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第1篇：綠色資產證券化案例范文

2016年，率領公司投行業務團隊把握資本市場發展機遇、加強戰略布局，堅持專業化、矩陣式的管理架構，承做了步長制藥IPO、長江電力重大資產重組、中國動力重大資產重組、首旅酒店重大資產重組、武漢公積金個人住房抵押貸款證券化項目、三峽集團綠色公司債等一批有較大市場影響力的項目。應對客戶下沉趨勢，不斷加強內部管理，通過設立綜合IBS組、區域投行分部等加強新興行業、區域客戶覆蓋與增量項目的開拓，保持投行業務市場領先地位。2016年，中信投行股權業務保持同業第一，債券和并購業務繼續保持市場優勢，鞏固了投行業務的領先地位。此外，加強直投推薦業務開展，為客戶提供綜合化的投資銀行與證券業務服務，并進一步推動與提升境內外團隊合作及業務協同，中信投行海外市場業務得到進一步的發展。

鄭俊，畢業于中央財經大學，從事投資銀行工作16年，曾任華泰聯合并購部負責人、投行業務線負責人。在其擔任投行業務線負責人期間，公司并購重組業務交易數量三年穩居市場第一，交易規模亦逐步提升，2016年經重組委審核通過的并購重組項目交易金額達到1968億元，達到公司歷史最高水平；公司股權融資業務排名提升，股權承銷金額由2014年的第八名躍升至2016年的第二名，2016年由華泰聯合證券保薦及主承銷的華安證券IPO項目成為2016年融資規模最大的證券公司IPO，位列2016年A股IPO融資規模第三位。

近年來先后主持完成了順豐速運、分眾傳媒、美年大健康、愷英網絡、千方科技等借殼上市項目，以及宋城演藝、藍色光標、掌趣科技等多家上市公司歷次的產業并購項目，并帶領團隊圍繞客戶的產業戰略、資本戰略進行持續開發，為客戶提供全業務鏈、全產品線的投行服務，成為多家上市公司長期的核心投行服務提供商。

在藍色光說牟⒐喊咐中完成了A股首單財務顧問為并購交易提供融資服務，拓寬了券商在并購業務中的收益來源，提升了券商在并購交易中的地位和作用。在美年大健康借殼上市的案例中實現了美年大健康借殼上市的同時對慈銘體檢進行并購整合，并在交易中提供并購過橋融資，推進交易快速完成。

在海外優質資產私有化回歸中，其所帶領的投行團隊已經完成了包括藥明康德、邁瑞、奇虎360、如家酒店、芯城半導體（ISSI）等私有化項目。

在過往的從業過程中還曾主持、參與了大龍地產借殼ST寧窖、浙商地產借殼ST亞華、中弘地產借殼ST科苑、華夏幸福借殼ST國祥、瑞茂通借殼ST九發、南京鈦白借殼ST吉藥、中國重汽整體上市、廣汽集團吸并廣汽長豐等并購重組項目，多年的實戰積累了大量的案例經驗和市場資源，并曾于2009年被評選為“中國區最佳并購項目主辦人”。

近幾年來，作為投行業務線負責人，積極推動投行組織架構的優化調整，以行業聚焦、服務綜合為目標，設立了TMT、大消費、大健康、能源環保等行業組，經過近兩年的運行，各行業組在所屬行業領域都取得了較好的成績，完成了多單行業內有影響力的項目，建立良好的口碑。

2013年開始籌建跨境并購業務團隊，目前該團隊已初具規模，近年來完成了南京新百收購英國老牌連鎖百貨公司House of Fraser、奧特佳收購空調國際、西王食品收購北美健康食品巨頭Kerr、蘇交科收購全美最大環境檢測公司TestAmerica等多項跨境并購交易，在新一輪的國內優質公司海外并購布局的浪潮中將起到積極和重要的作用。

除此之外，新三板業務團隊、成長企業投融資團隊的建設，以及目標優化、策略優化、貫穿行業線和產品線的機制使得整個投行部門的服務能夠更好地覆蓋企業全成長周期，在各個階段尋找機會、創造價值。

第2篇：綠色資產證券化案例范文

4月5日，瑞銀和莫尼塔等機構均消息稱，預計我國3月份部分宏觀經濟數據將溫和回升，一季度GDP增速或為6.6%-6.8%之間，經濟增速或已觸底，二季度將止跌企穩。

這說明，此前的一系列穩增長措施正在落實，積極財政政策和房地產去庫存等扭轉了投資需求下滑的趨勢，供給側結構性改革將繼續推進，激發經濟增長活力。

與此形成對比的是，我國各家銀行機構3月底以來陸續的年報卻顯示，諸多銀行凈利潤增速由幾年前的兩位數跌至了1%以內，幾家國有大行更是明確表示“力爭2016年凈利潤增速為正”。以銀行業為主要代表的我國金融行業，系統性改革的迫切性日漸加大。

推動供給側改革，不能忽視金融體制改革的至關重要性。當前，國際金融正可能由風險積聚轉入風險暴露期――2013年年中以來，世界經濟與貨幣政策走勢分化背景下的全球金融動蕩加劇，或已揭開了國際金融風險暴露的序幕。

金融是現代經濟的核心，是血液。必須深化金融體制改革，增加和完善金融組織、市場、產品、調控、治理等方面的供給。如果金融供給側改革不能到位，血管不能疏通，那么整個供給側改革就難以落到實處。

為什么要強調金融改革

供給側改革的核心是實現生產要素的有效配置。金融供給側改革本身就是要解決資本如何高效配置的問題，其中利率和匯率市場化是兩個最重要的資金價格機制的改革。而勞動、土地等要素的投入，以及全要素生產率的提高等，也離不開金融解決方案。

長期以來，我國一直強調“脫虛向實”，金融要服務實體經濟，而這并非簡單的貨幣刺激。

2015年4月，國際貨幣基金組織在《全球金融穩定報告》中做出兩個基本判斷，即全球金融風險與危機前相比不是在降低而是在積聚，同時風險從發達國家向新興市場轉移、從銀行體系向影子銀行轉移、從償付風險向流動性風險轉移。并且，2015年世界經濟又錄得了金融危機以來的最低增速，2016年仍有繼續下行之勢。

此背景下，經濟與金融的背離擴大，國際金融有可能由風險積聚轉入風險暴露期――2013年年中以來，世界經濟與貨幣政策走勢分化背景下的全球金融動蕩加劇，或已揭開了國際金融風險暴露的序幕。

從國內看，中國經濟新常態的“三期疊加”之一，就有“前期刺激政策的消化期”。由于前期穩增長的工作過分依靠總需求管理，依賴貨幣刺激，延緩了經濟結構的調整和增長方式的轉變。而繼續依靠投資拉動，推高了全社會杠桿率，加劇了當前產能過剩壓力和通貨緊縮威脅。甚至因為金融交易的暴利，進一步對實體經濟的資金供給產生擠出效應。

同時，大量的流動性在各個金融市場間竄來竄去，形成金融體系內部循環的“空轉”，導致了缺乏實體經濟支持的資產價格暴漲暴跌。近年來發生的“錢荒”、“債市風暴”和“股市異動”等，殷鑒不遠，亦是全球金融風險暴露的縮影。

因此，金融體制改革應是供給側改革的核心內容。

金融改革落在五大方面

“十三五”《規劃綱要》對未來五年我國加快金融體制改革進行了總體部署，同時勾勒出未來五年我國增加和完善金融組織、市場、產品、調控、治理等方面供給的藍圖。

第一，豐富金融機構體系。

雖然我國金融機構類型和數量不少，但金融服務總體是不夠的，尤其針對農村和小微企業的基層金融服務不足。同時，我國還處在經濟轉軌過程中，在商業性和公益性業務之間還存在金融服務的需求。

包括要構建多層次、廣覆蓋、有差異的銀行機構體系，擴大民間資本進入銀行業，全面實行準入前國民待遇加負面清單管理制度，支持并規范第三方支付、眾籌和P2P借貸平臺等互聯網金融業態發展，等等。

同時，健全商業性金融、開發性金融、政策性金融、合作性金融分工合理、相互補充的金融機構體系。穩妥推進金融機構開展綜合經營。提高金融機構管理水平和服務質量，降低企業融資成本。提高金融機構國際化水平，加強海外網點布局，完善全球服務網絡，提高國內金融市場對境外機構開放水平。

第二，健全金融市場體系。

長期以來，我國一方面銀行體系大量流動性用不出去，另一方面市場上卻普遍存在“融資難、融資貴”的問題。其癥結之一在于，國內金融市場體系結構較為單一，過度依靠低風險偏好的、順周期的銀行體系配置金融資源，難以實現儲蓄向投資的有效轉化。

包括要積極培育公開透明、健康發展的資本市場，創造條件實施股票發行注冊制，發展多層次股權融資市場，深化創業板、新三板改革，規范發展區域性股權市場，建立健全轉板機制和退出機制。完善債券發行注冊制和債券市場基礎設施，加快債券市場互聯互通。加強事中事后監管，完善退市制度，打擊市場操縱和內部交易，切實保護投資者合法權益，等等。

第三，加強金融創新功能。

國家強調“供給側改革”而不是“供給側管理”，就是要通過簡政、減稅，突出市場配置資源的決定性作用，而不是簡單依靠政府產業政策指導、金融信貸政策扶持。通過加快金融創新，促進儲蓄有效轉化為投資，是支持供給側改革的重要造血機制。

包括要創新科技金融，加強技術和知識產權交易平臺建設，拓寬適合科技創新發展規律的多元化融資渠道，探索銀行與創業投資和股權投資機構投貸聯動，加快發展科技保險，推進建立健全促進科技創新的信用增進機制。創新綠色金融，通過再貸款、財政貼息和擔保、對商業銀行評級等手段鼓勵銀行進一步發展綠色信貸，支持排放權、排污權和碳收益權等為抵（質）押的綠色信貸，推動發展碳租賃、碳基金、碳債券等碳金融產品，推動發行綠色債券和綠色信貸資產證券化，建立綠色產業基金。

第四，完善金融宏觀調控。

宏觀調控是市場經濟條件下政府的一項重要職能，主要是熨平經濟周期性波動，維護金融平穩有序運行。

包括要完善貨幣政策操作目標、調控框架和傳導機制，構建目標利率和利率走廊機制，推動貨幣政策由數量型為主向價格型為主轉變。創新調控思路和政策工具，在區間調控基礎上加大定向調控力度。讓市場在人民幣利率形成和變動中發揮決定性作用，進一步增加人民幣匯率彈性。培育中央銀行政策利率體系，完善貨幣政策傳導機制，更好發揮國債收益率曲線定價基準作用。有序實現人民幣資本項目可兌換，提高可兌換、可自由使用程度，穩步推進人民幣國際化，推進人民幣資本走出去，逐步建立外匯管理負面清單制度，等等。

第五，改進金融治理體系。

2016年初全國證券期貨監管工作會議指出，2015年的股市異動充分反映了我國股市不成熟――不成熟的交易者、不完備的交易制度、不完善的市場體系、不適應的監管體制等。這也是“十三五”規劃提出改革金融監管體制的一個重要背景。

然而，周小川行長在關于“十三五”規劃建議的輔導讀本中提出“完善金融治理”，是一個比金融監管更加宏大的概念，還包含了金融基礎設施建設和金融標準及規則制定等，是國家現代治理能力建設的重要組成部分。

其主要內容包括，要加強金融宏觀審慎管理制度建設，加強統籌協調，改革并完善適應現代金融市場發展的金融監管框架，明確監管職責和風險防范處置責任，構建貨幣政策與審慎管理相協調的金融管理體制。完善中央與地方金融管理體制。以更加包容的姿態參與全球經濟金融治理體系，加強宏觀經濟政策國際協調，支持發展中國家平等參與國際經濟金融治理，積極參與全球經濟金融治理和公共產品供給，等等。

金融改革須處理好七組關系

金融是現代經濟的核心，是血液。可以說，如果金融供給側改革不能到位，血管不能疏通，那么整個供給側改革就難以落到實處。其中，須處理好以下七組關系：

其一，調整結構與穩定增長的關系。

不應該把擴大總需求與加快供給側改革對立起來，二者本身是一個硬幣的兩面，都是經濟結構調整的有機組成部分。當前五大重點工作中，去庫存、去產能、去杠桿會減少總需求，但降成本（如減稅）、補短板卻可能增加總需求。

過去粗放式的經濟增長方式和投資、外需拉動的經濟發展模式已經不可持續，必須下大力氣調整經濟結構。如果依賴貨幣刺激，有可能是飲鴆止渴，將影響供給側結構調整的壓力和動力。但另一方面，強調供給側改革，仍然需要處理好改革、發展、穩定的關系，積極的財政政策要加大力度，穩健的貨幣政策要靈活適度，為結構性改革營造穩定的環境。

其二，直接融資與間接融資的關系。

直接融資和間接融資本身并無絕對的好壞之分，只是在中國直接融資比例過低，導致了對間接融資的過度依賴，金融風險過于集中。

金融結構過于單一，還制約了貨幣政策效果。因為股票、債券市場較為成熟，美聯儲量化寬松貨幣政策，才可以通過低利率推動股市、債市上漲，形成財富效應，刺激投資和消費。而我國資本市場不成熟，流動性過于寬松，一方面造成股市、債市暴漲暴跌，甚至危及金融穩定;另一方面依靠銀行信貸加杠桿，又造成了非金融部門財務上的不可持續。

為此，盡管經歷了近年來的債市風暴、股市異動，仍要保持發展資本市場的定力，提高直接融資的比例。但也要考慮路徑依賴的現實，正視中國以間接融資為主的金融結構特征，現階段還要進一步加強和改進銀行服務實體經濟的功能，如探索完善投貸聯動、債轉股、資產證券化以及銀行事業部模式。

