰略聯盟，企業集群，企業集團，特許經營，企業網絡等方式。

本文設定經營投資的主體只能是機構(企業或者非營利組織)，這是便于統計的方便，也是便于法律制

度的銜接。雖然個人投資人往往是企業創辦人，或者是企業長期經營人.實際控制人等，但是個人投資人一律設定為是非經營投資。經營投資只能是機構之間形成的中間性組織關系。

經營投資一般不以轉讓股權為目的，但是也可以轉讓股權，關鍵是不能開展連續性的以轉讓股權為目的的投資活動，就是把投資當成自己的主營業務。類似企業轉讓固定資產計入營業外收入，一般的非預料的轉讓經營股權投資的收益，建議計入營業外收入。

經營投資的機構投資人與被投資企業的關系是企業集團與共同控制的企業群。如果是企業集團的經營投資，那么隨著企業集團法律制度的完善，對于企業集團內母子公司控制標準，直接控股與間接控股的區分等問題會有明確界定，。企業集團采取核準或者注冊的方式成立，集團公司對于其子公司的關系就是經營投資，意味著集團公司參與子公司的管理活動，可以采取很多不同的模式；如果是一般參股企業，則不認為是經營投資，而是下文的非經營投資。

還有一種經營投資是以共同控制的形式存在的，就是若干企業共同控制一個企業，共同參與管理這個企業，這個控制關系就是經營投資。共同控制企業的數目不能太多，否則不宜認為是共同控制，可以借鑒目前長期股權投資的處理，以20％為界限。共同控制的數額必須是20％以上，而且持有目的必須是參與管理被投資企業。這樣，集團公司參股的企業如果是20％以上，也可納入經營投資的范疇。同樣，個人不能成為共同控制的主體。

需要特別注意，共同控制必須是至少兩家以上的共同控制。集團公司一般是國有控股公司，非營利組織控股公司等，如果是許多企業參股集團公司，這些參股集團公司的關系一般是非經營投資，但是，如果這些參股符合共同控制的要求，那么也屬于經營投資。當然，優先份額權是不可能經營投資的，因為它沒有參與管理。

(六)非經營投資的分析

非經營投資一般可以有控股投資，共同控制投資，重大影響投資，參股投資等，與目前的分類一致。由于股權投資的會計準則建議采取了綜合權益法，所以即使分類細致，會計處理也是簡潔的。即使是控股投資與共同控制投資，也不一定就是經營投資，因為沒有持久性的參與管理，就不是經營投資。所以，很多并購基金、股權基金也不是經營投資的主體，只是非經營投資的主體。

如果考慮到優先股，有限合伙企業中有限合伙份額，信托份額等優先的份額權，這些份額權介于股權與債權之間，但是偏向股權，所以還是認為是股權為佳。一方面，優先的份額權清償順序在普通份額權之前，收益分配也在普通份額權之前，一般無表決權。另一方面。這些份額權也是收益與風險不確定的，更接近股權。雖然優先的份額權一般認為是股權，但是很多時候需要單獨劃分出來。比如，在計算市盈率、市凈率、市銷率等時，主要涉及到普通股；在計算每股收益無差別點時也是將普通股、優先股、債權分開計算。信托份額是指委托人出資份額與受益人的受益權的加總，需要把信托理解為一個企業實體才能容易理解。所以，在經營投資與非經營投資中，都需要細分出優先份額權。

這樣，一共有三大類股權，包括了經營投資，非經營投資與交易性股權。經營投資就是以中間性組織參與被投資企業經營的投資活動，而非經營股權投資則是投資時間較長，長期仍以轉讓為目的，這就是創業投資的范疇，而短期持有的股權投資則屬于交易性金融資產的范疇。限于篇幅，一些細節不展開分析了。

(七)保險準備金的分析

保險準備金是新增加的資產類型，分為住戶對人壽保險準備金，對養老金凈股權，保險費預付款與未結索賠準備金。一般認為人壽保險等準備金是債權，這個問題不大，至于對養老金的要求權，到底處理為股權，還是處理為債權？其實無論處理為哪種都不是問題，因為對養老金的要求權被劃分為保險準備金的大類，不同于其他金融資產中的股權或者債權。這一點有點類似于交易性資產的處理。

(八)儲備資產的分析

儲備資產分為貨幣黃金、特別提款權、在基金組織的儲備頭寸。增加了在基金組織的儲備頭寸，因為這是在國際收支平衡表出現的類型，需要加入。至于在國際收支平衡表的儲備資產中出現的外匯儲備，可能有外匯、外匯債券等形式，這些是可以到時重新調整分類的。關鍵是分類中，各個資產的界限不能有變化。不同的資產的組合，也可以有新的資產類型。

三、金融資產流量核算

金融統計中金融資產分類主要就是宏觀資金流量核算與宏觀資金存量核算。本節分析資金流量表與國際收支平衡表。

(一)資金流量表的分析

資金流量分析雖然脫胎于企業現金流量表，但卻是以權責發生制為基礎，分為實物交易與金融交易兩部分。實物交易其實就是生產法、收入法、支出法增加值核算的部門細化；金融交易才是本文的重點。

目前我國的資金流量表還是比較簡易的，與美國、日本相比，機構部門和金融資產類型的劃分都是比較粗糙的。對于機構部門的細分，不是本文的重點，本文重點在于金融資產項目的細分。

事實上，在曹小艷提出的方案中，只是協調了資金流量核算的國外資產與國際收支核算的資產項目。本節涉及了資金流量核算的國內資產。上表4其實也是簡表而已，可以再細化下去，但是分類一般不需要根據經濟主體的不同來進行，因為在機構部門的分類已經體現了經濟主體的不同。上表除了在貨幣資產科目列出了外幣資產，其實在每一類資產中(除了儲備資產)，都是有對應的國外資產，這是需要注意的。所以，完全可以把資金流量表與國際收支表合并為一個表。那樣，資金流量表是最綜合的一個表，除了不能包括投入產出表以外。下節的資金存量表還會囊括國家資產負債表。

本文提出的改進不同于目前資金流量的最大之處在于:

l、加入了未上市股權。

目前，國家的資金流量沒有統計未上市股權，未上市股權占得比重很大，缺少這一部分，會導致國家部門間融資結構分析失真。這需要國家統計體系的完善。股權分為交易性股票，非經營投資，經營投資。其中后兩類還可以細分下去，比如未上市普通份額可以細分為未上市普通合伙份額，未上市普通股權等。

2、加入了交易性資產。

這在微觀企業與個人的交易性資產是很常見的.但是宏觀上如果沒有的話，那就是信息失真的。必須觀察社會總體的交易性資產的總和。企業的交易性資產加總即可，個人的交易性資產，一般直接設定普通散戶的上市資產為統計對象，大股東的上市資產一般認定為經營投資。需要注意，資金流量核算雖然是流量核算，但是并不包括金融資產的二手交易，因為，交易性資產有很多是二手交易，所以，交易性資產的流量核算不是最關鍵的，關鍵的是存量核算。

3、加入了短期債權與準債權。

短期債權是應收賬款，應收票據，預付賬款，應收利息，應收股利。這些不在目前資金流量中反映。事實上，這些短期債權，現代金融中發揮作用很大，加入進去才能準確反映資金流量總和，否則會導致信息失

真。同樣準債權的規模也不少，也要加入進去。

即使短期債權的數據可以獲得，如何加總統計流量也是難點。本文認為，股權與長期債權的流量核算本身也有不少問題，因為，發生在年初的金融流量與發生在年末的金融流量在統計上沒有區別，但是在經濟實質上區別是很大的，將來的流量數據如果能夠增加發生時段的信息，必然能夠更加完善。所以，目前的短期債權最好是以每個企業的半年度平均值作為統計流量數額，具體而言，就是短期債權的時間加權總和再除以半年時間，這種方法，相當于假設股權與長期債權平均發生在年中；這種方法，也是借鑒計算企業每股收益的思路，當然，國家核算比起企業核算困難許多。

