前言：一篇好文章的誕生，需要你不斷地搜集資料、整理思路，本站小編為你收集了豐富的股票投資組合策略主題范文，僅供參考，歡迎閱讀并收藏。

第1篇：股票投資組合策略范文

關鍵詞：自由現金流　投資收益　投資策略　組合管理

一、引言

Hackel等人在基于自由現金流投資組合研究時曾提出：基于自由現金流的投資組合，其業績會優于基于市盈率或經營現金流的投資組合。作者在研究時主要的選股策略是：市值>1億美元(排除金融類公司)；財務杠桿(負債權益比率)低于40％；將自由現金流為負的公司賦予極大的正乘數，并認為自由現金流乘數(公司市值除以四年平均自由現金流量)等于投資于股票所要求的回報率(貼現率)的倒數，最后將自由現金流乘數最小的20％的公司選人組合；使用組合構造日的權益市場價值和組合構造日所在年之前四年的平均自由現金流量數據以降低信息偏斜，并假設組合持有至年末。通過組合后的數據分析，得出自由現金流策略在發掘價值低估股票方面具有很大的優越性。我國市場環境與美國不同，這一投資組合方式是否適應于我國市場環境還有待進一步研究。我國所使用的會計準則與美國不同，上市公司的數量較少，因此，很難在我國上市公司之間確定一貫的自由現金流產生源。基于此，本文結合我國市場環境，在借鑒自由現金流投資策略研究成果的基礎上，通過使用我國股市的年度財務報表數據，選擇有正自由現金流、低自由現金流乘數和低財務杠桿的公司，對其進行基于自由現金流的投資組合后，與市場組合指數的表現進行對比并得出相應結論，以驗證Hackel等人的自由現金流投資策略是否適合于我國市場環境。此外，本文還通過運用小市值股票交易數據以檢查所得出的實證結果是否具有一般性。

二、研究設計

(一)樣本選擇本文主要基于6-7個組合標準對所選擇的公司進行組合。考慮到所選擇數據的局限性，認為應對選擇標準進行簡化和修改以適用于實際情況。尤其為了確保自由現金流組合中的公司數目絕對的大，本文采用了與Hackel等人不同的組合選擇標準，具體為：自由現金流＞0；10＜市值／自由現金流＜40(自由現金流乘數)；總債務／自由現金流＜10(債務倍數)；市值＞30億元。

按照傳統的定義，自由現金流是指經營活動產生的凈現金流減去資本支出后的所得額。這一定義與Hackel等人的研究有差異，本文沒有采用四年平均自由現金流為正這一標準。此外，也沒有假定任何自由現金流的增長趨勢，但要求企業最近年份的自由現金流為正。對自由現金流乘數的估計，是通過上年股票市值與自由現金流的比率而得出的。此外，Hackel等人的研究得出自由現金流乘數應當介于5~20之間。而我國由于自由現金流的均值通常較低，市值均值較大，因此抽樣期間的擁有正自由現金流公司的自由現金流乘數的均值大約在50-80之間，如果直接采用Hackel等人所使用的上、下限值，那么所選擇公司數量將會嚴重不足。筆者認為選取10為下限值和40為上限值是比較合理的，因為它可以確保公司的股票價格相對其所產生的自由現金流是在一個合理的水平上。債務倍數是通過總負債與自由現金流的比率得到的，該比率越高，公司的財務風險越大；比例越低，公司的財務風險越小。本文選用低債務倍數的標準是為了避免在自由現金流組合中選中擁有大量債務的高債務公司。據統計，我國2006年市值超過30億的上市公司有231家，2005年為244家，2004年為362家。我們選擇了市值規模至少為30億元的公司，以便既可以確保自由現金流組合能包含相當數量的公司，又可以保證人選的公司足夠的大。

需要說明的是，由于我國上市公司在1998年才開始要求公布現金流量表，所以投資組合的分析數據只能追溯到1998年。在運用組合選擇標準時，我們假設在投資組合中以及在一年內買賣證券的投資策略中，每支股票的投資機會是均等的。組合選擇后，從樣本總體來看，1998年選人組合的公司有73家，而當時的上市公司總數為701家，1999年這一比重達到120／806，2000年為292／902，2001年為276／1054。可以看出，投資組合中所包含的公司數量相對于我國總的上市公司數量來講是比較大的，平均占總數的12％。而在Hackel等人的研究中，其選擇的企業組合規模為63家，其比例不到美國所有上市公司的1％。不可否認的是，美國大量存在的上市公司使Hackel人的研究可以采用更嚴格的標準進行組合，這樣使選擇的一貫的自由現金流產生來源比較可靠。

從(表1)中可以看出：一是自由現金流組合中的公司市值均值數總是大于市場均值數。自由現金流組合中的公司市值均值大約是市場組合下市值均值的三倍。因此，自由現金流組合中選取的樣本公司絕對是大資本公司。二是自由現金流組合中公司的自由現金流乘數均值比市場乘數均值要高，而且在研究期間相對穩定，與之形成鮮明對比的是市場組合中的自由現金流乘數均值是動蕩的。同時，自由現金流組合中公司的債務倍數均值明顯地超過了市場組合下債務倍數的均值。三是自由現金流組合中公司的每股自由現金流均值比市場組合均值要高，且在樣本期間市場組合下的每股自由現金流多為負數。自由現金流組合下的P／E(市盈率)均值與市場均值沒有很大區別。最后，使用交易日前100周的市場模型數據來估計β系數。樣本期間除1998年、1999年、2000年和2004年以外，p系數均介于0.90至1.0之間，這說明相對于市場指數來講，自由現金流組合下的公司可能面臨較小的系統性風險。