其三，金融穩定與支持發展的關系。

在經濟下行周期，由于經濟效益下滑，銀行資產質量有可能惡化，這時候銀行減少信貸投放本在情理之中。然而，金融與實體經濟、特別與工業是利益共同體，是一榮俱榮，一損俱損的關系。實體經濟是“皮”，金融是“毛”，皮之不存、毛將焉附？

所以，在去產能、去庫存、去杠桿的過程中，銀行仍需要用好和創新金融工具，服務好實體經濟和工業增效升級，這是壯大和發展金融業、防范金融風險的根本舉措和重要內容。

其四，鼓勵創新與適度監管的關系。

減少百度、阿里巴巴、騰訊之類的創新性企業“市場在中國，上市在海外”的缺憾，降低金融交易的成本，提高金融服務的覆蓋面、便捷性等，不能僅僅依靠傳統金融服務，還要依靠金融產品、技術和制度創新，疏通儲蓄轉化為投資的渠道。

這要求金融監管部門不斷減少事前審批，消除影響大眾創業、萬眾創新的金融體制機制障礙。但另一方面，也要加強事中事后監管，守住不發生區域性、系統性金融風險底線。

尤其是對于一些新興的金融服務形式（如“互聯網+金融”），監管者要透過表象看穿其金融本質，對其進行適時、適度的監管，而不能坐視金融脫媒，任其野蠻生長，以致尾大不掉，釀成新的金融風險、社會問題。其中，e租寶、泛亞貴金屬交易所等，就是前車之鑒。

其五，擴大開放與防范風險的關系。

加強金融供給側改革，還要進一步擴大金融雙向開放，更好利用兩個市場、兩種資源，促進要素有序流動、資源高效配置、市場深度融合。

但另一方面，又要加強跨境資本流動監測，完善宏微觀審慎措施，在擴大開放過程中有效防范金融風險，包括防范極端情況下的境外金融攻擊與制裁。特別是要做好其他國家和地區金融危機、貨幣危機的案例分析，梳理出貨幣攻擊的方式、渠道和演變路徑，在情景分析、壓力測試的基礎上做好應對預案，防患未然。

當前應對資本集中流出壓力，就是我國加快建立健全跨境資本流動宏觀審慎管理框架的一次練兵好機會。正如上次亞洲金融危機，借打擊進口騙購外匯之機，在經常項目可兌換規則下，我國完善了進口購付匯真實性審核機制。

其六，國際經驗與中國國情的關系。

加快金融體制改革，不論在市場建設、組織建設，還是在完善調控、加強監管等方面，都需要充分借鑒和汲取國際經驗，遵循和遵守國際標準。

但更為重要的是，要搞清楚為什么所謂的國際經驗和慣例在當地能夠成功，引進到中國時，需要哪些宏觀或微觀基礎設施的培育和配套，以防止食洋不化、水土不服。特別是在對外金融開放問題上，要做好充分的理論和措施準備，避免顛覆性的失誤。

其七，政府引導與市場主導的關系。

通常認為，財政政策是結構性政策，貨幣政策是總量性政策，因而財政政策在結構調整中應發揮更大作用。然而，從供給角度講，如果將貨幣政策擴展為金融政策，生產或者服務部門區分公益性部門、政策性業務和盈利性部門、商業性業務，則結論大相徑庭。

對于前者，應該發揮“有形之手”的作用，財政政策比金融政策更有效;對于后者，則更應該發揮“無形之手”的作用，金融政策比財政政策更有效。在當前市場情緒悲觀之時，政府介入，發揮公共部門資金的杠桿和示范作用，有助于打破預期自我強化、自我實現的惡性循環。

第3篇：綠色資產證券化案例范文

年前證監會突擊《關于做好首次公開發行股票公司2012年度財務報告專項檢查工作的通知》（下稱《通知》），規定目前正在排隊的800多家IPO企業的中介機構必須在今年3月31日前遞交自查報告，證監會將在自查報告審核基礎上，開展重點抽查工作，對于業績下滑企業的勸退意味較濃。本次財務報告專項自查針對的所有報告覆蓋期項目，即3月31日前申報的所有企業。

將檢查機構底稿

“《通知》要求首發公司及相關中介機構嚴把信息披露質量，堅決遏制虛假信息披露行為。檢查中發現存在嚴重執業質量問題的，將轉相關監管部門依法處理；發現財務造假、利潤操縱等明確線索的，將轉稽查部門做進一步調查；涉嫌犯罪的，將依法移送司法機關，追究刑事責任。”上述保薦代表人表示，雖然法律法規對于中介機構有了上述明確規定，但是通過《通知》的形式進一步強調了保薦機構對于上市公司的連帶責任。

此次檢查將包括保薦機構底稿。“雖然按照相關規定，保薦機構的底稿必須充分符合法律法規，但是在實際操作過程中，有部分券商機構也會為迎合客戶的需求，對于部分問題采取睜一只眼閉一只眼的態度。”該保薦代表人指出，“底稿是反映一家中介機構是否細致地完成了本職工作的最直接證據，與結論性的材料相比，底稿更明確地反映了中介機構做了多少工作。”舉例來說，就上市公司的供應商來看，如果上市公司聲稱有20家供應商，底稿內將明確地包括這20家供應商提供的蓋章等函證，以明確地反映公司與供應商之間的往來關系。

值得注意的是，《通知》要求中介機構特別關注發行人是否存在自我交易、關聯方代為支付成本費用等、與利益群體　（保薦機構、PE機構等及關聯方）發生交易往來、體外資金支付貨款、壓低員工薪金、調控期間費用等十二項粉飾或操縱利潤情形。

從2012年4月“進一步深化新股發行體制改革”起，到5月的14號公告、10月的會計監管風險提示4號、12月的專項財務檢查通知，強調財務信息披露質量的意味越來越濃。

有知情人士向時代周報記者透露，1月8日的證監會IPO在審企業2012年財務報告專項會議的核心內容即為提高信息披露水平。證監會副主席姚剛在檢查工作會議上明確表態，保薦機構應對企業審核承擔責任，并表示：“凡是進入行政受理程序的，就必須承擔申報文件真實、準確、完整的責任。造成嚴重后果的，承擔更嚴重責任。”

據悉，證監會將成立不少于15個小組，100多人，進行重點抽查。上述知情人士向記者透露，姚剛于會議上強硬表態，對“沒把握的項目，就撤回去；3月31日之前完成自查”。

財務審查將分三個階段進行：第一階段為自查，以保薦機構和會計師為主，對報告期全部財務狀況自查，于3月底前完成；第二階段在4月到5月，為復核階段，證監會審核部門對每家在審企業的自查報告進行全面復核，預審員還要結合審核中發現的主要問題，進行反饋及回復，對照自查報告，發現有該查不查的，直接移交稽查立案；最后一個階段為現場檢查，證監會將選取20-50家進行。

數個項目已立案

證監會及下屬各部門將動員全系統的力量參與進來，進行此次專項檢查。

姚剛在會議上表示：“證監會黨委對這次檢查工作也非常重視，發行部、創業板部、稽查局、兩交易所、六證監局（即上海、北京、廣東、江蘇、浙江、深圳證監局）都要抽調人員來進行這項工作，如果發現重大問題，稽查局將提前介入；我們現在已經有幾個項目立案了，陸續結案后，有幾家中介機構將面臨監管或處罰的情況。”

上述知情人士向時代周報記者透露，證監會此次對待財務審查違規的機構態度十分強硬，將采取監管措施和行政處罰雙重手段進行懲處。

據悉，收到警示函的機構，將影響其評級，相應會增多其投保基金的繳納，也影響其新業務資格的審批。行政處罰則是指本輪檢查工作后，還出現問題，將按照法律規定上限的一倍到五倍來進行處罰。

證監會會計部主任賈文勤也于會上表態，新股發行的監管越來越嚴，除了新股信息披露提前以外，監管機構對欺詐零容忍的態度也已明確。

“此前會計師事務所重審計數量而輕審計質量、重報表數據之間的會計關系而輕非財務數據；重財務報表而輕招股說明書；財報都對實際經營狀況進行了美化修飾。這些都直接導致了相關部門對風險把控的缺失，證監會此番傾力加強財務審查，過程中會計師事務所所應承擔的責任勢必要加強。”一大型券商投行人士如此評價。

2012年上半年新上市公司104家，其中上半年業績下降的占29%，下降幅度超過50%的占6%，比往年有明顯增加；截至2012年11月，在審企業中業績下降的占比也較高。

對此發行部主任劉春旭表示：“2012年的一系列措施推出以來，發行部一直在處理一批信息披露存在違規違法的案例，大多數問題出在財務信息上。我們準備處理的案例中，有的項目存在下滑跡象的，審核部門曾經提示過保薦機構和發行人做風險披露。”

同時，劉春旭表示證監會的監管工作也要相應調整思路，對如實披露信息的、且不存在明顯不符合規定的企業，將核準發行。已有業績下滑仍過會的企業案例會考慮出臺些專項信息披露指引。并強調十七條“公司是否存在其他影響發行上市和投資者判斷的重大事項”都應披露，鼓勵要從投資者角度考慮充分披露信息，披露數據到最近一季度。

據悉，1月8日上午深交所已針對醫藥行業、餐飲行業了專項指引。由于中介機構和企業需要細化相關的材料，這在客觀上一定程度地逼迫上市企業自己放慢審核節奏。

國信保薦22家居首

本報記者 李意安 發自上海

從2012年的IPO市場成績來看，除中信證券由2011首發12家增至2012年的15家，表現逆勢增長以外，其余各家券商成績都有不同程度的下滑。國信證券保薦22家雖已稱雄，但比之2011年31家的數據，還是存在一定程度的下跌；平安證券因靈魂人物薛榮年離開前后引發激烈人事動蕩，累計41名平安保代出走，對2012年業績影響甚重，保薦數量大幅縮水，由2011年的34家變成14家；除此以外，申萬保薦3家僅1家過會，被否率最高。

而在眾多被否和終止審核的案例中，多為關聯交易導致的獨立性欠缺、持續盈利能力欠佳以及存內控風險，成為頻頻提及的被否原因。

一大型券商的券商行業分析師告訴時代周報記者：“事實上，　IPO堰塞湖對券商而言不失為推動其轉型的一個新機遇。事實上，除了A股市場的IPO業務，券商投行還可在企業掛牌轉讓、再融資、債券融資、資產證券化、海外上市、并購重組和‘轉板’等過程中提供服務，這些都可以也將成為券商新的業務增長點。”

2012年市場低迷，傭金率和換手率雙雙下滑，導致券商全行業經紀業務收入同比下降30%。2013年股票與債券承銷業務雖有所好轉，但難以成為券商業績的驅動力。因此，創新業務給券商業績貢獻了多元化的驅動力，部分業務管制的放松可在短期內轉化為券商的盈利能力，看好傳統業務穩定增長、并具有創新特色的大中型券商。

赴港上市門檻降，新三板試點擴容

新股泄洪

本報記者　李意安　發自上海

由于市場連續萎靡不振，A股IPO發審工作2012年明顯放緩，排隊企業數量積聚，首發企業數量卻驟減。

證監會網站1月5日披露的信息顯示，目前包括初審中、落實反饋意見中、已通過發審會在內的IPO排隊企業已增至882家，“堰塞湖”壓力進一步增加。其中，計劃在上交所登陸的企業有176家，深交所365家。另外，共計341家公司欲闖關創業板。過會待發企業的企業還有89家。

自2010年以來宏觀經濟增速放緩，多家公司業績不符合上市要求被迫撤回材料。據證監會公布的IPO審查數據顯示，2012年以來，主板、中小板和創業板共有67家IPO撤回。其中由于創業板對業績增長有明確規定，所以該板塊也成為“重災區”。根據證監會最新統計數據顯示，2012年全年創業板有44家企業終止審查。2012年下半年，部分企業甚至主動“召回”申請資料。

自2012年8月以來，IPO審核兩次斷檔，十一假期過后曾短暫開啟，11月2日浙江世寶上市之后，IPO市場一直關閉。新股IPO已暫停數月，新一輪改革推出的呼聲也越來越高。

中國證監會主席郭樹清日前在全國證券期貨監管系統相關研討班上強調：“要研究有效措施，通過培育多層次資本市場體系，采取多種方式對在審企業進行疏導分流。”

多管齊下疏導“堰塞湖”

有消息人士稱，目前證監會計劃降低H股IPO的財務門檻，希望通過此舉將部分排隊的A股IPO分流到香港等國際市場上市，此舉被市場理解為意在緩解目前越來越大的A股IPO排隊壓力。

四大會計師事務所方面消息人士透露：“證監會最近正在和包括四大在內的一些上市中介機構接觸，希望能擴大H股發行通道，把一些正在排隊的企業送到香港上市，以緩解當前的A股IPO排隊壓力。”該消息人士透露，證監會的具體做法是通過降低當前H股IPO財務準入條件，以讓更多的企業滿足赴港上市要求。

2012年12月20日，證監會《關于股份有限公司境外發行股票和上市申報文件及審核程序的監管指引》，業界認為，證監會降低境外上市門檻，可能有為A股IPO分壓的用意。

據悉，此前赴港上市主要有兩種途徑，其一是直接向香港聯交所發審委員會提交申請，通過聆訊，即可進行IPO。但此種上市多為紅籌公司，而非“紅籌架構”企業則需在赴港聆訊前先得到內地證監會的批準，此類多被稱為H股上市。據了解，目前內地企業赴港上市需滿足4億元人民幣凈資產、5000萬美元融資額和6000萬元人民幣凈利潤等要求。