(二)國際收支平衡表的分析

國際收支平衡表主要分為經常交易與金融交易部分。本節的重點自然是金融交易。同樣，在本文金融資產分類的基礎上，可以給出該表的金融交易的修改建議。

資金流量表和國際收支核算表是相應國民經濟賬戶的綜合，前者是各部門收入初次分配賬戶、收入再分配賬戶、收入支配賬戶、資本賬戶和金融賬戶的綜合，后者是各種國外賬戶的綜合。有學者比較了資金流量表與國際收支平衡表，并且給出了兩者互相協調的建議。前文指出，資金流量表和國際收支核算表完全可以統一在一個表內，讓資金流量核算和國際收支核算的內容包括國民經濟核算的大部分信息。

目前的資金流量分析主要是按照金融工具的手段與形式分類，而國際收支核算中的金融交易項目則主要按交易目的和功能分類，這與本文建議的資金流量分析是一致的。目前的金融資產科目主要有直接投資。證券投資，其他投資，儲備資產。直接投資相當于經營投資與非經營投資，證券投資相當于交易性資產。其他投資相對于信貸資產。

可見。國際收支核算并不需要太大調整，只是需要根據前面的研究，細化分類，統一名稱。以求一致。重點在于如何在國際收支核算中認定直接投資。直接投資意味著投資者致力于長期目標而對境外企業進行投資。直接投資分為對外直接投資與外國直接投資，各國關于直接投資的分類大同小異，關于這方面的研究不少，本文不一一介紹。按照目前中國的規則，是把10％的投資權益作為確認直接投資的標準，與國際標準基本一致。

但本文認為該標準太高了，雖然容易操作，但是不夠精確。其實，直接投資就是本文提出的經營投資與非經營投資的總和。所以，建議可以將直接投資分為經營投資與非經營投資，認定經營投資與非經營投資，直接從企業報表人手。這是最理想的方法，計算的直接投資應該數額更大。一般的對外投資，比如QDII，QDLP，個人的數額較大的長期投資等都是經營投資的范疇；如果是集團公司對境外子公司的投資，那就是納入非經營投資的范疇:如果一般的散戶的股票投資，企業交易性股權投資，那就是屬于證券投資，準確的說法，應是交易性投資。

四、金融資產存量核算

(一)資金存量表的分析

目前雖然沒有資金存量表，但是有國家資產負債表，部分內容相當于金融資產存量核算。但是，國家資產負債表并沒有機構部門的細化分類，所以，還是需要專門的資金存量表。

資金存量分析應該也是在本文提出的金融資產類型的基礎上展開，需要增加未上市股權、交易性資產、短期債權與準債權的總量。這才是完整的金融資產存量。關于存量核算，有時比流量核算提供更多的信息。存量資產如何定價是關鍵。

無論是金融統計，還是財務會計，都有不少關于金融資產定值的方法。大致上可以分為是市價(公允價值)與賬面價值兩大類。總的原則是:對于交易性資產可以市價顯示，對于其他資產，應該是以賬面價值為主，適當考慮增加市價顯示。最好的方式，多提供幾套數據進行對比，這樣的統計信息就是最完善的。

(二)國際投資頭寸表的分析

國際投資頭寸表是全面記錄一國對外金融資產與金融負債的存量，與國際收支平衡表基本一致。主要區別在于存量核算要考慮由非交易因素引起的資產價值的變化，也就是價格變化，匯率變化與其他變化。這個問題是與資金流量核算一致的，關于金融資產定值的方法，也與資金流量核算一致。特別是，直接投資統計，最好能提供兩套數據，一個是以賬面價值為基礎的數據，一個是市價為基礎的數據。這樣才能全面反映直接投資情況，賬面價值便于計算，易于反映投資之問的關系；市價便于進行金融穩健管理，方便計算可能的資本流量。

五、金融市場統計

前面指出，金融資產分類主要是資金流量分析與存量分析，分類的依據主要是交易目的和交易功能，但是目前基于金融丁具的手段與形式的分類，也是需要的，而是主要應用在金融市場統計中作為彌補。

金融市場是資金融通的地方。金融市場可以根據交易層次不同.分為一級市場和二級市場；根據交割方式不同，分為公開市場、議價市場、店頭市場和第四市場；根據地理區域不同，分為地方市場、國家市場、同際市場。但是，金融市場統計中，最重要的是根據金融市場交易的對象的分類，就是金融資產的分類。

根據交易對象金融資產的區分，目前金融市場的統計有:同業拆借市場，票據市場，債券市場，股票市場，外匯市場，保險市場。

第5篇：債權投資融資范文

一、原內、外資企業關聯方利息支出稅前扣除規定及分析

（一）原內資企業關聯方利息支出稅前扣除規定及分析

在原內資企業所得稅政策中，主要通過規定借款金額與注冊資本的比例來管理關聯方利息支出的稅前扣除。原國稅發[2000]84號文曾規定：“納稅人從關聯方取得的借款金額超過其注冊資本50%的，超過部分的利息支出，不得在稅前扣除。”該文存在的問題是：如果關聯方企業均為內資企業，雙方適用的企業所得稅政策和稅收待遇完全相同，雙方之間并不存在相互轉移利潤進而避稅的空間。如果一方向另一方借款超過其注冊資本的50%，超過部分的利息因不得于稅前扣除而繳納企業所得稅，另一方收取的這部分利息非但要計入應納稅所得額，而且須先行繳納營業稅等流轉稅，如此一來必然導致重復征稅，進一步加重了內資企業的融資成本。

（二）原外資企業關聯方利息支出稅前扣除規定及分析

對于外商投資企業利息支出的稅前扣除，原稅法主要從以下方面進行管理：

1、對關聯方負債利息水平作出規定，即對關聯方利息支付和收取的利率水平參照“正常利率”的標準。原《》第五十五條規定，企業與關聯企業之間融通資金所支付或者收取的利息，超過或者低于沒有關聯關系所能同意的數額，或者其利率超過或者低于同類業務的正常利率的，當地稅務機關可以參照正常利率進行調整。國稅發[2004]80號文中規定，外商投資企業向關聯企業借款的，應提供“借款利率與簽訂借款合同時的一般商業貸款利率比較說明”方面的資料，“凡企業沒有提供利率比較說明資料的，其利息支出在計算應納稅所得額時不予扣除。凡企業發生的利息支出，高于當期一般商業利率計算的利息的，其高出的部分，不得在計算企業應納稅所得額時給予扣除”

2、對外商投資企業實行資本金管理。原《》（國稅函[1991]第326號）中規定，投資者在規定期限內未繳足其應繳資本額的外商投資企業，對外借款所發生的利息，相當于投資者實繳資本與在規定期限內應繳資本的差額應計付的利息，在計算企業應納稅所得額時，不予列支。

由此可見，在原稅法中，我國對外商投資企業向境外關聯方支付的利息能否稅前扣除的問題上主要強調利息支付的正常交易原則，而不是機械地、絕對地限制某一固定比例標準。

二、新稅法中關于關聯方借款利息稅前扣除的規定及分析

121號文根據新《》及《》的相關規定，對企業接受關聯方債權性投資利息支出稅前扣除的政策問題作出規定，現將該文件的相關規定作概要分析如下。

（一）121號文解讀

1、該文所稱關聯方關系應符合新稅法規定。《》第一百零九條中對關聯方關系作出了一般規定，在第一百一十九條中，將關聯方企業之間的融資關系進一步擴展為企業間接從關聯方獲得的債權性投資，包括：關聯方通過無關聯第三方提供的債權性投資；無關聯第三方提供的、由關聯方擔保且負有連帶責任的債權性投資；其他間接從關聯方獲得的具有負債實質的債權性投資。

