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據經濟觀察報，2003年10月27日報道，香港駿溢期貨公司聯合文萊國，將于年內在文萊 交易所正式推出中國統一指數期貨（以下簡稱中指期貨）。對此指數的推出，國內的業內相 關人士反應比較冷淡，甚至有些滿不在乎。他們認為，由于是在文萊上市，遠離中國大陸， 因此中國的市場主流投資者及中小散戶只能望洋興嘆，而且市場本身對參與者有很高的職業 要求，更增加了進入的門檻，故不會吸引很多的國內資金。其二，該指數的主要目標客戶群 是QFII, 但現在是QFII本身都沒怎么參與中國股票現貨，故沒有很大興趣直接參與該股指。
其實，這樣的看法不免過于膚淺和表面化。只要我們稍稍思考一下就會發現，這個似乎 心血來潮的“股指期貨’帶給中國的影響很可能是巨大的。首先，讓我們了解一下該股指期 貨推出的大背景：2003年是中國加入世貿組織的第3個年頭，中國金融業全面開放指日可待 ；中國已經正式實施QFII制度；而且即將推出的QDII（摩根大通預計最快明年第二季度就正 式推出）。同時伴隨著對人民幣升值的預期，大量的游資熱錢勢必瘋狂涌入中國（據有關數 據顯示，今年上半年有近400億的熱錢從日本和美國流入），使得中國資本市場的外來資本 越來越龐大。而深滬兩個交易所分別擁有各自股票指數的情況，已難滿足國際資本投資中國 市場的需要。人們迫切需要一個全面反映滬、深兩地的綜合指數。同時，由于中國長期缺少 一個綜合指數期貨，缺少一個資金對沖機制，而使投資者的風險無法化解，更會牽制投資者 的長期投資信心。正是基于這樣的時代和市場的要求，中國指期貨應運而生。簡言之，中指 的推出是一個客觀的必然。既然客觀上有了這樣的需求，那么就需要相關的產品來滿足。這 樣，作為資本市場體系中最活躍的股指期貨就成為了最佳選擇。
那么它的推出，到底會在多大的程度上影響中國的資本市場呢？下面就讓我們分析一番 。首先，看看中指期貨的主要目標客戶群QFII。的確，從當前情形來看QFII好像不會對此太 熱心。因為中國政府現在批準的QFII資金也就9億美元左右，相對于中國高達上萬億RMB的資 本市場來說的確是九牛一毛。但，不要忘了，中國加入世貿組織后，保護期限終將過去。一 旦中國金融領域全面開放，加上對中國人民幣升值的虎視眈眈，大量的國際游資熱錢勢必會 瘋狂 (其形式也許不一定以QFII的形式出現，可能是更隱秘的合法或非法的方式)涌入中國 。要知道資本的首要特征就是追逐利潤。它們的目的就一個：投資或投機中國資本市場，分 享中國經濟發展的豐厚利潤，以及由于人民幣升值帶來的匯率收益。但是中國的市場歷來是 瞬間萬變，風險極大，加上外國投資者本身對中國市場的不熟悉，更何況他們自身還直接或 間接帶著投機目的，更加大了他們進入中國這個還不成熟市場的風險。為此，他們會想辦法 ，通過相關金融產品來降低這種高風險。此時，中國指期貨無疑成了他們的最佳選擇。
再者，就國內而言。雖然現階段投資者的主流的確是以中小散戶投資者為主。但只要看 一看成熟的資本市場（比如像美國這樣的市場），我們就會發現機構投資者成為主流將是其 發展的大趨勢。而且隨著我國資本市場的進一步國際化，現代化，更加快這種轉型的速度（ 近幾年中國基金公司數量的快速增加便是最直接的證明）。一旦中國機構投資成為主流，那 么伴隨著中國QDII制度的實施，國內的資金勢必大量進入以香港股市為主的國外資本市場。 為規避投資國際資本市場的各種風險，文萊中指期貨必將成為QDII的最好選擇。當國內資本 市場的主流資金參與中指期貨，該指數對中國國內資本市場的影響就會大大增加。同時，也 不能排除國際游資為了獲利，轉而直接炒作國內的股票市場。一旦國內和國際的這兩種資金 流的力量結合在一起的時候，那勢必對中國的資本市場造成強大沖擊波。那時，文萊中指的 變動影響的將不僅僅是中國的資本市場，甚至可能影響到中國整個國民經濟。如果到那時我 們才意識到它的這種巨大影響，可能已經為時已晚了！
當然我們不否認中指期貨在促進和活躍中國的資本市場方面的積極作用。但我們更需要 做的是積極的研究和防控它可能造成的各種負面影響。這是因為中國的資本市場本身就存在 著許多先天性的不足，甚至有著致命的制度漏洞。中國整個金融體系又是如此的脆弱。一旦 被別有用心的投機者鉆了空當，那對中國整個經濟體系的傷害將是致命的。眾所周知，中國 的監管部門在人才和能力方面一直嚴重不足，誰也不敢保證假如投機者通過對中指的炒作使 中國產生重大經濟危機的時候有足夠的能力應付、化解危機。因此我們絕不能把中國統一股 指期貨的推出不當一回事。而應該未雨綢繆，提前考慮到各種可能出現的情況，及早研究相 應對策。只要我們把握了主動權，提前做好充分的準備，那我們就肯定能有效的掌控和防治 中指期貨的負面影響，更好的發揮出它對中國資本市場的積極作用。而這一切最基本的一點 就是相關的部門和人士必須從現在真正重視它。