“監管層已經有文件表示要降低H股發行的標準。”上述人士稱。

另有券商人士告訴時代周報記者，證監會此前已經對部分項目進行窗口指導，降低企業境外上市的難度，目前轉戰香港IPO市場的難度確實要低一些。

對于降低發行門檻分流A股IPO企業，銀泰證券投資顧問路巍認為，“這是一舉多贏。一方面解決了更多內地中小企業融資難的問題，還減輕了內地IPO市場的重壓；另一方面，將使投資者對A股更有信心，繼續推動整體上漲。”

新三板將添分流功能

事實上，2012年“跌跌不休”的A股市場和久堵不疏的“堰塞湖”都是“新三板”欣欣向榮的主要推手。截至2012年12月31日，掛牌“新三板”的公司達到200家。來自深交所的信息顯示，2012年共有105家公司掛牌“新三板”，占比超過半數，一年掛牌的公司比之前5年的累計數量還多。同時，目前還未進入試點的國家高新區也在積極爭取2013年“新三板”試點擴容，南京證券場外市場部總經理張玉璽預計：“2013年全國‘兩會’前后，或將有10-20家國家高新區入圍‘新三板’試點。”

更多的人正在寄望“新三板掛牌”分流IPO。

但同時也有人質疑IPO待審企業赴新三板掛牌將受到新三板試點的限制，因目前的新三板只限于中關村、天津、上海、武漢四個科技園區，另一方面，待審企業到新三板掛牌也缺少吸引力，待審企業之所以要爭上A股市場，一是為了最大化融資，二是給公司原有股東創造高價套現機會。但在新三板掛牌解決不了這兩方面的需求。

目前多數擬上市企業對分流“新三板”的態度似乎并不積極。清科研究中心分析師張琦認為，原因就在于“新三板”的融資能力與中小板、創業板、主板還不能相提并論，更為關鍵的是從場外市場進入場內市場的“轉板”機制仍未建立。盡管“新三板”掛牌成本低，但擬IPO企業多數還是愿意排隊等候上市。

有券商投行人士向本報記者透露，新三板試點范圍將進一步擴大。

分析人士預期，“新三板”作為多層次資本市場建設的重要一環，有望分流部分IPO壓力。而為化解IPO“堰塞湖”壓力，監管層處理思路正逐漸明晰：向“新三板”、債市分流；開展對800多家排隊企業的專項檢查；嚴格執法，嚴懲業績包裝等。

“如果在‘新三板’和場內市場間設置綠色通道，從審核到發行給予掛牌企業便利的話，‘新三板’的吸引力將非常強。”宏源證券投資銀行總部執行董事、“新三板”業務部董事總經理尹百寬表示，2013年1月1日正式施行的《非上市公眾公司監督管理辦法》，為“新三板”掛牌企業的存量發行以及公眾化奠定了法律基礎，“新三板”的融資功能將大幅提升。

然而，另一方面，IPO“堰塞湖”卻不失為一個讓市場主體各方冷靜的好的存在。至少從目前看來，IPO“堰塞湖”已經讓一些爛尾項目現形，對上市企業隊伍起到一個“洗滌”的作用，讓一些業績包裝造假的公司現出原形。

IPO打假應常態化

本報記者 方廣

A股上市公司在投資者心目中的形象向來不佳，上市前就進行申報材料的造假已成公開的秘密，結果上市“圈完錢”后就出現業績大幅下滑，更別說年年季季分紅。這一痼疾擺在那里那么多年，各方卻就是拿它沒轍。投資者對上市公司的諸多問題，也慢慢從少見多怪至多見少怪，最后就見怪不怪了。當對一種現象已經麻木或某種意識狀態成為一種習慣的時候，就會把它當作一種自然而然。所以，對再差的公司，投資者照樣申購，二級市場上照樣買，照樣炒。

管理層也不是沒有整治過，但最終結果要么是收效甚微，要么就是無疾而終。這一次的動靜似乎“雷聲”比較大，但最終落下的雨點能有多少呢？

此次檢查的背景是在IPO隊伍“爆棚”的背景下出現的。目前已過會及在審的申請IPO企業接近900家，按一年240個交易日及一個交易日進行一宗IPO計算，需要近四年的時間才能完全消化，這還沒考慮在此期間后續新增的IPO申請。這一嚴重的“IPO堵塞”情況讓人犯愁，如何消化當然就成了管理層最急迫的任務。

所以，IPO打假與其說是一種主動的自我清潔機制，不如說是由通道擁堵倒逼出來的無奈之舉。

分流是選擇之一，但這意味著上市公司及相關中介機構得重新熟悉新的市場的制度規定，并在此基礎上重新進行相關文件資料的撰寫，這些都是新增成本，過去付出的成本中有部分也必將成為沉沒成本。而從募資效果來看，其它市場（香港市場、新三板）和其它方式（發債融資）顯然沒有正規A股市場有吸引力。香港市場的發行市盈率和A股完全沒法比，而且在法律和會計方面也會存在一些差異，人員及信息交流方面的溝通成本也較內地高。而要申請上市的公司放棄IPO而改為發債，更是一廂情愿，這不僅意味著過去的付出完全成為沉沒成本，還意味著要負擔新的成本。

部分公司在劫難逃

相比之下，直接從排隊隊伍中切去一部分會更直接也更有效。而對上市公司申報材料中存在的最常見的問題，經過對數千家上市公司的審核，管理層早已駕輕就熟，了然于胸。以前未對其“動真格”，是因為時機未到，主要是因為上市公司是這個市場的核心載體，它作為軸心聯結了IPO過程中所有的中介機構及相關主體，是其它各主體的利益能否實現的前提，是牽一發而動全身。

而現在的情形則是，IPO隊伍過長，已經影響到各利益主體的利益實現進程，事態到了必須犧牲一部分作為代價來保證大局的時候，這時就不難理解管理層為何會痛下決心動真格，而一旦動真格，自然也就是輕而易舉之事。所以，在此次行動中，注定有一些公司會成為被清除對象而在劫難逃。

第4篇：綠色資產證券化案例范文

太陽能光伏發電是新能源產業的重要領域，上世紀以來，美日歐等國家加大光伏產業推進力度，2000～2008年全球光伏市場年均增長50%，2008年后特別是2012年以來，全球光伏產業進入調整期。國內外光伏產業發展主要特點有：

首先，發達國家加強光伏產業規劃和政策支持。美國自1974年起陸續頒布推動能源可持續發展的法令，1997年起實施“百萬太陽能屋頂”計劃；2010年奧巴馬政府對綠色能源制造業提供23億美元稅收優惠，發放給132家企業的183個綠色能源制造項目。日本1993年制定“新陽光計劃”，2003年出臺可再生能源配額制法；2006年頒布“新國家能源戰略”，提出到2030年的能源結構規劃。德國1990年、1998年分別提出“千屋頂計劃”、“十萬屋頂計劃”，2004年《新可再生能源法》規定了光伏發電上網電價，推動光伏產業快速發展。瑞士、法國、意大利、西班牙、芬蘭等國也紛紛制定光伏產業發展計劃，并投入巨資開展技術開發，加速產業化進程。

其次，全球光伏市場波動和競爭加劇。由于各國光伏產能迅速擴張導致供過于求，以及受到國際金融危機等影響，2008年后光伏市場產品價格逐步下滑，太陽能組件制造企業普遍虧損。在此背景下，全球貿易保護主義抬頭，2011年美國對中國光伏企業發動“雙反調查”，2012年美國商務部終裁對中國光伏企業征收反傾銷稅、反補貼稅；2013年6月，歐盟基于“雙反調查”，對中國光伏企業執行11.8%的臨時稅率，近期中歐就中國輸歐光伏產品貿易爭端達成價格、出口數量等承諾協議；印度也對來自中國、美國等的太陽能電池組件發起反傾銷調查。

再次，國內光伏產業發展面臨困境。我國光伏產業2004年后快速發展，從無到有、從小到大，從粗放發展到技術提升、結構優化發展，2007年至今光伏電池產量居世界首位，產能占全球60%，成為全球最大的光伏產品輸出地。我國光伏產業的最大挑戰在于“兩頭在外”：多晶硅材料約50%從國外進口，光伏電池生產設備主要依靠進口；光伏電池產品90%出口國外，其中60%出口歐盟。受美國“雙反”影響，我國對美光伏產品出口下降八成，歐盟市場對國內光伏企業影響更大。在國外市場低迷及國內市場未啟動背景下，我國光伏產業出現嚴重產能過剩，2011年第四季度以來半數以上電池組件企業停產，2012年以來制造環節全線虧損，企業普遍融資困難。當務之急是調整產業結構，淘汰落后產能，開發國內市場。

分析光伏產業發展前景，據歐洲光伏工業協會EPIA預測，太陽能光伏發電在21世紀將成為能源供應主體，預計2030年、2040年占世界總電力供應比重將分別達到10%、20%以上，21世紀末占比將達到60%以上。根據各國光伏發電技術路線和裝機容量規劃，美日歐2020年裝機量將是2010年的4倍左右，2030年裝機量將是2020年的6倍左右。同時，隨著節能要求及環境約束收緊，火力發電成本將呈上升趨勢；而光伏組件出貨量每翻一番平均售價下降約20%，能源轉換率可望提升至30%以上，光伏發電設備成本尚有30%的下降空間。預計全球光伏市場過剩產能經整合重組將重拾升勢，可再生能源將逐漸發揮對傳統能源的替代作用。

上海發展光伏產業具有技術研發、服務集成、金融資源等優勢，但人力、土地和商務運行成本較高，我們堅持有所為有所不為，聚焦發展高附加值的產業鏈高端環節，走出一條適合上海特點的光伏產業發展之路。2009年《上海推進新能源高新技術產業化行動方案》，大力推進太陽能光伏等新能源產業發展，形成產業鏈集聚態勢。其中電池組件領域集聚了晶澳、中電、神舟、超日等企業，生產裝備領域有理想能源、空間電源所、漢虹、森松等企業，集成服務領域主要有航天機電太陽能科技公司，檢測認證平臺領域有太陽能工程技術研究中心、上海微系統所等。目前上海晶硅電池及組件產能超過4.5GW，在薄膜電池及裝備領域形成技術研發領先團隊，全市光伏應用規模達到30MW以上。

受國內外市場因素等影響，2012年以來本市太陽能企業產值、利潤等大幅下降，部分企業面臨資金緊張、停工停產等風險。上海航天機電等克服不利因素，堅持加強研發、優化管理、提升產業鏈價值，今年上半年航天機電出售光伏電站150MW，實現收益3.4億元，位居國內光伏企業第一位。其具體做法和發展優勢有：

一是，全產業鏈布局全球發展。航天機電2007年來大規模投資發展光伏產業，形成了從多晶硅、硅片、電池片、電池組件、EPC總承包、電站運營到裝備研發等垂直一體化的光伏產業鏈；建成上海、內蒙、江蘇三大產業基地，具備4500噸多晶硅、500MW電池片、500MW電池組件的產能。承擔了上海世博會太陽能應用總體規劃研究及永久性場館太陽能應用設計，建設了世博中心兆瓦級光伏電站、酒泉衛星發射中心問天閣風光互補照明系統、國家級“光明過程”等項目，參與上海虹橋樞紐太陽能光伏發電項目建設。同時實施全球化發展戰略，與美、德、意、韓等國光伏運營商成立合資公司，提高光伏產品市場份額，持續提升海外業務競爭力。

二是，上海加強技術研發應用做精做強企業。積極打造產業鏈核心技術研發平臺，依托上海太陽能工程技術研究中心，累計投入1億多元，加強硅材料、BIPV組件、聚光電池、薄膜電池、硅電池、PECVD等產品的技術研發，擁有相關專利超過30項。正在加快雙面膠帶電池組件、標準成本組件、抗PID組件等新產品的研發；探索應用3D打印技術提高電池組件轉換效率，應用離子注入技術提高裝備生產水平；將在連云港電池組件制造廠應用自動化焊接機器人，預期生產線可擴大40%產能，進一步降低生產成本、提高產品質量。

三是，上海以集成服務為主的贏利模式。當前光伏制造環節普遍虧損，產業鏈利潤向電站建設運營環節轉移，其中電站項目授權開發、EPC建設、電站項目開發商環節毛利率分別為3%～5%、7%和10%～15%。航天機電正從光伏制造商向電站運營商轉型，以電站項目建設為突破口，拓展綜合集成業務，已累計建設國內外600多座光伏電站。2011～2012年，航天機電在光伏系統集成市場排名全球第15位、國內第6位，預計2013年將進入全球光伏系統集成市場前10位。

此外，上海具備多樣化融資支持路徑。隨著國內外光伏行業陷入困境，銀行收緊對光伏企業貸款，電站項目融資困難，光伏企業IPO受阻，VC/PE投資案例大幅下降。航天機電具有強大的金融支撐服務能力，由航天集團提供財務支持，搭建海內外融資平臺；已申請使用國家開發銀行44億元授信額度，通過資本市場融資累計約40億元；與上實集團加強戰略合作，組建合資公司收購運作國內外電站項目；探索組建新能源產業發展基金等。

根據國內外光伏產業發展格局及上海產業鏈整體情況，上海必須在把握技術升級規律、成本結構、產業鏈細分和價值分析的基礎上，確立融入世界、服務全國、發展自身的定位。堅持核心高端引領，發揮核心技術研發、高端裝備制造、集成配套服務等優勢，形成在全國的產業龍頭地位和引領作用；堅持引進開發并舉，把握發展空間、載體和資源，一手抓結構調整優勝劣汰，一手謀市場可持續發展；堅持創新發展模式，推動建立行業聯盟，加強國內外合作，提升產業鏈優勢，努力打造上海光伏產業核心競爭力。發展目標是到2015年，形成3～5家有較強市場競爭力的龍頭企業，光伏產業鏈核心裝備技術水平和產業規模保持國內領先，進一步提升光伏總集成總承包等現代服務業發展優勢，推動能源結構轉型，促進經濟社會可持續發展。