另外，作為相互融資的關聯方并非要具有投資與被投資的關系，它們可以是同一控制下的“兄弟”公司，也可能是形式上不存在股份控制關系、但實質上具有關聯關系的企業。

（2）121號文采用“債權性投資/權益性投資”的固定比率（又稱債資比例）來防止企業資本弱化，所規定的債權性投資/權益性投資比率為：金融企業為5：1；其他企業為2：1。這也是國際上許多國家通行的做法，只不過不同國家（地區）規定的標準不一。值得注意的是，121號文規定：企業如果能夠按照《》及其《》的有關規定提供相關資料，并證明相關交易活動符合獨立交易原則的；或者該企業的實際稅負不高于境內關聯方的，其實際支付給境內關聯方的利息支出，在計算應納稅所得額時準予扣除。即：如果融資交易本質上不以少繳、免除、延遲繳納稅款為目的的，可不受上述比例限制。《》第一百一十條規定，獨立交易原則是指沒有關聯關系的交易各方，按照公平成交價格和營業常規進行業務往來遵循的原則。那么，如何證明企業債資比例及其變動符合獨立交易原則、具有合理商業目的，我們認為主要應關注以下幾點：

①借款人的償還能力、舉債能力狀況。俗話說：有借有還，再借不難。如果借款方向關聯方借入款項后無限期掛賬，其本質已與獲得權益性投資無異，這種情況下所付利息在稅前扣除時自然應受到質疑。

②借款用途。企業向關聯方借款后應用于經營活動，如果借入后作為貨幣資金閑置，或又轉與其他關聯企業使用且不收取利息，則這種融資行為不具有合理商業目的。

③關聯融資與非關聯融資條件及利率水平的可比性分析。稅率是使用資金的價格，在同等條件下，關聯方融資的利率應小于等于非關聯融資時的利率水平。

④注冊資本變動情況。如果在發生債權性投資之前，借款方辦理了減資手續，則具有“弱化資本”的明顯痕跡。

⑤債權轉換為股權的合理性、可比性。如果企業通過發行可轉換債券進行融資，而關聯企業恰恰就認購了這種金融資產；關聯企業之間也可能發生“債轉股”的重組行為，在此之前存在利息費用的結算。那么，企業應能說明這種重組行為的合理性、重組條件的可比性等。

（3）121號文規定，企業實際支付給關聯方的利息支出，不超過規定比例和稅法及其實施條例有關規定計算的部分，準予扣除。也就是說，即使企業不超過規定比例，但實際支付給關聯方的利息支出也應符合正常利息水平。《實施條例》規定，非金融企業向非金融企業借款的利息支出，不超過按照金融企業同期同類貸款利率計算的數額的部分，可以稅前扣除。

（4）121號文規定，企業自關聯方取得的不符合規定的利息收入應按照有關規定繳納企業所得稅。這里所謂的“不符合規定”是指貸出款項一方收取的超過規定比例且不符合獨立交易原則的利息收入部分。當然，對于取自關聯方符合規定的利息收入也應繳納企業所得稅。同時，應按有關規定確定是否繳納營業稅及相關稅費。

（二）幾點討論

（1）何為債權性投資。《》第一百一十九條規定：“企業所得稅法第四十六條所稱債權性投資，是指企業直接或者間接從關聯方獲得的，需要償還本金和支付利息或者需要以其他具有支付利息性質的方式予以補償的融資。”實務中，企業的融資渠道有顯性的，如銀行貸款、民間融資、帶息票據、融資租賃等；也有隱性的，如通過長期付款、分期付款方式購買商品等。前者無疑應為債權性融資，而對于后者，在購銷合同上未必會出現利息費用之類的約定，但如果債務人執行新《》，當購買資產的價款超過正常信用條件延期支付，實質上具有融資性質的，資產的成本以購買價款的現值為基礎確定。實際支付的價款與購買價款的現值之間的差額，除按照《企業會計準則第17號——借款費用》應予資本化的以外，均作為融資費用在信用期間內計入了當期損益。按照實質重于形式的原則，此類“長期應付款”應視為債權性投資，相應的融資費用應受到121號文的約束。但問題在于，《》第五十六條中明文規定企業取得各項資產時實際發生的支出為歷史成本和計稅基礎，稅收上并不認同此類業務中的公允價值作為計稅基礎，也不認同會計核算中的此類融資費用的稅前扣除，又如何談起作為利息費用調整？這是一個政策上有待進一步明確的問題。我們建議可將債權性投資界定為上述顯性的融資渠道，至于關聯企業通過人為設計的分期付款方式提高資產價格進而增加稅前扣除問題，如果確以避稅為目的的，我們建議通過對商品轉讓定價的特別納稅調整方法予以解決。

（2）債權性投資與權益性投資比率的具體計算問題。一家企業可能同時與多個關聯方發生帶息債務，那么，是分別計算各自的債資比例還是合并計算呢？按我們對121號文的理解，應該是在剔除與某一家（或某幾家）符合獨立交易原則的關聯方融資額后將剩余部分合并計算。既如此，則又需要明確債權性投資與權益性投資比率是時點數還是時期數。由于利息費用本身屬于時期數，故作為調整依據的債權性投資與權益性投資比率，也應該建立的“時期”的基礎之上，而對此“時期”還須明確是某一時段還是納稅期間。例如，某公司于2008年2月1日至同年6月30向境外關聯企業借入資金1000萬美元，又于2008年6月15日至同年12月15日向境外關聯企業借入資金1200萬美元，均支付利息，且到期償還。本例中，在當年6月15日至6月30日之間存在兩筆債權性投資重疊的問題，假定在此期間債權性投資總額是超過與權益性投資規定比例的，其他時間單筆債權性投資并不超過與權益性投資規定比例，而且當年日加權平均債權性投資也不超過與權益性投資的規定比例，那么，這是否存在納稅調整的問題呢？我們認為，由于企業所得稅是按年度計算的，可以考慮按一個納稅年度加權平均債權性投資與權益性投資的實際比例為基礎來計算納稅調整額。其中：

加權平均債權性投資=∑每筆債權性投資金額×（每筆債權性投資實際發生天數÷365天）

《》中規定權益性投資是指投資人對企業凈資產擁有所有權的投資。其范圍包括企業投資人對企業投入的資本以及形成的資本公積、盈余公積和未分配利潤等。我們建議這一指標可按下列公式計算一個平均數：

平均權益性投資＝（權益性投資年初賬面余額+1至12月各月末賬面余額之和）/13

（3）關于利息的計算。如果存在多筆關聯方債權性投資，且按上述辦法計算仍超過規定比例，并且企業不能證明其符合獨立交易原則的，在調整利息費用時，如果每筆債權性投資對應的利率高低不一，如果計算調整額呢？我們認為，應計算加權平均利率，其公式為：

加權平均利率=關聯方債權性投資發生的利息之和÷加權平均債權性投資

（4）121號文使用了“實際稅負”的概念，我們認為這一概念會導致歧義。“稅負”通常指企業在經營過程當中實際繳納的稅金與計稅依據之比，而121號文所謂“實際稅負”的本意應為企業適用的企業所得稅稅收待遇如何。例如，關聯各方雖均位于中國境內，但一方為正常納稅、不適用任何企業所得稅優惠政策的企業，而另一關聯方則享受15%的稅率優惠或定期減免稅。在這些情況下，雙方企業才存在轉移利潤進而避稅的空間。

第6篇：債權投資融資范文

關鍵詞:債權融資? 股權融資? 硬約束? 債券市場

資金是企業的血液。是企業經濟活動的第一推動力和持續推動力。企業的發展主要取決于能否獲得穩定的資金來源，因而融資成為保證現代企業持續發展的關鍵。與非上市公司相比，上市公司在融資方式的選擇上更為靈活多樣。

一、我國上市公司融資方式及其優缺點

目前，我國上市公司的資金來源主要包括內源融資和外源融資兩種。

內源融資主要是指公司的自由資金和在生產經營過程中的資金積累部分，是在公司內部通過計提折舊而形成現金和通過留用利潤等而增加公司資本。由于在公司內部進行融資，不需要實際對外支付利息或股息，不會減少公司的現金流量；同時由于資金來源于公司內部，不發生融資費用，使內部融資的成本遠低于外部融資。內源融資對企業資本的形成具有原始性、自主性、低成本性和抗風險性，是公司生存和發展的重要組成部分。因此，上市公司應充分挖掘內部資金以及其他各種資源的潛力，如降低生產和經營成本，創造更多的利潤；降低存貨，壓縮流動資本，合理運作公司內部資本，如母公司和子公司之間互相提供資本，以及公司閑置資產變賣的籌集資金等。