?由于缺乏一個建立在制度化和持續性基礎上的全球溝通機制，使得全球資本市場和監管體系的信息流通不夠，且未能達到應有的運作效率，抵御沖擊的能力較弱
?在扼殺全球經濟增長的方式中，最確定的一種就是監管法規未能跟上市場實際發展。建立“全球資本市場工作組”，就是旨在確保市場參與者和監管機構集中注意力，緊跟當今互聯、復雜和不斷變化的市場環境
在過去幾周內，美國財政部、歐盟負責財經事務的機構以及金融穩定論壇，紛紛就全球資本市場監管法規的改革和現代化問題發表報告和提出建議。
由于金融市場全球化和復雜化程度日益加深，相關發展及監管頻頻超越單一國家法規的范圍，因此，對于相關法規進行與時俱進的改革，成為當務之急。
上述改革建議，部分是針對當前金融市場的不確定性而提出，其他則旨在確保市場長期高效運作和不斷提供經濟機遇。但我個人認為，改革欲取得更高成效，還應采取另一舉措，即有必要建立一個持續的、全球性的多邊對話機制。在此對話機制下，來自資本市場各個相關領域、代表公有部門和私營部門的金融專家們匯聚一起，就公共政策的方向和私營部門的業務操作進行互相交流。
時至今日，我們還沒有一個類似的制度化對話機制。雖然各界人士為建立一個健康、充滿生機和活力的金融市場作出了大量可貴的努力，但缺乏一個建立在制度化和持續性基礎上的全球溝通機制，使得全球資本市場和監管體系的信息流通不夠，而且未能達到應有的運作效率，抵御沖擊的能力較弱。
我們設想這一對話機制可稱為“全球資本市場工作組”(Global Capital Markets Working Group)，旨在確保市場參與者和監管機構集中注意力，緊跟當今互聯、復雜且不斷變化的市場環境。實現這一目標的最佳方式莫過于私營部門將在世界市場中獲得的信息和看法，以及他們每天在跨境活動中的經驗，以一種有效的方式與各地相關政策部門和監管機構共享。
推動這些信息共享、加強彼此間的觀點交流，將有助于監管機構采取相應措施，從而在推動市場持續發展的同時，加強對投資者的保護，增強市場穩定性。
鑒于當前全球資本市場種種備受關注的變化，這一努力顯得尤為重要。我們可以從下面三方面的變化來考慮：
首先，隨著越來越多的國家加強其金融基礎建設，實現經濟高速增長，全球資本市場的聯系更加緊密。聯合國的統計數據顯示，在這些因素的推動下，去年全球海外直接投資總額達到1.5萬億美元，創下歷史新高。
其次，全球資本市場的復雜程度也在增加。我們看到，高度復雜的結構性金融產品大量涌現，例如抵押貸款債券(Collateralized Mortgage Obligations，簡稱CMOs)、債務抵押債券 (Collateralized Debt Obligations，簡稱CDOs) 和信用違約掉期 (Credit Default Swaps, 簡稱CDSs)等，這些高度技術化的產品，即使投資者自身對它們的了解也并不總是那樣透徹。
再者，由于全球資本市場愈益復雜、聯系愈益緊密，資本流向出現重大變化――從西方流向東方、從公有部門流向私營部門、從發達市場流向新興市場、從受管制投資領域流向不受管制的投資領域，市場對于及時、透明和可靠信息的需求上升。
隨著上述及其它變化的迅速演變，金融監管法規只能努力跟上變化的步伐。每當步伐未能完全配合時，被削弱的金融基礎建設和投資者信心，將妨礙資本市場發揮經濟增長催化劑的作用。
此外，我們亦可從美國現行監管體系中的一些不足之處著眼，來理解金融監管現代化的必要性。
美國財政部最近的“金融監管體制現代化藍圖”(Blueprint for a Modernized Financial Regulatory Structure)文件提出，美國現行監管體系“存在若干不足，其中最重要的是沒有一家監管機構擁有監控系統性風險所必需的所有信息和權力?！庇需b于此，美國財政部在文件中強調，有可能會發生“嚴重影響金融體系，以致會使美國實體經濟遭受負面影響”的事件。