上海要研究制定城市能源發展路線圖。2010年5月國際能源署（IEA）太陽能光伏路線圖報告，描述了光伏技術發展現狀及到2050年的發展前景。國內相關機構和省市也開展了光伏產業發展路線圖的研究和制定工作，分階段明確光伏技術發展路線、產業格局及政策措施等。上海在資源能源缺乏、環境約束趨緊的背景下，更需從長遠發展的角度，規劃制定包括太陽能光伏在內的能源發展路線圖，明確新能源替代的總體部署、領域空間、階段步驟、載體主體和資金支持政策等，加快建設資源節約型、環境友好型城市。

與此同時，上海還需要加強核心技術和高端裝備研發。根據未來技術升級發展路線，加強超前謀劃和技術裝備研發。如在卷對卷薄膜太陽能電池領域，空間電源所已建成柔性薄膜電池卷對卷中試生產線；在多層非晶硅-微晶硅領域，理想能源開發的PECVD和LPCVD設備性能達到國外一流進口設備水平，而售價僅為進口設備一半。下一步，上海將依托承擔的國家重大專項及本市戰略性新興產業重點專項，支持N型晶硅電池、異質結、離子注入等新一代光伏技術發展，加強產業鏈配套，擴大首臺套應用；通過引進消化吸收再創新，促進從生產技術到產業技術的跨越，推動技術產業化、生產規模化發展。

此外，上海要鼓勵推進光伏發電項目建設應用。據測算，微網分布式新能源儲能系統可使樓宇每年節電30%～40%。下一步，上海將圍繞建設低碳、節能城市，推動大型電站、光伏建筑一體化（BIPV）、分布式發電等項目建設，依托基地園區掛牌建設分布式發電示范區；在世博最佳實踐區、新興產業館、工博館等，組織推進一批太陽能光伏示范應用項目；探索建設新能源充電站，實現能耗自我平衡和余電并網，發展城市BIPV產業。

第5篇：綠色資產證券化案例范文

關鍵詞供給側結構性改革；資源型產業；轉型升級；綠色發展

中圖分類號F426

文獻標識碼A文章編號1002-2104（2017）07-0018-07DOI：10.12062/cpre.20170459

無論歷史地還是辯證地看，一國（地區）經濟運行中供給與需求之間的矛盾是長期存在的。在經濟發展的不同階段，供給和需求都有可能成為矛盾的主要方面。過去三十余年間，針對各個時期經濟發展的主要矛盾，中國經濟改革也曾在供給側或需求側輪番發力，集中解決阻礙生產力進步的突出問題。數輪改革對中國經濟的積極作用有目共睹，但就供給與需求之間矛盾的絕對性而言，漸進式的改革不可能一勞永逸，而是需要通過高強度、高質量的制度創新，不斷激發市場活力和社會創造力。

改革開放以來，中國經濟經歷了主要以投資和出口拉動的高增長，將經濟總量帶入世界第二的高位，贏得了全球第一制造大國和貨物貿易大國的地位。然而，伴隨著壓縮式的加速工業化和持續擴張的資源消耗，中國經濟的結構性問題日益凸顯。低水平的產能大面積過剩，庫存不斷累積，綜合要素成本快速攀升。同時，高杠桿化導致銀行業資產質量下降的風險加劇，實體經濟的整體脆弱性進一步放大。這些經濟運行中的“負能量”使得供給側再度演化為供求矛盾的主要方面，繼而成為中央做出加快供給側結構性改革的重要依據。

受國際市場低迷和國內經濟增速放緩等影響，中國資源消費規模擴張趨勢放緩，主要資源性產品生產規模逼近峰值，行業經濟效益持續下滑。面對嚴峻的行業形勢，資源型產業轉型發展迫在眉睫。供給側結構性改革為資源型產業轉型升級確立了新的目標方向，世界范圍內綠色化、智能化發展趨勢能否引領陷入低谷全球礦業，需要進行更客觀、深入的觀察，而中國資源型產業實現轉型發展則應在供給和需求兩側做出制度設計。

1文獻簡評

有關資源型產業轉型發展的課題一直受到國內外學者的高度關注。諾貝爾經濟學獎獲得者羅伯特?索羅、約瑟夫?斯蒂格利茨等人早在20世紀70年代就開始研究資源產業的可持續發展問題[1-2]。20世紀90年代，Auty[3]、Sach & Warner[4]等人逐步將相關研究的焦點引向資源富集度與經濟增長的負相關關系，提出了著名的“資源詛咒”命題，進一步凸顯出資源產業轉型所面臨的路徑難題。近年來，有學者指出，所謂的資源詛咒實際上是“制度詛咒”，資源產業集聚地區遭遇的可持續性問題，其根本原因并不在于其區位條件的改變，而在于經濟社會制度失靈導致轉型失敗或成本過高 [5-6] 。

20世紀90年代以來，中國學者對加速工業化背景下資源型產業過度投資、周期性繁榮、轉型模式、轉型政策以及接續產業發展等問題進行了較為深入的探討。馮宗憲等[7]通^實證和案例分析，發現生產要素過多流入資源型產業導致中國多個地區出現了資源詛咒――“荷蘭病”現象。由于中國絕大多數資源富集地區的產業結構畸形，在市場經濟條件下，基于比較優勢的市場運行規律會自動強化當地本已單一的產業結構，進而擠占先進制造業和高端服務業發展所需的要素。且不同于荷蘭、挪威等發達國家，中國資源詛咒的主要癥結在于擠出制造業固定資產投資，而非提高勞動力雇傭成本。張復明和景普秋[8]分析了資源型經濟的自強機制，并強調突破資源優勢陷阱機制關鍵在于打破原有的資源自循環機制和路徑依賴，引入學習與創新活動，調整資源收益分配機制，實現產業協調與轉型發展。中國社會科學院工業經濟研究所的學者以山西省為研究對象，構建了資源型產業與非資源型產業實現轉型升級的綜合性制度框架和均衡發展機制[9]。

隨著中國經濟進入新常態，經濟下行對資源型產業發展帶來巨大壓力。供給側結構性改革“三去一降一補”的重點任務之中，“去產能”對市場需求普遍萎縮、企業效益明顯下滑的資源企業而言是尤為嚴峻的挑戰。不少學者[10-11]對中央供給側結構性改革的理論依據和政策工具進行了全面、系統的解讀，其中一些觀點為設計資源型產業轉型發展的路徑和政策支撐體系具有重要參考價值。田原、孫慧的研究[12]則進一步強調了綠色發展、“一帶一路”等新發展理念和國家重大戰略平臺對資源型產業轉型的重要支撐作用。

本文分析資源型產業轉型發展面臨的國際環境和內部條件，提出資源型產業的轉型路徑、退出機制及保障措施。

2中國資源型產業轉型發展的動因與條件

2.1全球礦業走勢：周期性因素與新工業革命的影響

20世紀頭十年，全球礦業經歷了黃金發展期，經濟快速增長催生了新興經濟體對化石能源、礦產品不斷擴大的需求，直接刺激了礦業投資和礦產品價格上漲。然而，隨著國際金融危機后全球需求持續低迷，在經濟周期與礦業周期的下行波段相互疊加的作用下，2014年以來，國際市場上大宗商品價格普遍下跌，資源型產業發展陷入低谷，澳大利亞、加拿大、俄羅斯、巴西、秘魯等世界主要礦產國家GDP相繼下滑。進入2016年下半年，盡管部分品種的價格出現了恢復性反彈，但總體來看，全球礦業發展仍未真正走出“寒冬”。一般而言，價格信號通過需求傳導到供給側往往會有一定的時滯。實際上，礦產品供給方針對市場需求變化已經開始做出調整，直接表現為在行業上游的勘探勘察環節，投資正在大幅收縮。以有色金屬行業為例，來自SNL金屬和礦業公司的數據顯示，世界范圍內有色金屬勘察投入由2005年的50億美元急劇攀升至2012年的202億美元，2016年則快速下跌至68.5億美元。行業上游投入放緩、項目儲備減少將對未來資源型產業發展產生不可忽視的影響。

另一個困擾全球礦業發展，且引發諸多爭議的問題是：現階段需求變化導致的礦業發展困境僅僅是周期性的，還是一種不可逆轉的趨勢？回顧過去百年特別是第二次世界大戰結束以來世界范圍內資源型產業的發展歷程，不難發現，礦業發展具有較為鮮明而獨特的周期性特征，礦業周期與經濟周期并不完全重疊，但大致保持10―15年為一輪周期。根據以往初級產品的供求規律，礦產資源界普遍認為國際市場能源和初級產品價格的波動雖然受周期性因素影響，而且不排除重大技術突破對資源性產品產生的替代效應以及資源利用效率的顯著提高，但總體來看，資源性產品不可再生的特點決定了其稀缺性將長期存在，而消費規模持續擴張也將強化礦產品的需求剛性，資源性產品的價格在較長時期內呈螺旋式上升的趨勢，并將在高位持續頻繁波動。

為應對國際金融危機，近年來，美國、德國等發達國家力推再工業化戰略，對經濟結構過度虛擬化進行糾偏，旨在以創新激發制造業活力，重振實體經濟。值得注意的是，發達國家戰略舉措的效果確乎逐步顯現，科學技術和商業模式新一輪創新浪潮與新工業革命深度交互，全球工業發展開啟了4.0時代。憑以往的經驗判斷，發達國家“再工業化”以及“去虛入實”的進程會刺激能源和礦產需求。然而，工業4.0以及第三次工業革命及其帶來的生產組織方式、資源利用方式以及商業模式的變革包括增量制造、3D打印以及制造業的智能化、服務化卻有可能顛覆這一規律。新工業革命的主導技術和產業不僅有助于緩解資源性產品的不可再生性，而且更大的理念和現實沖擊還在于新興技術改變了礦產資源的消費范式，在一定程度上弱化工業領域礦產品需求的剛性，從而使世界范圍內部分礦產品消費規模提前達峰的可能性增大。一方面，從資源環境約束下獲得“解放”的實體經濟將彰顯更大的活力和創造力；另一方面，工業4.0的智能化、綠色化、數字化特質將形成“倒逼機制”，推動作為工業基礎和上游產業的資源型產業開啟全面、深刻的轉型，以適應新工業革命對工業原材料形態、制備過程、供給方式的要求。

2.2中國資源型產業：需求變化與行業績效

21世紀初的前十年同樣是中國資源型產業發展的黃金期。加速工業化、城鎮化引發能源和礦產品的巨大需求，帶動中國資源型產業快速發展，利潤總額持續增長。但2011年以來，受國際市場低迷和國內經濟增速放緩等影響，中國資源行業開始步入蕭條，行業利潤總額大幅下降，2015年資源行業利潤總額為2 744億元，較2011年降幅達75%，較2014年進一步下降56.06%（見圖1）。可見，經濟高速增長時期積累的大量低水平產能已經無法繼續為礦企盈利。由于經濟效益持續下滑，資源企業的資產負債情況不斷惡化。據波士頓咨詢公司統計，產能嚴重過剩的煤炭、鋼鐵、有色、水泥四大資源型產業，未來有可能向金融市場釋放1×104億―2×104億元的呆壞賬，成為銀行業和金融市場穩定發展的重大隱患。在這種情況下，如果不能及時、順利實現轉型或退出，本已成為僵尸企業“重災區”的資源型產業將背負更加沉重的包袱，不僅占用巨量社會資源，而且累及整個實體經濟轉型升級。

再從需求側觀察，中國經濟進入新常態后，經濟增速換擋的壓力與結構調整的陣痛疊加，經濟下行壓力加大，企業效益下降（見圖2）。短時期內，外需不足，固定資產投資減速，加之工業企業去庫存等因素的影響，直接制約資源性產品消費規模的擴張。同時，中國已步入工業化的中后期階段，基礎設施高速建設時代接近尾聲，經濟結構轉型加速，主要表現為服務業增速及其占GDP的比重超過工業，經濟增長對能源、礦產需求的拉動作用有所減弱，主要能源和資源性產品消費增速放緩。2011年以來，我國一次能源消費量增速逐年下降。其中，2015年一次能源消費量約43億t標煤，較2014年增長僅0.94%（見圖2）。另外，2014年和2015年鋼鐵消費量連續下降，合計下降幅度接近韓國2014年粗鋼消費總量（5 783萬t），降幅之大遠超預期。2015年，中國精煉銅、精煉鉛、精煉鋅消費量分別約為1 080萬t、380萬t、630萬t，較2014年分別下降4.3%、9.0%、1.2%。未來隨著科技的發展，中國資源消耗強度仍處在下降空間，將進一步制約資源消費規模的擴張。