公司生產經營活動的正常運轉以及擴充生產能力，都需要大量資金給予支持，這些資金的來源除內源資本外，相當多的部分要依靠外源融資來解決。上市公司外源融資又可分為向金融機構借款和發行公司債券的債權融資方式；配股及增發新股的股權方式；發行可轉換債券的半股權半債權的方式。

銀行貸款是目前債權融資的主要方式，其優點在于程序比較簡單，融資成本相對節約，靈活性強，只要企業效益良好、融資較容易，缺點是一般要提供抵押或者擔保，籌資數額有限，還款付息壓力大，財務風險較高。

公司債券是指由公司發行并承諾在一定時間內還本付息的債權債務憑證。體現了債務人與債權人之間的行為。債券在本質上也是借錢與還錢關系，但其與貸款的根本區別在于債券可以公開進行交易。而貸款除非債券化，否則是不進行公開交易的。相對于股權融資，債券融資的融資成本較低，可以發揮財務杠桿的作用，同時可以保證股本對公司的控制權。但與銀行貸款有著類似的缺點，即財務風險較高、限制條款多，且融資規模有限。對于融入資金的公司來說，債券融資與銀行貸款有相似的特點，一般把二者統稱為債權融資。

股權融資亦即公司發行股票進行融資。對上市公司而言，發行股票所籌集的資金屬于公司的資本；對股東而言，所持有股份代表對公司凈資產的所有權。相對于債權融資，股權融資有著自己的優勢，如：股票屬公司的永久性資本，不需要償還，也不必負擔固定的利息費用，從而大大降低公司的財務風險；由于預期收益高，易于轉讓，因而容易吸收社會資本等等。但股權融資也存在著不可避免的缺點，如發行費用高、易分散股權等。

通過以上比較分析，我們可以看出，債權融資在法律上對公司經營者構成了一種硬約束。而股權融資由于投資者必須自擔風險，似乎并不存在這種硬約束。但實際上在一個價值投資型資本市場上，資本成本對管理者融資行為同樣會構成一種硬約束，使得公司股權融資成本大于債權融資成本。在發達國家的資本市場上，經營者都能明顯感到股權融資的壓力。然而在我國這樣一個新興的資本市場上，廣大投資者過于追逐資本利得而忽視了現金回報，無意中放棄了自己的投資回報權利，以致于股權融資的資本成本形同虛設，公司管理者可以以遠低于市場利率(也同時是債券融資的融資成本)的融資成本(有時甚至是惡意的零融資成本)進行股權融資，而投資者卻仍趨之若鶩，從而在長期資本融資方式的選擇上，出現了與西方國家截然相反的公司融資偏好。

二、現代融資理論的“融資定律”與我國上市公司融資偏好分析

如上所述，就各種融資方式來看，內部融資的成本遠低于外部融資，因此它是公司首選的融資方式。西方發達國家的金融市場經過長期的演進與發展，已形成了較完善的公司制度。在該制度下，各種融資方式的成本拉開了明顯的差距，所以公司在選擇融資方式時一般都遵循所謂的“啄食順序理論”(The Pecking order Theory)，即公司融資將根據成本由低到高的順序，按內部融資債權融資股權融資的序列考慮融資方式的選擇。簡而言之，公司籌資先依靠內部融資，再求助于外部融資。在外部融資中，公司一般優先選擇債權融資――銀行貸款或發行債券，資金仍不足時再發行股票籌資。

上述融資定律在西方發達國家得到了普遍驗證。1970~1985年，美國、英國、德國、加拿大占據第一位的融資方式均是公司內部留存收益，分別占本國融資總額的66.9%、72%、55.2%、54.2%。居第二位的均是對外負債，分別占本國融資總額的41.2%、25%、24%、27.5%。整個西方7國，股票融資均居末位。美、英、德、加、日、法、意股票融資分別只占本國融資總額的0.8%、4.9%、2.1%、11.9%、3.5%、10.6%、10.8%。股票市場最發達的美國，股票融資比例最低。到1984~1990年，美國大部分公司已基本停止股票融資，甚至通過發行債券來回購自己的股份，使得股票融資對新投資來源的貢獻成為負值。公司中只有約5%的公司發售新股，平均每20年才配售一次新股。

反觀我國上市公司，股權融資偏好極為強烈，表現在公司融資首選配股或發行;如果不能如愿，則改為具有延遲股權融資特性的可轉換債券，設置寬松的轉換條款，促使投資者轉換，從而最終獲得股權資本;不得已才是債務，而且首選短期貸款，長期貸款位居最后。這種偏好由于體制導致的成本畸低，甚至到了非理性的程度。有些公司并無好項目需要投資，卻本著“不融白不融”的觀念在股市圈錢，資金到手后，因無處可用，又通過“委托理財”的方式將資金重新投向股市。

股權融資偏好造成不少上市公司資產負債率普遍低于25%，而且長期債務少甚至沒有長期負債。表1是我國上市公司融資結構構成。從表1可以看出，1993~1999年期間，權益性融資的比例一直維持在較高的水平，特別是1997~1999年出現了73%的高權益融資的現象。我國上市公司的這種股權融資偏好直接導致了股市畸強債市畸弱，發展比例極不協調。?

我國上市公司融資結構構成

項目 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999

上市公司數 183 291 323 530 745 851 949

募集資金額(億元) 315.58 138.4 119.92 350.5 958.86 746.38 856.64

募集資金占籌資比例(%) 72.8 62.3 43.5 63.9 72.5 72.6 72.3

借款占比(%) 24.2 36.9 43.8 28.5 17.8 24.9 25.1

其他(%) 4.9 0.7 12.6 7.5 9.6 1.9 1.6

資料來源:據巨靈證券信息系統及歷年《中國證券報》相關數據計算整理。

顯然，我國公司的融資行為與西方發達國家的融資實踐相悖，這種畸形的股權融資偏好只能在我國市場機制的不完善方面尋找原因。我們認為，造成我國公司偏好股權融資的直接原因在于我國公司資本成本的軟約束性。其深層原因一是投資者缺乏投資意識，不過這一點會隨著我國投資者的成熟而得到改善;二是我國的資本市場進出不自由，特別是缺乏退市機制。

在成熟的價值投資型市場中，如果公司管理者大肆進行股權融資，而其實際支付的融資成本達不到具有同等經營風險級別的公司的資本成本時，就會出現原股東回報率下降的情況，后者就可以在股東大會上否決再融資提案或撤換管理層，或者因不滿而拋出股票轉向其他的投資項目(俗稱用腳投票)，造成該公司的股票市值下跌從而使公司容易遭到敵意收購，以此形成對公司管理者有效的約束(硬約束)。投資股權比投資債權的風險要大，因而投資者要求的收益也相對較高。而這一約束是建立在公司原有股東堅持自己的價值投資收益(現金分紅權利)和資本市場具備有效的退市機制的基礎之上的。恰恰這兩點目前在我國都不具備，從而形成我國資本市場的特有缺陷:

1.資本成本難成硬約束

首先，流通股股東整體缺乏投資意識，重投機輕投資。正是由于我國上市公司流通股股東不堅持自己的投資權益，只是一味追逐股票差價而忽視現金回報，造成上市公司股權融資成本偏低，無法對公司管理者進行有效約束。更為重要的是，這一缺陷使得中國公司缺乏西方成熟資本市場上的股權資本成本硬約束，從而可以在股東權益不斷稀釋的情況下肆無忌憚地增資擴股。因為在這種情況下只要公司能夠上市，股權融資便大開方便之門，即使公司業績滑坡，甚至巨額虧損，也不會馬上破產，從而威脅不到管理層對公司的控制地位。若是經過一番資產重組，虧損公司再融資也不是沒有可能。而如果是通過債權融資，由于債權資本成本的硬約束，由此帶來的損失和破產風險往往是十分直接的，很有可能直接影響管理層對公司的控制。可以說，中國公司管理者熱衷于股權融資，一方面體現了他們鉆機制不完善空子的投機性，另一方面也說明他們對管好用好資金的信心不足。