三、實證分析及結果

自由現金流組合下的投資回報是按照組合中所有股票的加權平均投資回報率來計算的。而自由現金流投資策略的表現與市場組合回報的比較分析可以用三種不同的回報數據來衡量，其分別為ARI，AR2和AR3。第一項衡量標準ARI是常規市場調整回報，可定義為：ARI=RFCF－RRM，其中RFCF是指自由現金流組合的投資回報，RRM是指市場組合回報。第二項衡量標準AR2表示市場模型調整回報，其計算公式為：AR2=RRFCF－βRmO。這一衡量方法考慮了自由現金流組合下公司的系統性風險。第三項衡量標準為AR3，表示Fama-French三因素模型調整后的回報，其計算公式為：ARR3=RRFCF－RRF－φSMB－ηHML，其中RF表示無風險比率，SMB表示小市值股票組合和大市值股票組合回報之間的差別，HML表示高市值股票投資組合和低市值組合的回報差別。

通過使用前36個月的月市場回報率，可以估計市場模型參數和Fama-French三因素模型參數。為了檢驗所計算的回報是否顯

著，本文運用傳統的t檢驗以及再取樣的10000樣本進行自助法檢驗來完成。具體數據見(表2)。從(表2)中可看出，自由現金流組合的平均回報是24.7％(19.4％)，而平均市場組合的回報卻很低，約為12.2％(15.6％)，最低、最高回報指標顯示出自由現金流組合優于市場指數。值得注意的是在9個投資組合區間，有3個區間市場組合的投資回報是略優于自由現金流組合的，但在剩下的6個區間內自由現金流組合指數都明顯優于市場組合，而在這3個區間中有2個就在2000年股市調整以前。

通過常規市場調整回報，我們進一步證實了自由現金流組合的優越性。規模調整后的市場回報平均為每年12.5％，優于市場組合，自助法檢驗表明這種回報在統計上是非常顯著的。在考慮系統性風險后，本文還計算了市場模型調整回報。市場模型調整的平均回報約為14.0％，無論是參數還是非參數P值都表明了自由現金流組合顯著優于市場指數。此外，在考慮了Fama-French規模和凈值市價因素后，自由現金流組合仍顯得比市場組合優越，平均為8.3％，但這種平均Fama-French調整回報在統計上的顯著性水平僅為0.10。

四、魯棒檢查

(一)個人選擇標準對投資組合的影響分析為了證明前段研究結果的穩健性，我們還分析了自由現金流策略下個人選擇標準的不同對組合的增量影響，另外，為了檢驗在不同的市場狀況下組合策略的表現情況。進行了額外的魯棒檢查，見(表3)。本文通過三種不同的組合構建分析了個人選擇標準的增量影響力。第一組合包含所有正自由現金流的上市公司；第二種組合包含擁有正自由現金流和自由現金流乘數在10.-40的公司；第三種組合下的公司必須擁有正自由現金流、低自由現金流乘數和債務倍數小于10。

(表3)的A部分反映了組合一的月平均收益率。結果表明擁有正自由現金流的公司組合優于市場組合指數。組合一的平均每月收益約為216％(1.9％)，而相應的市場組合每月回報為1.8％(0.9％)。參數P值表明組合一的優越性在統計上是顯著的，但非參數P值顯示出市場模型和Fana-French調整的回報在統計上是不顯著的。

(表3)的B部分和c部分表示的是組合二和三的相應的月平均收益。這兩個組合的平均市場調整回報都是正的，因此可以看出他們是優于市場組合指數的。P值參數和非P值參數都表明組合二和組合三的調整回報是呈顯著性水平的。

從組合一到組合三的數據可以看出，自由現金流投資策略的優越性可能在很大程度上歸功于第三選擇標準的應用，作為擁有正自由現金流的公司組合后的投資回報較市場組合似乎每月要超出約O.8％。但是滿足所有組合選擇標準的自由現金流組合的相對數據比較高，約為1.7％，這說明額外的選擇標準提高了月回報的標準偏差。所以通過新增選擇標準后，自由現金流組合策略的表現會更好。因此，包含所有的四項評選標準來評定自由現金流組合的優越性可認為是更合理的。

(二)市場情況對投資組合的影響 值得注意的是，(表2)中的數據似乎表明，在2000年前，當股票市場處于特殊的牛市時，市場組合策略是稍優于自由現金流組合策略的。但是從2000年春季股市調整后，自由現金流組合投資策略超過了市場組合策略的回報。為了證明這一結論，在牛市和熊市檢測自由現金流投資策略是非常必要的。

(表4)描述了在不同的時期組合指數在牛市和熊市下的月收益表現。(表4)的D部分表明在牛市下自由現金流組合指數略微優于市場組合，因為自由現金流組合指數的平均每月收益為4.6％(3.4％)，而市場組合的平均月收益為3.5％(2.8％)。但無論參數還是非參數P值都顯示整個市場指數的優越性在統計上并不顯著，這說明基于自由現金流的投資策略優勢不能完全歸功于良好的市場行情。(表4)的E部分清楚地表明自由現金流組合策略比市場組合指數策略能提供更優越的回報。自由現金流組合的正平均收益與收益中位數與市場指數的負回報形成鮮明對比。E部分所顯示的調整后的平均市場收益表明在熊市上自由現金流組合的月收益優于市場指數約3.3％。t檢驗和自助法檢驗表明E部分中中市場模型調整回報和Fama-French調整回報在統計上是顯著的。