需要強調的是，在經濟保持中高速增長的條件下，中國主要能源、資源性產品消費開始加速逼近峰值。由于傳統領域對能源和礦產品的需求已基本得到滿足，2015年，中國煤炭、鐵礦石、粗鋼、螢石等產量均較上年減少，生產規模或接近峰值。一是煤炭需求及產量峰值均提前來臨。生態文明建設要求、水電核電光伏等清潔能源快速發展以及實施煤改氣工程，促使煤炭消費與產量峰值有可能提前到來；二是鐵礦石消費強度減弱，市場競爭進入相持階段。2015年，全國鐵礦石原礦產量為13.8億t，同比減少7.7%。粗鋼產量為8億t，同比減少2.2%。m然2016年在供給側結構性改革強化“去產能”的大背景下，國內鋼鐵市場需求和價格幾經反彈，形成震蕩“拉鋸”的局面，但由基礎設施建設和重化工業發展拉動的粗鋼產量和消費量快速擴張的勢頭有所放緩；三是主要有色金屬礦產基本需求增長速度出現可控態勢。與此同時，日益凸顯的生態環境問題導致部分污染嚴重的礦山關停，主要有色金屬礦產產量將陸續回落。2015年，中國10種有色金屬產量5 515.8萬t，同比增長6.8%，增速較2014年回落0.6個百分點（見表1）。從這種態勢來看，作為碳排放的主要部門，能源和主要礦產品碳排放有望提前達峰[13]，這無疑有利于實現中國政府向國際社會做出的到2030年碳排放總量達峰的承諾，同時進一步加大了資源型產業“去產能”、加快轉型的壓力。

2.3轉型升級的障礙

過去十余年中國資源型產業雖然得到快速發展，但同時也造成了煤炭、鋼鐵、有色等行業產能盲目擴張。為應對市場萎縮的沖擊，在國家供給側改革推進過程中，國內大型冶煉企業相繼宣布了減產計劃，這些減產計劃與過剩產能相比差距較大。特別是2016年煤炭和鋼鐵等產品價格數次出現反彈甚至暴漲行情，在一定程度上加劇了企業的觀望情緒。在人員安置和資金流的巨大壓力下，未來化解過剩產能將是一個長期而艱巨的任務。應該看到，人員安置和債務處理是資源型產業化解過剩產能、實現轉型發展面臨的最主要的兩大障礙。就目前的政策環境而言，如果將中央和地方政府各類用于安置下崗職工的專項基金用足用到位，職工安置問題有望有序解決，而在債務處理方面，資源企業如果過多依賴市場化手段，走資產證券化、債轉股等途徑，將加大金融系統風險。以煤炭行業為例，煤炭行業去產能工作是前幾年煤炭行業脫困的延續和深化。據中國煤炭工業協會數據，2015年煤炭行業負債攀升至3.68×104億元，煤炭企業普遍性資產負債率較高，銀行信貸壓力非常大。鋼鐵行業的情況同樣不容客觀，2015年中鋼協統計的重點大中型企業平均負債率超過70%。部分企業已經嚴重資不抵債，處于停產半停產狀態，但由于資產龐大、就業人員多、社會影響范圍廣，企業資產處置、債務處理困難，一次性關停難度大，退出渠道不暢，僅能依靠銀行貸款維持生產，最終淪為僵尸企業。而據中國有色金屬工業協會數據，2015年末規模以上有色金屬工業企業負債總額24 845.4億元，同比增長4.6%；資產負債率為63.5%，比上年增加了0.2個百分點，債務負擔明顯加重。

因此，無論從外部環境還是內部條件來看，我國資源型產業的結構調整與升級迫在眉睫。然而，面對資源型產業以往帶來的巨額利潤，資源富集地區對資源型產業產生嚴重依賴，導致整個區域內產業結構單一，資源大量消耗和環境污染嚴重。同時，傳統產業對資源性產品較為穩定的需求使得礦企往往擁有更加穩定的供應鏈，致使其直面市場、配置要素的能力建設長期不足，產業轉型升級面臨一系列困難和障礙。首先，缺乏轉型升級主動性。資源型產業高度依賴自然資源的開發和利用。從產業鏈構成的角度看，資源型產業自身可分解為上、中、下游三個產業鏈環節，傳統資源型產業過分倚仗采掘業及礦產品初級加工業。這種路徑依賴和鎖定效應的內在機理除了技術變遷產生自我強化效應之外，更來自因產業分工和經濟增長共同形成的自我擴張效應。一旦資源枯竭，資源型產業發展將不可持續。而只要不到資源枯竭的臨界點，企業基本不具備自主轉型的動力。其次，產業技術創新能力不足。在資源租金的可觀收益吸引下，企業和地方政府往往更注重眼前利益，將更多的資本和人力投到技術貢獻率較低的初級資源開發和生產部門，進而帶來的后果是研發投入和產出的相對減少。新技術需求和創新動力的減弱意味著對技術創新能力產生了擠出效應，勢必使整個產業或地區陷入“資源詛咒”。再次，管理體制不合理。由于資源性產品價格形成機制改革不到位，資源型產業的市場化進程普遍遲緩，市場機制尚未在資源型產業發揮決定性的配置作用，導致資源部門與地方政府之間形成了高度集中與復雜的企地關系。長期以來，資源企業與當地政府之間的這種政企不分、體制不順現象并未得到根本性解決。隨著市場化改革推進，政府既難于參與企業生產要素的合理配置，企業又不再像過去一樣承擔社會責任，致使Y源富集地區政府與資源企業之間在發展目標和利益分配上出現“雙向錯位”，進而造成政府綜合服務功能缺損和企業的整體效益低下。最后，人才資源匱乏。產業轉型需要大量的核心技術和專業技術人才。而資源型產業的崗位往往專業化程度較高，一方面，大多數基層員工受教育程度低，技能單一，吸收新知識、學習新知識的能力較弱，即使是在科技、管理人員群體中，也存在結構不合理和知識老化的現象。另一方面，資源富集地區通常位于偏遠地區或欠發達地區，相對落后的交通信息基礎設施、艱苦的生活環境、惡劣的工作條件難以對產業轉型所需的包括人才在內的高端要素形成較強的可持續吸引力。當前，資源型產業發展陷入低谷進一步加劇了人才外流，成為制約資源型產業轉型發展的主要因素。

3中國資源型產業的轉型路徑與機制創新

3.1加快綠色化、智能化轉型

2015年，中國制定實施了《中國制造2025》，作為指導中國工業由大轉強的綱領性文件，與發達國家推動工業4.0的戰略呼應。《中國制造2025》的主基調是創新驅動、智能化、綠色化，這些要求也將主導中國資源型產業轉型升級。隨著新工業革命不斷深入推進，智能化由下游的制造業不斷向上游礦業滲透延伸是必然趨勢，“智慧礦山”建設成為全球礦業發展新潮流。未來智慧礦山建設不僅要通過更加智能化的設備和軟件控制開采冶煉工藝流程和規模，實現“精準開采”，從而使礦產品的品質和供給方式能夠更好地對接智能制造對原材料日益多樣化的需求，而且在綜合要素成本不斷攀升的情況下，資源企業對勞動生產率提升的訴求為“機器代人”提供了廣闊空間。可以預見，大量專業或通用機器人將投放到能源、礦產勘探開采冶煉一線，有助于改善作業面的工作條件、帶動礦企“降成本、補短板”。國家應配合礦山建設智能化趨勢，為礦業企業提高自動化、信息化水平設立更有針對性的專項資金和示范項目，帶動民間資本投入相關領域，并為企業吸引培養企業高端人才以及在職員工分流、轉崗培訓提供信息服務。

同時，值得注意的是，盡管全球礦業發展遭遇了寒潮，世界范圍內資源民族主義有所弱化，由此引發的礦產資源領域并購門檻出現了降低的趨向，但環境保護方面卻并沒有因需求萎縮、行業不景氣出現任何松動的跡象。相反，主要礦產資源國紛紛制定更加嚴格的環境標準，引導資源企業加快綠色轉型。這方面與中國綠色發展的新理念高度契合，也是供給側結構性改革的新要求。在《中國制造2025》推出的“工業強基”工程下，只有實現資源性產品綠色化生產加工才能保障全產業鏈的綠色化。現階段，綠色礦山和綠色礦產品的標準體系建設明顯滯后，缺乏基于產品全生命周期的科學評價方法。實際上，縱觀全球資源型產業綠色轉型趨勢，從清潔生產、循環經濟到產品全生命周期綠色化，正在經歷理念和路徑的重大變革。今后，應逐步建立完善產品全生命周期綠色化評價體系，為全面評估資源型行業的綠色化轉型進展提供客觀依據。綠色化轉型的另一個重要內容是切實改善資源型產業的生產條件和職工健康水平，從根本上扭轉行業吸收高端要素的被動局面。為此，需要充分借鑒國外先進經驗，形成長效的投入機制。

3.2推進資源型產業與非資源型產業融合發展

運用大數據、云計算對商業模式和業務流程進行再造已成為傳統產業轉型發展的重要抓手。與制造業相比，資源型產業的信息化水平普遍較低，提升空間大。盡管經濟下行、效益下滑對資源企業產業鏈重構和延展帶來了壓力，但率先實施“互聯網+”戰略的企業將會產生顯著的示范帶動作用，特別是對于品種日益增多、批量逐步縮小的鋼鐵、有色等行業，對接大數據、能源管理等新興產業，是企業提質增效、擺脫“同質化”競爭的現實選擇。為此，除了鼓勵資源型產業延展產業鏈，拓展新業務，還應積極培育大數據、云計算、能源服務等市場化主體，為資源企業轉型發展提供更加專業化的服務。

3.3建立完善退出機制

資源型產業轉型發展中面臨的另一個重要難題是落后產能和相關要素的退出問題，這在國有經濟占比普遍較高、市場化程度偏低的資源領域尤為突出。從工業化歷史的角度觀察，幾乎所有產業都有其自身的生命周期。資源型產業同樣有生命周期，但其生命周期不H受到技術創新的影響，更會受到資源儲量的嚴格限制。對于不可再生資源的開發而言，在特定技術條件下，剩余可采儲量必然日漸減少，并勢必伴隨開采成本不斷上升。因此，資源型產業生命周期可按其資源的消耗程度大致會經歷開發建設期達產穩定期成熟期衰退期關閉等五個階段。由于資源型產業的生命周期主要是由自然資源稟賦存量的變化決定的，其衰亡的原因基本上都可以歸于資源枯竭和開采成本上升，而資源枯竭具有不可逆轉性，即使在技術持續進步條件下，也只能在一定時期內通過各種手段降低開采成本延長生命周期。

由此可見，資源型產業轉型是一個“有進有退”的過程。衰退產業平穩有序退出是資源型經濟成功轉型的關鍵，也是推進資源型經濟治理體系和治理能力現代化的重要方面。應該看到，資源型產業衰退是世界各國工業化進程中普遍存在的共性問題。發達國家針對其資源型衰退產業退出采取了許多措施。其中既有成功的經驗，也有失敗的教訓。相對而言，德國魯爾、法國洛林、日本北九州這三個地區在衰退產業退出援助方面做得比較好。而前蘇聯的巴庫地區、委內瑞拉的拉波利瓦爾油田等資源型經濟區則在衰退產業援助方面并未取得成功。盡管與德國魯爾地區、法國洛林地區、日本北九州地區等國外典型資源型經濟區相比，我國大部分資源富集地區在資源豐度、賦存條件、開采成本、地理區位等方面存在較大差別，且資源型產業發展環境和發展水平也不盡相同，但是上述地區的轉型經驗仍可以提供具有借鑒意義的樣本。

基于發達國家的經驗，雖然政府要在資源型產業衰退援助中發揮重要作用，但政府開展此項工作時也要算“經濟賬”。由于很難界定生產要素從衰退產業中退出后能帶來多大的經濟效益，所以就要求政府以最低成本實現援助目標。整體來看，資源型衰退產業退出面臨的轉型成本可以分為兩類：一是實施成本，是指促進衰退產業退出需要直接支付的成本，包括衰退產業中的國有企業關閉破產所需要的各種費用及其帶來的各種損失，勞動力安置和轉移成本，環境治理和生態恢復成本，健全社會保障體系需要支付的成本等；二是風險成本，是指促進衰退產業退出過程中可能因不可預見的因素而產生的成本費用，包括社會安全成本，糾正工作失誤所發生的成本費用等。

在科學評估退出成本基礎上，應本著“有進有退，以退為進”的原則，堅持有為政府與有效市場相結合，促“退”與轉“進”并行，下好“生態修復”先手棋，將盤活土地資源作為資源型產業有序退出、培育接續產業、實現發展新舊動能轉換的關鍵步驟和“勝負手”，充分發揮社會救助與保障機制“穩定器”的作用，加大資本運作力度，促使長期錯配的要素盡早從衰退的資源型產業釋放出來，形成新的高質量的有效供給。

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第6篇：綠色資產證券化案例范文

關鍵詞：碳稅工具；碳交易體系；碳金融市場；制度設計；效應評價

中圖分類號：F062.2文獻標識碼：A文章編號：1008-2670（2014）02-0045-13

一、引言

從1896年Arrhenius首次發現大氣中的CO2對地球溫度的影響開始，氣候變化問題逐漸演變成為全球性的生態危機，也成為全球經濟發展的難題。斯特恩（Stern）報告[1]中指出經濟發展繼續依賴能源消耗、“照常營業”的做法不可取，在氣候變化問題上盡早采取有力行動的收益要大于成本。若各國能夠做出有力而周詳的政策選擇，如碳定價、發展低碳技術，就有可能實現所需的“去碳”規模來實現氣候安全，并保持經濟增長。自20世紀90年代國際氣候談判以來，從《聯合國氣候變化框架公約》到《京都議定書》，從后京都時期“巴厘島路線圖”到哥本哈根談判協議，經歷無數沖突與磨合，各國都在逐漸形成經濟發展與全球減排的統一認識，多國經濟經歷了不同程度的低碳化。在環境壓力和政治博弈中，全球經濟向低碳化綠色經濟方向轉型。

盡管我國對碳稅、碳交易、碳金融等的研究起步較晚，但隨著我國經濟發展模式的轉型，我國也在積極探索促進經濟低碳發展的理論與實踐。低碳經濟機制的研究也日益受到重視。本文就碳稅、碳交易和碳金融等促進經濟社會綠色發展的低碳工具的國內外實踐及研究進行歸納與述評，并對下一步研究進行展望。