第7篇：債權投資融資范文

一、融資渠道的選擇

企業融資是指企業以一定的渠道和方式獲取資金的一種行為。它是企業生產經營活動的前提，又是企業再生產的保證。其主要目的是為了滿足企業特定的資金需求：如企業的戰略調整、產業擴張、流動資金周轉等等。這是一個企業的資金籌集的行為與過程。也就是企業根據自身的生產經營狀況、資金擁有的狀況，以及未來經營發展的需要，通過科學的預測和決策，采用一定的方式，從一定的渠道向企業的投資者和債權人去籌集資金，組織資金的供應，以保證企業正常生產需要，經營管理活動需要的理財行為。企業籌集資金的動機應該遵循一定的原則，通過一定的渠道和一定的方式去進行。融資行為的行使改變了企業的資本結構，通過對資金的形成、集中、積累、組合，得以形成新權利、責任、利益格局及新的產權關系。因此企業籌集資金無非有三大目的：企業要還債、企業要擴張、以及混合動機（還債與擴張混合在一起的動機）。

企業的資金來源包括外源融資和內源融資兩個渠道，其中外源融資即企業的外部資金來源部分，包括直接融資和間接融資兩種方式。內源融資主要是指企業的自有資金和在生產經營過程中的資金積累部分。本文所探討的企業融資方式主要是指外源融資。

直接融資是指企業進行的首次上市募集資金（包括主板市場、創業板、新三板等）、配股和增發等股權融資活動，所以也稱為股權融資。投資者通過持有企業的股權分享企業的權益，擁有企業的決策權和經營權。除此之外，企業權益融資還可通過權益相關渠道進行融資，主要形式有風險投資、天使投資、私人股權資本等等。

間接融資是指企業資金來自于銀行、非銀行金融機構的貸款等債權融資活動。投資者按照約定的利率從企業獲得利息收益，先于企業權益所有人分配企業收益，因此也稱之為債務融資。主要分為公開債務融資和非公開債務融資兩種形式。公開債務融資指的是在銀行間交易商協會、證券市場上公開發行債券，主要包括企業債、中期票據、短期融資債券等。非公開債務融資包括世界金融組織貸款、政府間貸款、政府貼息貸款、銀行貸款、信托貸款、金融租賃、私募債權基金和企業與個人借貸等等。

企業在融資過程中，要在充分考慮國家金融貨幣政策的調整、資金市場變化、銀行等金融機構的同業競爭等諸多因素的基礎上，選擇適合企業自身的融資渠道。目前企業融資可供選擇的渠道很多，一般而言，理性的融資渠道順序應為：首選內源融資，其次是債權融資，再次為股權融資。

二、兩種融資方式的比較

我國具有強烈融資意愿的中小企業有兩種類型：第一是勞動密集型的中小企業，這是最具活力的企業形態，它們以低成本、低風險、快速地進行技術模仿和引進為特征，其產品市場穩定、技術成熟，技術和市場風險很小，主要的風險乃是企業經營風險；第二是知識密集的創新型中小企業，它們除了經營風險之外，由于投資失敗率較高、投資回收期較長，這類企業在創業期的市場風險相對較高，但融資需求十分迫切。

企業的融資活動貫穿于企業的每一個發展階段，不同階段企業的融資方式和融資規模都有所不同，因此資金的成本和收益也就不一樣。一般而言，企業的融資渠道將隨著企業規模的擴大而越來越廣，企業也應該根據實際情況調整融資組合，做好融資決策。在不同的企業組織形式下，中小企業面臨不同的融資方式，以下對中小企業不同的融資方式作一比較。

1.股權融資（直接融資）

股權融資是指企業的股東愿意讓出部分企業所有權，通過企業增資的方式引進新的股東的融資方式。股權融資所獲得的資金，企業無須還本付息，但新股東將與老股東同樣分享企業的贏利與增長。通過股權融資企業不僅能夠獲得經營所需的資金，而且股權資本可作為長期資本使用，不用還本付息，降低了企業的債務負擔，不影響再次向銀行借款的能力，這是間接融資不可比擬的。股權融資有三大特點：第一，股權是企業的初始產權,是企業承擔民事責任和自主經營、自負盈虧的基礎,也是投資者對企業進行控制和取得利潤分配的基礎。第二，股權融資是決定一個企業向外舉債的基礎。第三，股權融資形成的所有權資金的分布特點,及股本額的大小和股東分散程度,決定著一個企業的控制權。

2.債權融資（間接融資）

債權融資是指企業通過借錢的方式進行融資，債權融資所獲得的資金，企業首先要承擔資金的利息，另外在借款到期后要向債權人償還資金的本金。包括：銀行貸款、銀行短期融資（票據、應收賬款、信用證等）、企業短期融資券、企業債券、資產支持下的中長期債券融資、金融租賃、政府貼息貸款、政府間貸款、世界金融組織貸款和私募債權基金等等。其特點是：第一，獲得的只是資金的使用權而不是所有權，負債資金的使用是有成本的，企業必須支付利息，并且債務到期時須歸還本金。第二，能夠提高企業所有權資金的資金回報率，具有財務杠桿作用。第三，在一些特定的情況下可能帶來債權人對企業的控制和干預問題，一般不會產生對企業的控制權問題。

3.兩種融資方式的比較

⑴風險不同。股權融資是通過出讓企業所有權來取得一定的資金。股票投資者主要是收取被投資企業分配的紅利（股息），其收益水平通常是由企業的盈利水平和發展的需要而定的，與發行公司債券相比，由于無需按期支付固定利息，因此企業沒有一定的付息壓力，同時由于普通股沒有固定的到期還款日，因此企業還本付息的融資風險也就不存在，所以對企業而言股權融資的風險通常小于債權融資的風險。

反之，如果企業發行公司債券，按照規定必須承擔按期付息和到期還本的義務，此義務與公司的盈利水平和經營狀況無關，是公司必須承擔的。也就是說，如果公司經營不善，那么極大可能會面臨必須到期還債和付息壓力，引起資金鏈破裂，甚至企業破產。所以從企業承擔風險的角度來看，發行債券面臨的財務風險高于股權融資。

⑵融資成本不同。一般來說，股權融資的成本通常會高于債權融資，主要是因為：一方面，從投資者的角度來說，由于投資于普通股的風險較高，因此投資者要求的投資報酬率也會較高，如果達不到投資者預期的投資報酬率，那么有可能無法實現股權融資；另一方面，對于企業來說，按照企業所得稅法規定，投資分紅（股利）需從稅后利潤中支付，不具備抵稅作用，同時股票的發行費用一般也高于債權融資的費用。而債務性資金所需支付的利息費用允許在稅前列支，具有抵減企業所得稅的作用。因此，就融資成本而言，股權融資的成本一般要高于債務融資成本。

⑶對企業控制權的影響不同。債券融資雖然會加大企業的財務風險，對企業的到期償債能力是一個考驗，但它不會削減股東對企業的控制力。而股權融資大多選擇增募股本的方式進行，那么就會稀釋現有的股東對企業的控制權。因此，一般情況下，企業是不愿意通過發行新股來進行股權融資的。而且，隨著新股的發行，必然會增加流通在外面的普通股數目，企業股本加大，在盈利沒有同比大幅增加的情況下，會導致每股收益和股價下跌，影響現有股東持股的積極性。

⑷對企業的作用不同。企業發行的普通股最終形成了公司的永久性資本，除非企業清算，這部分資本無需償還，同時主權資本增多不僅可以增加企業的信用價值，提高信譽等級，增強抵御風險的能力，除此以外還可以為企業發行更多的債權融資提供強有力的支持。而企業發行債券不僅可以獲得資金的杠桿收益，也就是說企業盈利只需要扣除支付給債權人事先約好的利息，剩余的部分都留歸企業。

當企業盈利增加時，發行債券可以獲得更大的資本杠桿收益，同時債權融資支付的利息還可以作為成本費用在稅前列支，具有抵減企業所得稅的作用。除此之外企業還可以發行可轉換債券和可贖回債券，對企業資本結構的調整更加靈活主動，使企業的資本結構趨于更合理、更有效。

三、融資規模及融資時機的選擇

企業在選擇融資方式時，應結合自身的實際情況，根據所需資金規模及企業經濟實力，量力而行，合理確定融資規模，實現企業滿足資金需求，優化資本結構，降低融資成本的終極目標。如果籌資過多，會造成資金閑置浪費，增加融資成本，導致企業負債過多，無法承受，償還困難，增加經營風險；而籌資不足，則會影響企業投融資計劃及其他業務的正常開展。

此外，企業還應恰當地選擇融資時機，首先應具有超前預見性，要對當前經濟形勢及融資方式的可操作性進行預測；其次應考慮具體的融資方式所具有的特點，結合本企業自身的實際情況，適時制定出合理的融資決策；第三要根據融資方式的特點，盡可能選擇能降低企業融資成本的方式。

第8篇：債權投資融資范文

20 世紀 80 年代以來， 以人力資本為關鍵性資源的新型企業形式———人力資本密集型企業（Human-capital-in-tensive Firm， 以下 簡稱 HCIF） 不 斷 涌 現 （ 陳 和 、 隋 廣 軍 ，2008）。蘋果公司（Apple）創造的 iPhone、iPad 等產品風靡全球，其市值高達 5 500 億美元，超過整個美國的零售業總值；Facebook 公司首次公開募股（IPO）前估值已達到創紀錄的 1 000 億美元；谷歌公司（Google）的產品顛覆了互聯網的傳統， 從搜索引擎到云計算再到手機操作系統 An-droid 的開發，均引發了產業革新；阿里巴巴、京東商城、淘寶網改變了中國電子商務的面貌；華誼兄弟傳媒集團引領了中國娛樂文化的發展。 而這些明星企業無一例外都是HCIF 的典型代表，可見 HCIF 的出現與發展對經濟發展的貢獻作用是十分巨大的。然而，對于很多 HCIF 尤其是中小 HCIF 來說，融資困難仍然是制約其發展的一大關鍵性因素，創新能力受到抑制，創新成果難以真正產業化，經濟發展潛力得不到充分發揮。 因此， 研究中小 HCIF 融資問題具有十分重要的意義。本文嘗試根據中小 HCIF 融資難的原因，從金融創新的角度提出解決辦法。

二、 中小 HCIF 融資困難的主要成因分析

中小 HCIF 融資困境產生的原因可以從企業自身、商業銀行金融機構和資本市場三個角度來分析：從企業自身的角度來看。中小 HCIF 積累能力有限，僅通過內源融資來籌集發展所需資金是遠遠不夠的，因此要靠外源融資， 但受自身條件限制難以通過公開發行企業債、股票進行直接融資，多數情況下只能靠間接融資，從而形成了對銀行貸款的依賴（秦軍，2011）。但中小 HCIF 又很難從銀行獲得貸款：作為 HCIF，其關鍵性資源由人力資本組成，人力資本不同于物質資本，就目前來說，人力資本仍然不具備作為抵押物的條件，HCIF 手中除了人力資本往往只有專利和技術等無形資產， 甚至只是創意的概念模型，有形資產少，無形資產多，無形資產的價值難以評估，而有形資產又不足以作為抵押物去申請貸款。從銀行的角度來看。 一是商業銀行制度安排存在缺陷，國有大型銀行主導市場，貸款投放過于強調風險防范，金融創新力度不足，形成對大企業貸款偏好。 二是銀行貸款方式單一，信用貸款、保證貸款、抵押貸款中小 HCIF 均難滿足。

從資本市場的角度來看。 一方面，我國資本市場還不成熟，存在著結構缺陷。 主板力量最強，但主板市場對上市融資企業的資金實力、盈利能力、管理能力、知名度等方面都要求很高，中小 HCIF 幾乎沒有資格進入其中進行融資；中小企業板和創業板近幾年成果顯著，但它們的上市條件相對于多數中小 HCIF 來說仍然苛刻， 而且上市融資成本較高；而場外交易市場發育不健全，雖然已經初步形成了代辦股份轉讓系統、天津股權交易所和地方產權交易市場這三大場外股權交易市場，但由于成立不久，仍存在著市場功能定位不清晰、交易制度定位不合理、監管規則不健全、做市商隊伍不發達等問題，使得中小 HCIF 要想在場外股權交易市場上成功融資并非易事。 另一方面，多層次資本市場的不完善制約了風險投資的發展。 風險投資和HCIF 都具有高風險和高收益并存的特征， 兩者具有一定的融合性，并且實踐證明，風險投資可以有效地解決中小HCIF 融資問題。 比如，風險投資在 IT 產業起到了極大的作用, 最終造就了一批如微軟、IBM、Intel 等在產業領域具有顯著影響力的大型 HCIF（尹中升，2011）。 對于風險投資而言，資本市場是實現其增值的最佳途徑，而資本市場的不成熟，使得風險投資缺少最佳退路，制約了風險投資的發展，最終影響到 HCIF 的融資。

三、 從金融創新角度解決中小 HCIF 融資問題

參照我國學者杜詢誠、歷以寧等的觀點，我們將金融創新的定義確定如下： 金融創新是相對傳統和歷史而言，它指的是歷史上未存在過的，與傳統不同的新事物的創造過程。 從這個意義上講，金融創新不僅包括金融工具的創新，而且還包括金融市場、金融組織，乃至金融制度的創新。 下面就金融組織創新和金融工具創新兩方面來深入探析解決中小 HCIF 融資問題的方法。

1. 金 融 組 織 創新 ———建 立 新 型 的 HCIF 銀 行 。 在我國，有經濟實力的國有商業銀行和股份制商業銀行，都未把完全市場化經營的 HCIF 作為自己主要的服務對象。 為了使中小 HCIF 能夠獲得市場金融支持， 必須建立專門為中小 HCIF 提供金融支持的商業銀行。 先從科技支行的實踐說起。

（1）科技支行的實踐。 從 2009 年至今，我國陸續設立了多家科技支行，即在大型商業銀行下設立專門服務于科技型中小企業的支行。 科技支行的設立在一定程度上緩解了當地科技型中小企業融資難問題，取得了實效。 例如，在2009 年與 2010 年兩年間， 蘇州為真生物醫藥科技有限公司面臨著嚴峻問題：公司全年銷售量均為零。 作為一家尚處于前期研發階段的高科技醫藥公司，能否順利融資成為決定存亡的關鍵。 交通銀行蘇州科技支行經過評估后，以該公司兩位創始人持有的 60.9%股權為質押，給予還款期為 3 年的 600 萬元貸款，解決了企業的燃眉之急。 企業后來也不負眾望，發展良好（賀春祿，2011）。 類似這樣的科技支行緩解科技型中小企業融資困境的事例正在逐年增多。科技支行通過各種金融創新取得了如今的成就。 總體來看，目前成立的科技支行的金融創新主要有：建立專門的銀行貸款評審指標體系、引入科技專家進入銀行貸款評審委員會、開辦以知識產權質押貸款為主的多種金融產品和服務、與創投機構等其他金融機構合作以及探索建立單獨的貸款風險容忍度和風險補償機制（李希義，2011）。 科技支行的實踐給了我們一條探索解決中小 HCIF 融資問題的新思路。

（2）建立新型的 HCIF 銀行。 科技支行的服務對象———科技型中小企業，只是 HCIF 其中的一大類，但并不能涵蓋HCIF 的全部類型。 建立新型的 HCIF 銀行，就是建立專門為 HCIF 服務的銀行。 借鑒硅谷銀行的成功經驗和科技支行的實踐經驗，新型的 HCIF 銀行應具備以下幾點特征：