二、碳稅

（一）碳稅的引入與內涵

碳稅的引入基于庇古稅（Pigovian Tax）概念。由于大氣層屬于公有資源，具備競爭性和非排他性特征，極容易被濫用破壞，產生負外部性。庇古（Pigou）[2]在其著作《福利經濟學》中首次提出庇古稅概念，他認為自然環境存在市場缺失和價格缺失，這種不完全信息帶來外部性效果，政府可以通過對產生負外部性的活動征稅和對正外部性的物品給予補貼把外部性內在化，即對邊際私人純產值大于邊際社會純產值的部門課稅，使其產品價格提高，產銷量降低；對邊際私人純產值小于邊際社會純產值的部門實行補貼，減少邊際私人純產值與邊際社會純產值之間的差距，進而增加社會福利。Baumo和Oates[3]認為，信息的缺乏導致導致邊際社會成本難以測量，無法確定最優稅收水平，庇古稅存在實用性限制。他們運用一般均衡分析方法，從環境政策、污染控制、污染稅與統一排污成本等方面進行研究，提出了“標準定價法”，依據一個可接受性強的標準定量收稅，達成環保目標。隨著“污染者付費原則”理念的深入，Burrows提出了逐步控制法，即在信息不充分情況下，政府為達到環境效益最優可以逐步、連續地對庇古稅稅率調高或調低進行調整，最終找到最優稅率。

碳稅的內涵和外延在實踐中不斷豐富和發展。Hoeller和Wallin[4]認為給碳定價是對投資減碳新技術的激勵，碳稅是碳定價的一種形式。蘇明等人[5]認為碳稅與中國現有能源稅在對化石燃料的征稅上存在一定的重合，且都具有對CO2的減排功用，但碳稅與能源稅的最大區別在于碳稅的征稅對象、計稅依據等方面都是專門針對碳排量設計的。崔軍[6]提出碳稅是以減少CO2排放為目的，對化石燃料按照其碳含量或碳排放量征收的一種稅。碳稅與能源稅、硫稅、氮稅、污水稅等稅種共同構成了環保稅體系。

（二）碳稅實踐

碳稅在諸多排放稅中居首要地位，是世界上許多國家應對氣候變化的重要政策工具。

以芬蘭、丹麥為代表的北歐國家從1990年開始逐次推行碳稅，到了20世紀末，基本上構建起較為完備的碳稅制度。丹麥碳稅由能源消費稅演化而來，從1992 年開始，丹麥正式對家庭和企業一并開征碳稅，稅基較廣，包括了除汽油、天然氣和生物燃料以外的所有CO2排放，稅率并非基于碳排放的邊際成本，而是結合了政治和經濟方面的考慮。在征收碳稅的同時，丹麥實行稅收返還和循環機制，將稅收的一部分用于補貼工業企業的節能項目，同時工業企業還能通過稅收返還和減免來減輕實際稅負。挪威對石油、天然氣、煤、焦炭、商用柴油等都征收碳稅，涉及航空、汽車多個領域，擁有品種繁多的碳稅及相關稅種，但對面臨國際競爭的空運、海運和漁業予以豁免。瑞典碳稅稅率一直處在較高水平并逐步調高家庭碳稅稅率，同時降低勞動收入稅率。不同于嚴苛的家庭碳稅，瑞典對本國企業尤其是能源密集型產業，如采礦、造紙、電力等行業給予稅收減免。

北歐國家碳稅實踐的特點：一是征收的碳稅多從固有的環境稅種過渡而來，在征稅對象、稅率等方面進行了相應調整；二是稅基廣泛，盡可能擴大碳稅的覆蓋面；三是對不同行業特別是對高耗能行業和出口依賴型行業實施差別稅率和補貼政策，以保護本國產業的核心競爭力。

以美國、德國、加拿大為代表的歐美發達國家碳稅起步較晚，在OECD組織的帶動下相繼開征碳稅。碳稅在美國并未全面征收，僅在個別地區進行試點。由于美國93%的煤炭用于電力生產，科羅拉多州的博爾德市2007年對除風力發電以外的電力這一中間排放源征收碳稅，稅率按電費比例征收并逐步上調。碳稅收入一般用于提高建筑能源效率以及清潔能源開發等方面。德國能源結構與中國類似，富煤少氣，為引導能源消費結構轉型，德國設計了復雜的碳稅體系，對不同種類和用途的燃料設定不同的稅率，制造業、農林漁牧業只需支付稅率的20%，其稅收循環偏向工業。自2004年德國進行了新一輪碳稅改革，稅收優惠逐步減小。2008年加拿大不列顛哥倫比亞省開始在能源最終消費環節征稅開征碳稅，征稅對象幾乎涵蓋所有化石燃料，不同燃料稅率有所差別，且逐步提高。當地的家庭住戶是主要納稅義務人，繳納的碳稅稅收的一部分用于抵消家庭或企業的其他稅負如勞動收入稅。

歐美發達國家碳稅實踐的特點：一是量體裁衣，根據本國實際設計稅制。各國碳稅稅率大都采用固定稅率，同時根據能源的不同類別實行差別稅率。二是逐步推行、循序漸進，構建動態調整機制。在初期為順利推行碳稅，多數國家設計較低碳稅稅率和配套的優惠政策，在順利引導家庭和企業改變能源消費選擇后逐步提高稅率，減少乃至取消某些暫時性補償。

近年來為履行京都議定書義務，以中國、南非、印度等為代表的發展中國家政府和學者正在積極探索碳稅制度構建之路。蘇明等人提出中國碳稅可以對生產環節中因消耗化石燃料產生的CO2估算排放量作為計稅依據，采用從量計征的定額稅率形式。碳稅在起步的時候定價可放低，對受碳稅影響較大的能源密集型行業建立合理的稅收減免與返還機制，對低收入群體進行減免優惠，在條件成熟時期漸進提高稅率。南非政府擬從2015年1月起開征碳稅，并對汽車行業碳稅的標準進行調整。為減緩碳稅給企業帶來的沖擊，南非政府還將企業碳排放量前60%的部分免稅，同時對出口行業、碳排放強度大的行業給予額外補貼。印度是發展中國家開展碳稅的積極探索者，自2010年7月首先在全國范圍內對生產和進口的煤炭征收碳稅。

發展中國家碳稅實踐的特點：一是審慎對待，充分考慮國內和國際的政治、經濟條件，聯系本國減排形勢，結合與化石燃料相關的稅制改革進程，在前提條件成熟后，選擇適時開征碳稅。二是在碳稅要素、實施路徑、調整機制選擇上參考國際碳稅經驗，并結合本國實際進行創新探索。三是注重建立激勵機制，對開展節能項目的企業實施稅收減免與返還，對低收入群體給予稅收補貼，實現稅收中性，避免產生消費扭曲。

（三）碳稅效應評價

碳稅影響廣泛而深刻，涉及生態環境、政治經濟等諸多方面。國內外學者分析征收碳稅的效果，主要對CO2減排效果、國家經濟發展、產業競爭力、收入分配效應等進行了研究。

Jorgenson和Wilcoxen[7]認為，相比于能源稅，碳稅更具成本效益比，也滿足全球減排的成本最小化條件，當碳稅等于CO2減排的邊際成本，就會由碳價因素引發節能行為及對燃料消費的重新選擇。不考慮消費者行為變化，Labandeira和Labeaga[8]利用IO（Input-output Model）微型模型，研究碳稅在西班牙的環境效應，發現在西班牙財政收入大幅增加的情況下，碳稅在減少碳排放方面的影響是溫和有效的。Bruvoll和Larsen[9]使用1990-1999年數據，運用Divisia指數分解法和一般均衡模擬方法，指出挪威碳稅覆蓋大約60%的能源消耗產生的CO2排放，可減少挪威2.3%的CO2排放量。Floros和Vlachou[10]利用希臘1982年至1998年期間時間序列數據，研究碳稅對該國制造業和煤炭、石油等能源行業CO2排放量的影響，發現餐飲業、紡織業、冶金業最容易受碳稅影響，減少碳排放，開征碳稅可以減緩氣候變暖的速度。

中國氣候變化國別研究組采用一種可計算的一般均衡ERI-SGM模型，結合我國實際試算了兩種碳稅稅率方案，分別為100元/噸碳和200元/噸碳。其結果顯示：征收碳稅可顯著地降低能源消費的增長，改善能源的消費結構，并能有效削減溫室氣體的排放。魏濤遠和格羅姆斯洛德[11]利用CNAGE（China General Equilibrium Model）模型定量分析了對每噸碳排放量征收5美元及10美元碳稅對中國短期、長期經濟和CO2排放的影響，研究表明，征收碳稅將使中國經濟在短期內承受損失，但碳排放量將有所下降，長期來看碳稅的負面影響將小得多。

Pearce[12]在對碳稅的研究中提出雙重紅利（Double Dividend）理論，所謂雙重紅利是指若導致稅收扭曲的稅種能被環境稅所替代，將產生雙重紅利，一能通過糾正市場負外部性，改善生態環境得到綠色紅利；二能通過減少稅制扭曲，提高效率，進而帶來社會福利形成藍色紅利。Feldstein進一步指出碳稅不僅通過減少污染物排放達成環境紅利，而且還額外具有減少整體經濟的成本，提高政府收入的紅利。Meng等人[13]根據澳大利亞數據的模擬結果，提出碳稅可以有效削減排放，但會造成經濟溫和收縮。由于GNP中包括本國企業在外國的產值（不受本國碳稅約束），不包括外國企業在本國的產值，因而較GDP受碳稅影響更小。若碳價格信號機制暢通，碳稅補償計劃不會對減排造成重大影響，同時會大大減輕碳稅對經濟的負面影響。

王金南等人[14]采用國家發改委能源研究所自主開發的我國能源政策綜合評價模型――能源經濟模型，根據中國目前的CDM價格及外國碳稅稅率，模擬了三種功能不同碳稅方案對中國國民經濟、能源節約和 CO2排放量的影響，結果表明即使忽略中國減少進口、增加新興產業投資等利好因素，三種方案對中國GDP的影響也不會超過0.5%，近期在中國征收碳稅是一種可行的選擇。同時隨著稅率的提升，碳稅對能源消費的影響愈加顯著。當2030年碳稅價格為200元/噸碳時，與基準情形相比節能率可達20%，節能效益也將近3%。

Karki等人的[15]分析表明，用非化石燃料替代化石燃料（如核能和可再生能源）可完成全球二分之一的碳減排目標，碳定價政策如碳稅更能促進這種替代帶來減排效應。征收化石燃料碳排放稅，可以提高化石燃料發電價格，減少客戶對此方面的能源需求，同時提高可再生能源發電量，這被稱為碳稅的“收入效應”和 “替代效應”。兩種效應疊加影響一國能源產業的格局，風能、生物能等產業有可能占據主導地位。Baker和Shittu[16]研究了企業在不確定的碳稅的情景下為實現利潤最大化的研究與發展（Research & Development，R&D）投入選擇。面對兩個不同的研發項目：實現降低低碳能源技術成本研發和現有技術的減排研發，他們發現最優的R&D并不單純因碳稅的征收而遞增，一般而言，企業面臨碳稅壓力時對傳統能源技術的研發會經歷先升后降的過程，那些靈活的企業在面對不確定的碳稅稅率時會選擇研發能源替代技術，實現能源轉型。

Zhang和Baranzini[17]認為相對于勞動力成本、國際匯率變動等宏觀因素而言，碳稅對一國企業的競爭力影響比通常認知要更為微弱。碳稅在增加了無碳和低碳產業的競爭力、保護環境的同時，可增加國民收入。稅收循環政策比退稅和免稅措施對貿易和能源密集型產業的成本效益比要高，且更具減排效應。考慮到未來碳稅可能以較高的利率征收，其所產生的經濟影響如對收入分配、社會福利等的影響可能比當前更加尖銳。

事實上早在1994年，Symons等人就從不同角度探討了碳稅對不同收入階層的影響，其分析結果顯示，碳稅具有累退性，碳稅導致家用能源、交通、食品價格上漲，相對高收入家庭而言，低收入家庭對家用能源的支出占收入比重更大，會承受更多的負面影響。Metcalf等人也發現碳稅的稅率增長實際影響著社會福利成本，但其累退性在短期一般均衡中被高估了，碳稅的福利損失每年減小0.5%。進一步研究中，Metcalf和Weisbach[18]指出應在碳稅征收中考慮通過調整所得稅等稅收制度改革來平滑碳稅的再分配效應。

（四）簡要述評

國內外學者多從庇古稅角度研究碳稅，并提出初步的碳稅設計方案。歐美國家相繼開征碳稅對碳稅的效應研究逐漸增多，研究者大多通過構建CGE等相關理論模型，利用數值模擬和情景分析等方法，分析碳稅的總體效應和不同的碳稅方案產生的效應。碳稅效應可分為直接和間接兩個方面，直接效應是指征收碳稅通過碳定價對能源消耗、CO2排放和氣候環境造成的影響，間接效應是指碳稅雖不對末端收入征稅，但間接對經濟發展、產業格局、福利分配等方面造成影響。在對碳稅效應的研究中學者們的觀點可分為兩類：一種觀點認為，碳稅減排效果明顯，對經濟、企業競爭力、社會福利等的負面影響小，甚至還能通過稅收返還制度使低收入者受益；另一種觀點認為，碳稅減排的激勵效果并不理想，反而會導致化石能源和電力價格上漲，顯著拉低國民的生活水平，碳稅的累退效應甚至會擴大收入差距，削弱國民的動力。由于存在國家和地區差異，加之可用數據缺乏，各項碳稅效應研究結果有所不同，但碳稅的負面影響說明對碳稅稅制進行反思和動態調整是非常必要的。