①和風險投資機構緊密合作。 當今，由于國內銀行自身條件的限制，對 HCIF 的識別和價值評估能力有限。而經驗豐富的風險投資機構一直都以具有成長性的企業作為投資對象，能夠較好地識別企業和評估企業的價值，可以彌補銀行的這一不足。 HCIF 銀行與風險投資機構合作的方式可以是：（A）為優秀的風險投資機構提供貸款，以便增加風險投資機構的資金來源；（B）成為風險投資機構的股東或合伙人，直接參與到風險投資當中，加強銀行的風險意識與識別和價值評估能力，并能與風險投資機構建立更堅實的合作基礎，開展新的銀行業務；（C）與風險投資機構共享信息， 降低銀行或風險投資機構與 HCIF 之間的信息不對稱，有效發掘和支持有發展前景的 HCIF，降低風險，減少損失，實現共贏。 總之，和風險投資機構緊密合作是新型的 HCIF 銀行實現成功經營并解決中小 HCIF 融資問題的有效途徑。

②積極開展以知識產權質押融資為主的金融創新業務。 HCIF 銀行還需要積極開展針對 HCIF 的金融創新業務，如開辦知識產權質押貸款業務。 HCIF 利用擁有的知識產權向銀行質押獲得貸款融資， 不僅解決了 HCIF 因物質資本抵押物不足較難獲得銀行貸款的問題，同時也提升了知識產權的價值， 有利于 HCIF 創意的孵化和科技成果的轉化，使其更專注于研發活動，起到了良性循環的效果。 倘若 HCIF 到期無法償還貸款，HCIF 銀行可以通過與之合作的風險投資機構將 HCIF 質押的知識產權出售給某些大型企業來變現， 彌補銀行的貸款損失 （李希義、 鄧天佐，2011）。 新型的 HCIF 銀行還可以開展聯合保理、股權質押融資等金融創新業務， 從金融工具創新的角度解決 HCIF融資問題。

③采取有效的風險控制措施。 新型的 HCIF 銀行的獨特性和創新性決定了其風險相對傳統商業銀行較大，所以必須采取有效的風險控制措施防范風險。 新型的 HCIF 銀行在初期可以采取以下幾種風險控制措施：（A） 投資對象是有風險投資公司支持過的 HCIF；（B） 為 HCIF 提供信貸服務時附帶獲得企業股權或期權的條件；（C） 用較高的貸款利率彌補損失；（D）要求 HCIF 用知識產權作抵押擔保；（E）根據不同的行業 、公 司 的 不同 發 展 階 段 等 進行 風 險組合以分散風險；（F）多關注 HCIF 的企業價值而非簡單的評估，比如，通過了解管理層狀況、考察現金流量情況和風險資金使用情況等途徑來全面考量一家 HCIF， 從而降低貸款風險（武巖、慕麗杰，2009）。

④發揮專業化優勢。 一方面，實行分部制，每一分部專門負責特定領域內的 HCIF，例如可分為：生物高科分部、IT 分部、文化創意分部等。 分部制能夠充分發揮專業化優勢，確切掌握某類 HCIF 的行業特點和市場價值，摸透行業風險，降低銀行與企業之間的信息不對稱。 另一方面，建立專家服務團隊，團隊的成員可以入駐到初創期的 HCIF，與企業創業人員一起工作，利用自身掌握的相關知識和所擁有的資源，給這些初創期的 HCIF 提供有價值的幫助；專家服務團隊還可以通過給 HCIF 提供經常性的服務， 深入了解企業各個發展階段的情況， 為 HCIF 銀行貸款提供決策支持（李希義、鄧天佐，2011）。

2. 金融工具創新———集合信托債權基金。集合信托債權基金是一種可行性強的金融工具， 其基本運作模式是：由牽頭的專業機構作為信托顧問，負責運營，發起信托計劃。 信托公司負責信托發行，商業銀行負責信托管理，以銀行理財產品形式對外發行， 利息高于同期銀行存款利率。產品可以通過銀行柜臺交易或私下轉讓。 所發行的信托產品由政府財政資金（或專項引導基金）、社會一般公眾資金和風險投資機構共同認購，所募集資金投向經過篩選的參與計劃的企業（廖海波，2011）。

（1）為什么集合信托債權基金能解決 HCIF 融資問題？集合信托債權基金之所以能夠解決 HCIF 融資問題， 是因為它具有以下三點特征：

①風險與收益分配合理。現實生活中，中小 HCIF 債務融資難一定程度上是由于中小 HCIF 投資的高風險與債權投資的低收益之間的矛盾所引起的。 集合信托債權基金同時吸收一般社會公眾和風險投資機構的債權投資，并提供股權抵押和期權，融合了信貸市場和資本市場。 另外，集合信托債權基金引入劣后認購方式，即風險投資機構作為劣后認購者①進入集合信托，能獲得其追求的高收益；而一般的社會資金又能夠獲得相對安全的投資。 這種方式滿足了不同市場主體對風險和收益的差異化需求， 解決了中小HCIF 投資的高風險與債權投資的低收益之間的矛盾。

②有良好的信息傳遞和擔保增信機制。 信息不對稱是導致中小 HCIF 融資困難的主要原因之一， 而集合信托債權基金擁有良好的信息傳遞和擔保增信機制，很好地解決了信息不對稱的問題。 在集合信托債權基金的設計中，牽頭的專業金融機構自身投入部分資金購買，其實是在向市場傳達傳遞關于貸款企業信用符合要求的信息，降低了信息不對稱程度。 當風險投資機構作為劣后投資者進入集合信托債權基金，也就向市場傳遞了自身篩選投資對象的成果。 同時，當地政府部門和財政資金的介入，則向市場傳遞了政府部門關于 HCIF 的發展前景、 企業家的經營能力等軟信息的收集處理的結果以及政府支持這些企業的信號。如此，通過政府資金和劣后投資者的介入，顯著提升了集合信托債權基金的信用，增加了基金的吸引力，擴展了資金來源，大大降低了中小 HCIF 的融資難度。③發揮中小企業集群融資的優勢。 集合信托債權基金還能夠充分發揮中小企業集群融資的優勢。 多家中小HCIF 聯合起來共同融資， 充分利用了產業集群的信用優勢，不必進行信用評級，突破了信用等級限制，可以為集合信托的發行節約昂貴的信用評級費用，融資成本大大降低（廖海波，2011）。

（2）集合信托債權基金的實踐———路衢模式。 “路衢模式”就是將各種金融資源（擔保、信托、投資）、各個市場主體（擔保公司、信托公司、銀行證券業、中小企業、投資者等）與政府間通過四通八達的網絡連接起來，構建起能為中小企業融資服務的路衢，該模式是集合信托債權基金的實踐。2008 年 9 月 19 日，全國首只小企業信托債“西湖區小企業集合信托債權基金”在杭州西湖啟動，規模為 5 000 萬元。其中西湖區政府財政資金與投資管理公司各認購 1 000萬元，其余 3 000 萬元通過銀行理財產品方式向社會發行。所募集的資金以接近貸款基準利率的低利息率，重點支持了經過評審委員會篩選的西湖區電子信息、新材料、文化創意、 高效農業及現代服務業等行業的 HCIF。 在此過程中，擔保公司為全部 5 000 萬元債權信托提供擔保，政府跟社會資金不承擔風險。 而基金到期后，銀行等金融機構可以繼續為項目內優質的 HCIF 提供融資， 建立持續的融資機制。 2008 年第四季度的報告數據顯示，獲得融資的企業銷售額平均增長了近 30%，八成以上的企業稱沒有受到全球金融危機的影響。 之后推出的二期產品“寶石流霞”和三期產品“三潭印月”等也都成功地為不少中小 HCIF 獲得了融資②。 可見集合信托債權基金模式是經得住實踐考驗的。

第9篇：債權投資融資范文

關鍵詞：會計穩健性；融資效率；信息不對稱

近年來，隨著我國經濟制度的完善，公允價值計量模式被重新引入，我國目前處于歷史成本與公允價值并存的混合會計計量模式時期（吳婭玲，2012）。公允價值計量因為能夠及時反應現行條件下資產的市場價值而備受推崇。但公允價值的取得是否客觀真實是與企業所在的經濟環境分不開的。2008年次貸危機引發的金融危機影響深遠，在頻發的危機面前，公允價值計量在實際運用中所隱含的風險成為經濟社會需要直面的問題，而穩健性作為一種謹慎的風險監控機制再次受到了廣泛的重視。