三、碳交易

（一）碳交易的引入與內涵

碳排放權交易的理念可追溯到污染權交易。排污權交易源于科斯（Coase）定理，科斯[19]最早指出外部性產生的根源在于模糊的產權，只要明確界定產權（在交易成本為零的條件下），就可以最小的成本解決外部性問題。Dales[20]首次提出排污權交易的概念，并指出排污權交易應包括兩方面內容：實行排污許可證制度及準許排污許可證轉讓、買賣制度。Montgomery[21]證明了基于市場機制的排污權交易均衡是存在的，排污權交易體是一種兼具成本優勢和公平性的環保手段。Manne和Richel[22]進一步闡釋了交易對排放權體系的必要性，認為無論初始排放權如何分配，不同區域的排放權價值很有可能存在偏差，限制交易會導致比較優勢的扭曲。Stavins[23]認為排放權交易制度應考慮八方面因素：總量控制目標、分配機制、排污許可、市場運行、市場定義、監督與實施、分配和政治性問題、與現行法律和制度的整合。

1992年，政府間氣候變化專業委員會（IPCC）通過談判，達成了《聯合國氣候變化框架公約》（UNFCCC，簡稱《公約》）。1997年12月《公約》的第一個附加協議《京都議定書》正式通過，提出將市場機制作為減排以CO2為代表的溫室氣體的新路徑，將CO2排放權作為一項商品進行交易。《京都議定書》同時建立了三種靈活交易機制，即國際排放交易機制（International Emission Trading，IET）、聯合履約機制（Joint Implementation，JI）以及清潔發展機制（Clean Development Mechanism，CDM）。IET機制規定具有減排義務的特定締約方可以轉讓碳排放權配額（Assigned Amount Unit，AAU），并形成相應的基于配額的碳金融市場；JI機制允許特定締約方之間通過投資節能減排項目獲取減排單位（Emission Reduction Unit，ERU），相當于在工業國家間轉化減排單位；CDM 則允許特定締約方用在發展中國家推行減排項目獲得的經核證的減排量（Certified Emission Reductions，CER）來抵減其減排指標，同時也為發展中國家實現可持續發展，參與國際碳金融市場提供了機遇。

（二）碳交易實踐

排放權交易機制可以三種模式建立：限額交易模式、基準線信用模式和混合模式。按照交易的原生產品（CO2排放權）的來源，可分為基于配額的市場（Allowance-based Market）和基于項目的市場（Project-based Market）。配額市場在碳交易市場中占據主導地位，其交易原理為限額交易制度（Cap & Trade），由管理者指定總的排放配額，并在參與者間進行分配，參與者根據自身的需求來進行排放配額的買賣。《京都議定書》中的國際排放交易IET機制、歐盟排放交易體系（European Union Emission Trading Scheme，EU ETS）及一些自愿交易機制均屬此類市場。項目市場的交易原理為基準線交易（Baseline & Trade），這類交易主要涉及具體項目的開發，低于基準排放水平的項目或碳吸收項目在經過認證后可獲得減排單位。項目市場主要分為JI市場和CDM市場。本文以碳交易市場中的典型代表EU ETS、CDM和芝加哥氣候交易所（Chicago Climate Exchange，CCX）自愿減排機制為例進行介紹。

EU ETS屬于強制性的配額市場，涵蓋整個歐盟層面的區域排放交易體系，它以限額交易為基礎，以CO2為管制氣體，以能源活動、黑色金屬生產與處理、采礦等為管制對象，覆蓋電力、熱力、鋼鐵、航空等高排放行業。基于總量控制原則，歐盟評估各成員國的減排目標并分配給各國CO2可排放量（在EU ETS初期配額都是以祖父式分配無償取得，自2013年起逐漸變為拍賣）。根據歷史排放、預期排放等因素，這些配額又被分配到各國的排放企業。經第三方認證機構核準，在區域內CO2排放總量低于允許排放量的條件下，區域內各排放源之間可通過排放配額交易方式調劑余裕排放量。同時歐盟許可其成員國使用JI和CDM項目帶來的核證減排量折抵其CO2排放量，形成核證減排交易。

CDM屬于項目市場的重要組成部分，是發達國家與發展中國家各自發揮比較優勢的雙贏選擇，核心是發達國家企業實體經發展中國家批準利用資金和技術優勢在東道國實施減排項目換取CERs。CDM可分為兩級市場：一級市場基本由發展中國家提供，由于風險較大，CERs價格偏低；二級市場囊括了遠期合約簽訂而CERs尚未生成時的交易，市場效率較高，交易額度較大。CDM項目涉及能源工業、化學工業、交通、采礦等十三大項，一方面通過垃圾填埋等清潔技術減少溫室氣體的排放，另一方面通過改善土地運用和造林等方式增加對大氣中溫室氣體的吸收。項目流程包括論證、設計、審批、注冊、實施、核查核證等多個環節，項目設計是其中關鍵。目前中國是全球 CDM 項目市場的重要參與者，占據簽發的 CERs 的半壁江山。

CCX自愿減排市場是全球笫一個運用法律約束力和市場機制來進行溫室氣體減排的國際性平臺。該交易所開展的減排交易項目涉及電力、能源、制造等行業產生的CO2、CH4、N2O、HFCs、PFCs和SF6等六種溫室氣體，提供溫室氣體排放配額、經核證的排放補償量和經核證的先期行動補償量三種基本產品。目前CCX有四百多個會員實體，會員分別來自航空、汽車、電力等數不同的行業，可分為兩類：一類是必須遵守其承諾的減排目標的企業、城和其它減排單位，其義務是在事先設立的減排目標基礎上每年減少1%，四年減排4%，若沒有完成目標就需向其他會員購買排放許可證，或通過投資減排項目產生的抵扣性碳信用額抵減原來的減排量；另一類則是該交易所的參與者，通過將減排項目集成打包出售、直接出售碳排放權等方式參與交易。

（三）碳交易制度研究

CO2排放權是一種稀缺資源，其初始分配的公平性和有效性是碳交易順利推行的基礎。排放權初始分配主要有兩種形式：免費分配和公開拍賣。免費分配包括依據排放企業的歷史排放標準獲取一定比例排放權的祖父制分配及依據企業當前產量和單位產量獲得排放權的分配。由于排放權具有同質多物品屬性，公開拍賣多采用標準密封投標方式，包括單價拍賣、首價拍賣和維克里拍賣三類。此外拍賣還可以采用增價拍賣，該拍賣方式具有較好的價格發現機制。多數研究者更傾向于公開拍賣。Goulder等人[24]、Fullerton和Metcalf[25]等運用一般均衡模型分析認為非拍賣的配額方式帶來的成本大于其他分配方式，若進行拍賣分配并將所得用來削減排放稅帶來的稅收扭曲，則會帶來祖父制分配二倍的成本效益。拍賣可以提高企業革新技術的積極性，減少政治摩擦。同時拍賣方式保障了新進入的企業與原有企業在取得排放權配額方面平等一致。Venmans[26]認為免費分配帶來的意外收益將使財富由消費者向企業轉移，降低了收入分配的公平性。不過也有學者如Vesterdal和Svendsen[27]認為祖父制分配更適應當前不完備的市場現狀。

碳價格是影響碳交易市場的主要力量之一，關于碳價格的研究集中在價格驅動因素等方面。Christiansen等人[28]提出政府政策、技術指標、市場基本面乃至氣候等因素都在一定程度上影響了排放權價格，宏觀經濟狀況則決定了市場的均衡價格。Mansanet-Bataller等人[29]運用多元分析法研究了電價和天然氣價格與碳價格的關系，發現二者互為因果，極端氣候也對排放權價格具有一定影響。Hintermann[30]證實，極端寒冷氣候與碳價格存在非線性相關。Chevallier[31]通過EGARCH模型分析，指出企業年度減排的違規情況以及后京都議定書時代國際協議不確定性的增加，可以解釋碳價格的不穩定波動。Nazifi[32]通過對EUAs和CERs的動態價格變化的參數分析指出交易限制、監管變化和CERs的不確定性是影響排放權價格的重要因素。在對EU ETS碳價格的研究中，Benz和Hengelbrock[33]依據EU ETS 中排放權價格動態機制指出存貸機制和交易的時間間隔對價格也具有影響。Bredin和Muckley[34]使用靜態和遞歸的Johansen多變量協整近似比率檢驗，發現在EU ETS的第二階段產生了新的排放權定價機制，并由市場基本面要素推動價格走向成熟。

在碳交易系統設計方面，一些學者認為熱點（hot spots）是限制排放權進行空間覆蓋的主要原因，如果不考慮時間熱點（temporal hot spots）的風險，一個具有成本效益的排放權交易體系應具備時間柔性，即排放權可以儲存和借用。Vesterdal和Svendsen在對于歐洲溫室氣體排污權交易進行分析，發現管理者在計劃初始期間應避免覆蓋太多行業，以盡量減輕對經濟的負面影響和減少反對者。Perdan和Azapagic[35]認為在克服技術和非技術障礙后，應在政治支持和經濟穩定條件下逐步在地域、時間和覆蓋行業等范疇擴大排放交易。

各國在實施減排計劃的同時，也面臨著碳交易所帶來的行業管制、經濟安全、法律等多方面的風險，以CDM機制為例，Dutschke等人[36]認為CDM項目存在基準線評估風險、商業風險、經營風險、自然災害等風險，馬建平和莊貴陽[37]指出CDM 項目開發過程中可能發生審批失利、審定退回、注冊失敗、報告偏差和協議違約等五大風險事件和宏觀經濟不確定性風險，給業主造成經濟損失或減少其減排收益，業主須通過關注宏觀政策動態、科學確定基準線、加強環境治理等方式規避風險。

（四）碳交易效應評價

有關碳交易效應的研究集中在CO2減排效果、經濟發展、行業格局等方面。Babiker等人運用CGE模型和EPPA模型分析認為，國際碳排放交易機制可能導致貿易國的福利損失。通過對印度經濟學家Bhagwati提出的貧困化增長國家案例進行分析，他們發現貿易條件惡化和扭曲性稅收的交互作用抵消了一國在碳排放交易因低減排成本獲得的收益。Silva和Zhu[38]認為由于富裕國家的排放許可證價格更高，國際貿易將導致污染產業由富國轉移到較貧窮的國家。同時沒有參與《京都議定書》的國家會因排放更多的國際污染和更低的本地污染而獲得雙重收益。但也有眾多學者發出反對聲音，Stankeviciute等[39]通過研究歐洲部分部門的邊際減排成本曲線，比較不同國家和地區在2010和2020年兩種不同的碳交易市場結構下ET EUS的有效性后認為，在短期內超過50%的CO2減排量都是在歐盟排放交易體系中的行業部門尤其是電力部門中實現的。

Bode[40]認為在免費分配機機制中，因引入碳交易導致電價上漲，電力部門從此獲益最多。Bunn的研究也證實得出碳排放權確實可以影響天然氣或電力的價格。Lee等[41]指出在石化部門，上游行業從碳排放交易中賺取利潤，而下游行業因未能實現其減排目標不得不購買額外的排放權。Gulbrandsen和Stenqvist[42]的研究發現，EU ETS通過影響電力價格對紙漿和造紙業產生沖擊，造紙業在CO2減排技術的研發和應用方面進行大量投入。Tuerk等人[43]提出具有碳中性特征、零減排成本的生物能源將來會成為碳交易計劃的重中之重，對農業和林業部門的政策偏移可以有效引導對碳價格反應敏感的企業發展生物能源。

（五）碳交易與碳稅的比較研究

碳稅屬于價格調節型市場化工具，碳排放權交易制度是數量控制型市場化工具，關于二者的比較研究一直是學界熱點。早期受庇古和科斯啟發，人們認為只要邊際排放成本與碳價格相等即可達到減排作用，碳排放權交易與碳稅實質上是等效的。但Weitzman發現，由于政策制定者在決定稅率或確定排放許可數量的不確定性，排污邊際成本曲線的斜率與邊際效率曲線斜率不同，導致兩種工具不再等效。Newell和Pizer[44]修改了Weitzman模型并將其應用到環境問題上，發現價格工具比數量工具更加靈活，稅收政策所產生的的社會凈福利更高。Goldblatt[45]認為考慮到福利沖擊、政策的長期穩定性等因素，碳稅比碳交易更適合中等收入的發展中國家。但是由于碳稅的減排效果確定性較差和政治阻力，碳稅并不比碳交易更受國際社會歡迎，《京都議定書》最終選擇碳排放權交易制度作為全球減排的主要機制。

也有學者探討碳稅與碳交易綜合運用成為復合工具或雙軌機制的可能性。McKibbin和Wilcoxen[46]提出混合利用碳稅和碳交易政策具有單一措施不具備的優點：可以避免碳稅的再分配問題、提供內在的監督與實施機制，還可以獲得真實邊際減排成本的信息。Tamura和Kimura[47]也提倡碳稅與碳交易的結合，他們認為對于日本等工業能耗已經極具效率的國家，僅靠碳稅難以實現減排目標，加入排放權交易后，碳稅對企業利潤的不良影響將減少50%，并且通過貿易的增加獲取更多利益。

（六）簡要評述

碳交易的研究初期集中在制度設計上，如交易模式、排放總量確定、初始額度分配、交易監管等。在ET EUS、CDM等機制付諸實踐后，學者對上述機制的效應評價、制度改進等方面的研究越來越多，對電力、石化、造紙等行業予以特別關注。普遍認為碳交易帶來的影響是復雜的，碳交易制度對節能減排有明顯作用，但對行業格局、國家福利與發展卻有利有弊。多位學者對價格的驅動因素進行了分析，但由于碳交易實踐期間短、碳價格數據缺乏，現有的實證研究無法給出碳價格形成機制的有力證明。隨著碳交易在各國實踐的深化，英國、澳大利亞相繼走上碳稅與碳交易綜合運作的探索之路。在下一步研究中，碳交易與碳稅的結合、碳交易的國際流動與協調、交易風險的識別與規避、交易創新機制等都是探討的新方向。

四、碳金融

（一）碳金融的引入與內涵

從演進進程看，碳金融是環境金融的一個重要分支。Sandor首次提出環境金融定義后，Salazar[48]對環境金融進行了較為深入的研究，認為環境金融是金融業為服務環境產業的新需求而進行的升級和創新，存在體系差異的金融業和環境產業通過環境金融銜接起來，實現保護環境的功用。Cowan[49]認為環境金融解決的是社會推行的環保事項的資金融通問題，并不涉及干預社會決策。金融業在促進資金融通的同時也能從發展環境產業中受益。此外他探討了實現環境金融的途徑，如發展環保基金、小規模排污權交易、債務掉期合約等。Labatt和White[50]將環境金融分為兩部分，一是可持續發展與金融績效的關系，二是環境金融中銀行和金融服務的實現。在此基礎上他們定義了環境金融產品，認為它是所有為實現保護環境，規避環境風險而開發的、市場化運作的金融產品。

《京都議定書》簽訂后，三種碳交易市場機制的出現使得溫室氣體排放權由免費的公共資源變成具有交換價值的私有物品，具備金融資產屬性，極大推動碳交易市場與碳金融的形成和發展。世界銀行在的研究報告中指出，碳金融為購買產生（或估計產生）溫室氣體減排量的項目所提供的資源，其定義應為碳減排項目投融資。我國學者王遙[51]也給出碳金融的解釋，認為碳金融是應對氣候變化的金融解決方案，包含市場、機構、產品和服務等因素，是實現可持續發展、減緩和適應氣候變化、災害管理三重目標的低成本途徑。碳金融市場可理解為狹義和廣義兩個層次：狹義碳金融市場僅指由國際上溫室氣體排放權指標及其衍生產品的標準化市場；廣義碳金融市場還包括與碳交易市場發展緊密相關的CDM投融資市場及節能減排項目融資市場等，本文所指的碳金融市場為廣義概念的市場。

（二）碳金融實踐

經濟低碳化的重點在于節能減排和發展可再生資源，碳金融的功用正在于減排項目的投融資和金融工具的創造。目前碳金融市場集中在歐盟碳排放交易體系和北美碳減排交易體系，本文主要從碳金融市場的參與者與產品角度觀察碳金融市場實踐。

衍生品交易占到碳金融市場70%以上，歐洲氣候交易所（ECX）以EUAs和CERs為基礎產品，在2005年4月首次引進EUAs期貨合約交易，目前發展相對成熟，引進了具有標準格式、明確規范的碳金融交易合同。紐約―泛歐證券交易集團BlueNext環境交易所現已成為全球規模最大的碳信用額現貨交易市場，交易產品有CERs與EUAs的現貨和期貨。目前全球主要的期貨和期權產品為限定于歐盟排放交易體系下的ECX金融合約、EUAs期貨及期權、CERs期貨及期權。紐約商業交易所（NYMEX）旗下的綠色交易所（Green Exchange）和芝加哥氣候期貨交易所（CCFE）都是碳金融衍生品交易的活躍平臺。

銀行業是碳金融市場的主要參與者，綠色信貸是其較早參與的碳金融項目，依據“赤道原則”商業銀行在進行貸款投放時，審慎評估貸款方項目的環境破壞風險，有選擇性地對可再生資源和清潔燃料項目予以傾斜。荷蘭銀行、巴克萊銀行、花旗銀行、興業銀行等銀行已經開展了包括低碳項目融資、商業建筑貸款、綠色汽車貸款等多門類的綠色信貸工作。此外，在碳金融市場上商業銀行提供的產品和服務還包括：投資參股低碳企業；對CDM等碳項目應收賬款融資，并促成排放權交易；為低碳項目交易雙方提供咨詢、擔保、融資租賃、信用增級等中間服務；提供CERs二級市場交易平臺，增強碳交易的流動性；推出氣候信用卡等個人“碳中和”業務；開發各種與碳交易價格、氣候指數掛鉤的金融產品，為碳排放權買家提供有效的風險管理工具，為投資者提供新的投資渠道。

為了推進國際碳交易活動，一些國際金融組織實施了專項集合投資計劃，設立碳基金。低碳投資的載體一般可分為三類：項目機構、政府購買計劃和碳基金，一般而言以上三類都可算作碳基金。按投資主體的不同，碳基金可以分為由國際組織或政府設立管理的公共基金（如英國碳基金、亞太碳基金），由政府、投資銀行和企業聯合設立實行企業化管理的混合基金（如日本碳基金、德國碳基金）和企業為投資獲利而出資設立管理的私人基金（如瑞銀綠色投資基金、德銀氣候保護基金）。目前世界銀行管理著12個碳基金以及相關機構，主要有碳原型基金、生物碳基金等特別基金和意大利碳基金、歐洲碳基金等國別基金，特別基金主要功能在于培育京都機制下碳市場的形成和發展，國別基金的主要功能在于購買Jl或者CDM項目的溫室氣體減排額度，幫助相關工業化國家完成減排目標。

碳金融發展需要金融服務業全方位支持。從碳排放權的產生到最終進入二級市場，過程中資金需求大，未來收益不確定，瑞士再保險創造了具備或有上線的減排交易遠期保險產品，美國保險公司已經推出了碳排放信用保險、碳交易保險產品，為碳交易雙方提供保障。近年來還出現巨災債券和天氣衍生金融產品規避天氣變化對企業運營和銷售等造成的不利影響。

（三）碳金融市場研究

碳金融產品價格是吸引和激勵投資者與企業關注氣候變化，投資碳減排的重要機制。在現貨與期貨價格的相關性研究中，Wagner和Uhrig-Homburg[52]認為碳期貨是合適的風險對沖工具，期貨與現貨的價格差別在于持有成本，即期貨價格是現貨價格加上應計利息，風險中性定價理論可運用于碳期貨估值。在現貨價格與期貨價格的關系研究上，Rittler[53]分析EUA現貨與期貨的短期動態價格和長期價格，發現價格波動傳遞結構被擴大至高頻水平，期貨價格最先反映市場信號，后影響現貨價格，具有價格發現功能。Arouri 等人[54]也通過VAR模型和STR-EGARCH模型對第二期EUA碳現貨和期貨價格間的關系進行研究，發現二者的收益和波動性是不對稱和非線性的，非線性模型可作為預測EUA價格的有效手段。

碳金融交易是否能夠有效運行，市場是否有效，核心在于碳金融產品價格在信息可獲得條件下是否有效。Benz和Hengelbrock利用向量誤差修正模型對EUA期貨市場的ECX和Nord Pool交易平臺2005-2007年數據進行分析，發現隨著交易強度增加，即使是交易成本較高，流動性較差的期貨市場也有助于價格發現。Daskalakis和Markellos[55]對歐盟碳排放交易體系的三個主要交易市場Powernext、Nord Pool和ECX的碳金融資產現貨價格和期貨價格建模分析，發現現貨價格具有跳躍性與非平穩性的特征，碳金融市場是弱勢有效的，主要原因在于歐盟碳交易體系尚未成熟，以及政府對短期投資和碳配額融資的限制。

在市場風險方面，Blyth等人[56]采用隨機模型分析，發現氣候政策不僅對碳金融產品預期價格有直接影響，也強影響碳市場的風險特征。市場設計影響市場風險，同時也影響投資行為。政府在制定碳金融市場規則，預期投資者對價格信號反應程度時應綜合考慮風險因素，同樣，企業在制定投資和交易時也要區分驅動因素和風險因素。Fankhauser和Hepburn[57]從允許碳排放額度的跨期儲藏和跨期借貸等方面對碳金融交易市場進行多角度設計，以此達到碳排放權交易市場具有靈活性和碳排放權價格波動能夠具有可預測性。

創新是碳金融不斷發展的動力，Fankhauser和Hepburn基于當前碳市場靈活性最大化和成本最小化要求的挑戰，從碳排放額度的跨期儲藏和跨期借貸等方面進行多角度創新設計。在創新和完善碳市場的研究中，Knox-Hayes[58]提出發達國家碳市場已相對成熟，碳交易可通過現代虛擬的平臺實現，但仍需要一個真實的社會連通和人際網絡，對于建立未來新型市場，出于社會協調互補和降低沉沒成本的考量，可以在現有市場基礎上發展倫敦和紐約市場并加強這些金融中心的重要性。

（四）碳金融效應評價

由于具有交易迅捷、流動性高、風控成熟等優勢，碳金融衍生品市場在吸引市場參與者、防范碳交易風險方面發揮重要作用。Benz和Klar認為衍生品的價格發現功能可以使投資者對碳交易產品價格做出更合理的估計，制定更加有效的交易策略與風險管理決策。碳金融衍生產品的出現和發展無疑成為碳市場更好發揮資源配置作用的重要推動力量。

相較于傳統模式，Haigler[59]認為碳金融通過對溫室氣體排放權定價的方式提供了更加環保、健康、經濟高效的減排機制，可以極大促進發展中國家的清潔能源技術發展。Hogarth[60]對烏拉圭太陽能計劃低碳信貸項目的研究得出結論貸款改變當地居民的能源結構，顯著降低太陽能使用家庭的系統成本。

杜莉等人[61]還從理論和實證角度分析碳金融的溢出效應，認為碳金融體系的不斷拓展，推動減排成本收益的轉化，推進能源鏈轉型的資金融通，促進低碳產業發展技術的國際傳導，同時轉移和管理氣候風險，對低碳產業發展發揮重要的助推效能。Kozlecka等人[62]對國際碳基金的研究也從側面證實國際碳市場的發展和歐盟交易體系的存在提高了投資者特別是歐洲投資者對碳交易的積極性。

（五）簡要述評

碳金融已成為低碳研究中一個十分引人注目的新領域。國外研究少見“碳金融”字眼，多以碳市場代替，且研究多基于微觀層面（如碳金融產品設計和定價、市場效率、政策設計等），重點關注EU ETS平臺和CDM機制，對金融業、工業、農業等各個行業，歐盟、北美、發展中國家均有涉及。由于碳金融僅處在試點階段，缺乏實踐經驗，國內研究集中于宏觀領域（如市場發展步驟、交易制度選擇等），重點研究CDM機制，多為定性分析，定量研究相對缺乏。國內外研究者對碳金融的影響、市場效率等問題有較一致的認識，認為碳金融促成了更規范、安全的碳交易平臺，但在微觀層面如碳衍生產品定價模式、風險監管等方面莫衷一是。當前的理論研究還難以適應多元發展的碳金融實踐，迅速發展的碳金融市場需要加豐富的、前瞻性的理論研究來支撐。

五、主要結論及研究展望

低碳經濟實踐及低碳研究已經持續數十年，基于上述實踐掃描和文獻述評可以發現，國內外學者均對以上三種低碳經濟工具從不同角度進行了分析和探討，特別是國外學者對各種工具的優劣、工具和產品定價、制度設計、影響效應等方面已經進行了兼具深度和廣度的研究。但囿于實踐歷史短、數據匱乏、視野狹窄、創新缺乏等原因，各項研究尚未形成一個系統的理論體系，仍存有較多缺陷。為實現低碳實踐良性發展，低碳經濟理論還有廣闊的發展空間。

碳稅研究應構建邏輯明晰的因果模型，分析碳稅決策者和納稅主體所期望達到的目標、面臨的約束及可能的選擇，進而對碳稅的影響進行科學評價。由于碳稅具有累退性，如何在征稅同時實現公平是個難題，碳稅的設計應著重考量稅率上限設定、動態調整、稅收返還等方面實現稅收中性。單純依靠征稅減排不可避免存在局限性，下一步還應探討各種減排工具之間的交叉效應及混合工具的設計，以實現最佳成本效益。

碳交易研究中碳排放權配給是起點，隨著碳交易市場成熟，分配制度改革是必然趨勢，需要更加科學的模型和數據進行理論支持。近年來對碳價格的研究多限于價格驅動因素分析，對價格形成機制、價格波動和調控機制的研究還未深入，歐盟碳排放體系目前處于供大于求狀態，且經過金融危機后價格不斷下跌，亟需進行價格管理機制的研究。眾多文獻分析了碳交易市場對電力、能源、造紙等產業的影響，還需隨著市場的發展擴展視野，將區域乃至全球層面的產業結升級納入碳交易市場效應分析架構中。此外歐盟倡議的碳關稅充滿爭議，其正當性辨析和影響分析也有待研究。

因實踐起步較晚，國際碳金融市場建設還處于新生階段，如何設計和建立發展中國家碳金融市場，如何完善發達國家和地區碳金融市場，乃至如何在全球層面建立跨地域、多層次、高效率的市場體系將成為研究重點。在微觀層面，碳金融產品定價仍是核心問題，需利用金融學如行為金融、復雜性金融等前沿理論進行研究，形成具有普適性的定價分析范式。金融機構是碳金融市場主要參與者和產品研發者，對其經營模式評價、風險管控進行研究具有重要意義。值得一提的是，隨著交易鏈的不斷延展和碳資產證券化，碳掉期交易、碳交易CDs 等創新衍生品將不斷涌現，碳金融產品創新設計需要學界給予更多關注。

同時，國內學者應加強對國外經驗和理論的學習與反思，考察現行政策和試點實踐，結合我國實際，設計我國可行政策組合及實現流程，提出全方位、深層次、多角度的低碳經濟實現機制。

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