在現代企業制度下，企業自有資本的積累遠不夠滿足上市公司的資金需求，想要獲得穩定健康的資金循環，企業更高的依賴于外部融資。如何獲取外部融資，如何降低外部融資成本是當今企業需要考慮的重要問題？融資成本過高將壓縮利潤空間，若不能及時的取得融資還可能使資金鏈的斷裂甚至導致破產。因此企業融資效率的高低對企業是否能在激烈競爭的市場中的生存和發展有重要影響。上市公司的外部融資的主要融資渠道可分為股權融資和債權融資，本文將從債權融資的角度來分析會計穩健型對融資效率的影響。

一、會計穩健性理論與融資效率理論

會計穩健性是會計實務中最具有影響的原則之一，這一原則的最早運用甚至可以追溯到公元15世紀，Robertsterling（1970）認為會計穩健性是會計計量中“最古老、也是深入人心的會計原則”。穩健性最初就是用于債權人保護而存在，到后來作為一個主要的會計原則被各國會計準則制定機構認同并廣泛采用，并開始成為高質量會計信息的一個標準（Ball&Joanna，2005）。通常被分為有條件的穩健性（盈余穩健）和無條件穩健（資產負債表穩健）兩種，在具體的會計實務中體現為企業減值準備的計提、債務重組、收入確認的標準、加速折舊、預計負債等會計政策的選擇和執行上。

穩健的財務報告被證明是更透明、更具有可理解性的（LaFondandWatts，2008），并成為資本市場中其他信息渠道的基準。我國學者的實證研究也表明，中國公司的會計報告在兩種穩健性的計量上都是顯著的（李增泉、盧文彬，2003）并從1998年后逐漸增強（陳旭東，2006）。雖然新準則實施后我國的會計盈余在實證中的穩健性系數比新準則頒布前有所降低，但數據顯示新準則頒布前后我國上市公司的會計信息都是穩健的（鄭丹丹，2009）。

籌集到足夠數量的資金對于公司保證企業的資金循環和長遠發展都尤為重要，然而企業的自有資本積累畢竟是有限的，通常難以滿足企業發展的需要。根據MM理論，在完美資本市場且無稅的條件下，內部融資與外部融資無成本差異，不同的融資方式對企業融資成本也無影響（Fazzarietal.1988）。然而在現實市場中，由于信息不對稱和沖突等摩擦要素的存在，選擇不同的融資方式對企業融資效率的影響較大（張金鑫，2013）。不同的融資成本和資金使用的后續收益顯然直接關系到融資效率的計算。

國內現有的研究對融資效率并沒有一個統一的界定。雖然沒有給出明確定義，但作為國內較早研究融資效率的學者之一，曾康霖（1993）認為企業應該根據融資的效率和成本選擇適當的融資方式，并分析了影響融資效率的主要因素。盧福財（2001）在參考融資制度效率、融資方式效率等相關概念后，首次將融資效率定義為“企業在選擇特定的融資方式后，將資本向投資轉化過程中所表現出來的能力與功效。”并且為融資效率的計量提供了參考。本文綜合前人觀點，認為融資效率要從以下幾個方面界定：融入資金時的交易效率與融資成本；企業真實的融資需求規模與合理的融資結構；融入后，資金的使用效率，即產生的收益。

二、會計穩健性如何影響債務融資效率

1、緩解股東與債權人矛盾，更容易獲得新增貸款

在現代公司治理中，股東與債權人的利益是有沖突的。股東參與公司決策并在企業經營狀況良好獲得更多利潤。債權人沒有經營決策權，在企業經營狀況良好也只能獲得契約約定的固定本金和利息，而當企業經營不善時卻要面對全部本息不能收回的風險，這種收益和風險的不對稱性使得債權人往往在發放貸款時會更加慎重的選擇放貸對象。股東為了自身利益熱衷于獲得現金股利分配，一旦企業擁有充足的自由現金流很可能會被股東要求分紅而退出企業的資金循環，對債權人來說這顯然增加了債權人的放貸風險。

穩健性要求企業不得高估資產與收益。企業在穩健的會計政策下，收入的確認標準更加嚴格，資產類項目對可能發生的減值也更加敏感，穩健性較高的企業在會計賬面上顯示的自由現金流會更少，也就是股東可供分配的資金減少，將有利于保證企業留有足夠的流動資金來償還債務，更容易獲得新增貸款。實證數據也顯示以公司的穩健性指標與當年新增貸款數額呈顯示顯著正相關，證明公司當年會計穩健性越高，獲得新增貸款的可能性越大（魏明海、陶曉慧，2007）。

2、增強債權人的信心，減低企業融資成本

公司的管理者可以及時便利地獲取公司信息，以便進行經營決策，而債權人在放出貸款以后很難跟蹤企業資金的運用，也不能及時地了解到企業的資金狀況，因此債權人往往會事先采取一定的措施來控制風險，如提高利率水平，訂立抵押、質押等保證條款等，這些措施都會在一定程度上增加債務人的債務融資成本。

穩健性作為一種風險控制機制能夠，使得企業可能發生的損失與壞賬得到及時的確認與反應，從而影響財務指標，更容易觸及債務契約條款，債權人可以及時了解企業可能有的最差經營狀況和最低價值，以便采取措施降低因債務人違約造成的損失，例如提前收回本金，提高放貸利率等。穩健的會計政策可以有效的緩解信息不對稱，更有利于債權人利益的保護，降低債權人的信貸風險。因此穩健性強的企業更容易受到債券人的青睞，并獲得較低的借款利率，從而降低企業的籌資成本（Ahmed2002）。實證數據也表明公司如果公司的會計信息呈現穩健性，是會被債權人識別并獲得回報的，穩健性指標更高的公司，更容易獲得貸款且借債務過程中所產生的融資費用也更低（Ahmed&Duellma，2009）。Zhang（2008）通過研究發現高質量的會計信息會提高債務人違反債務協議的可能性，這樣債權人就可以更及時發現企業面臨的財務風險，從而采取收回借款或采取其他保護措施，因此貸款人愿意給穩健性較高的企業以更低的貸款利率。

3、減少信息不對稱，監督資金合理使用

會計信息的使用者不僅僅是債權人，還包括股東、證券監管部門、稅務機關、潛在投資者等等。不同的信息使用者會出于自身利益的角度對企業的會計信息進行監督，間接地督促公司提高資金的使用效率。比如稅務機關會監察企業是否正確是執行會計準則的相關制度，債權人為保證本金和利息的安全也會監督企業是否確及時的確認了過度投資造成的損失，公司的財務指標是否達標等等，這些行為都會使管理層在進行投資時更加謹慎的選擇投資項目，減少非效率投資。許多學者的實證數據顯示會計穩健性越好的企業，在投資機會下降時，會更及時地削減投資規模（王宇峰，陶曉慧，柳建華等）。選用穩健的會計政策的企業股東和管理層非理性的過度投資得到了控制，減少了債務契約中的資產替代行為，有利于提高公司的資金使用效率。從宏觀來看，穩健性的會計政策會影響投資者和債權人及時從虧損項目中撤資，有利于社會整體資源的優化配置。

三、結論

由于我國企業分紅、IPO、配股等行為的監管和評價都以公司的盈余指標作為評價標準，企業有較強的盈余操縱的動機，使得債權人投資者等外部利益相關者加大了對企業會計穩健性的需求。我國企業的會計穩健性是通過會計準則的強制力保障實施的，2006年修訂后對企業的備減項目計提提出了進一步的標準，長期資產的減值準備在未來無論是否恢復都不允許轉回，這一要求限制了企業進行利潤操縱的空間，剔除了盈余管理的穩健性，使得會計信息體現的穩健性更真實。但這并不意味著越穩健對企業越有利，過度穩健也可能帶來管理者信心不足，資金使用保守，錯過投資機會的現象，因此強調要體現適度穩健。

參考文獻

[1] AhmedASDuellmanS.Accounting conservatism and board of director characteristics：anempiricalanalysis[J].Jour-nalof Accounting and Economics，2007，43（2/3）：411-437.

[2] The Contracting Benefitsof Accounting ConservatismtoL end ersand Borrowers[J].WorkingPaper，MIT.ZhangJ，2004.