目前，美國、歐盟及其他國家還在就如何改進各自的金融監管問題爭論不休。有關各方面臨的挑戰在于，如何將這些變化與全球資本市場的實際情況相結合。的確，市場治理的法律責任依然是各地監管機構的事情，但不同地區之間需要在多個方面進行更好的協調，包括：監管理念，風險監察，提高透明度的措施、標準，以及最佳實務方案及原則，以提高全球資本市場的效率，增強其競爭力和穩定性。
金融市場的健康發展符合各方的共同利益，因此，我由衷地希望，金融市場人士能積極致力于建立“全球資本市場工作組” 對話機制。我同樣深信，在當前各方面正醞釀制定過去幾十年來最為全面的監管改革方案之際，此工作組可發揮極為重要的作用。
鑒于全球資本市場處于不斷發展變化之中，各個國家和地區的決策者不應各自為政，私營部門也應積極地與各界共享關于市場發展的知識。然而，我們需要一個各方認同的機制，持續推動和促進由世界各地相關代表們的參與和集體交流。
歷經十年甘辛,
笑傲資本江湖
“1999年8月,當時的國泰和君安兩大證券公司完成合并。從某種意義上講,正是這次合并,使國泰君安得以實現歷史性轉軌,從而也翻開了中國證券業發展史新的一頁。”
盡管當年那次合并所引起的轟動效應已漸漸消逝,但作為親歷者之一,祝幼一的心頭仍有著一份濃濃的歷史滄桑感。自2003年出掌國泰君安證券公司董事長以來,祝幼一經歷了一步步拋下纏繞在國泰君安身上的歷史遺留問題,并最終實現以全新的姿態縱橫于資本市場的突破。對國泰君安今天的成就,祝幼一頗以為豪:十年來,國泰君安在行業內確立的優勢,概括起來有六個方面:一是資產質量優良,資本實力排名前列,目前凈資產、凈資本在行業內均排在第三位,在非上市證券公司名列第一;二是公司業務全面均衡,創新優勢明顯,初步形成了基礎較好、綜合全面、創新突出的業務優勢;三是集約化管理模式形成,改革優勢凸現,基本建立起適應市場發展趨勢的組織架構和業務流程;四是人才基礎雄厚,人才結構、梯隊配置、專業水準和創新能力,均在業內和客戶中享有盛譽;五是風險控制能力較強,基本做到內控嚴密、運營安全;六是品牌優勢顯現,影響力不斷提高,品牌價值連年穩居券商首位,2008年進入中國品牌百強。
而內地投資者更關注的,是國泰君安在2008年以來的一連串傲人的數據:2008年,國泰君安實現股票、基金、權證交易總金額4.63萬億元,位列全國券商首位; 2008年股票主承銷金額176.90億元,位列全國第二,債券主承銷金額259.59億元,位列全國第三;截至2008年底,國泰君安證券受托管理的集合理財產品規模60.1億元,行業排名第二,其中“君得益”產品收益在券商權益產品中位列第一。
在國際業務方面,國泰君安證券2007年10月獲得QDII資格,是當時最早獲得此項資格的4家證券公司之一;2003年起開始開展QFII業務,先后為匯豐銀行、恒生銀行、渣打銀行多家著名國際投資機構提供QFII服務,在客戶數量、資產規模和交易金額等業務指標上名列國內前茅;國泰君安期貨公司率先獲得IB業務資格,首家取得國內金融期貨全面結算業務資格,并成為中金所“1號會員”……
人才和技術,
是國泰君安的兩大法寶
“十年來國泰君安在業內的成績是有目共睹的,優秀的管理團隊、專業的研究機構、便捷的數據系統、完備的服務,成就了今天國內名列前茅的國泰君安?！边@是很多專注于券商研究的分析師對國泰君安的共同印象。
國泰君安證券公司成立的十年間,證券行業經歷了全行業的綜合治理,很多老牌的證券公司在市場的嚴峻考驗下轟然倒下。國泰君安不僅渡過了難關,而且在“?！闭咧蟹Q王。祝幼一將此歸功于若干個“堅持”:一是堅持以人為本,重視隊伍建設,調動和發揮了每個人的積極性,形成群策群力、同心協力的氛圍;二是堅持合規經營,賺取陽光利潤,在風險“可測、可控、可承受”的前提下爭取更大的效益;還有堅持改革創新,提高公司的管理能力和經營效益……
2008年,是中國股市慘痛的一年,就在這一年里,中國股市的市值蒸發了近70%。然而就在這百年一遇的全球金融海嘯中,在國泰君安的利潤表上,依然顯示其2008年投資收益高達69.5億,在上海證券報主辦的“2008年度中國最佳證券經紀商暨理財產品評選”上,國泰君安更是獲得了“2008年度最佳證券經紀商”的稱號;在股指和成交額一路走低的不利影響下,國泰君安經紀業務的收入仍保持相對穩定,市場份額位居行業首位;同期的自營業務,也保證了業內領先的投資收益水平。
“以管理求效益”是國泰君安的準則,在多年來資本市場的沉浮中,祝幼一始終把團隊管理作為最實際的抓手。通過對組織結構進行多次的大幅度調整,逐步鍛造出一支優秀的管理團隊。現在,國泰君安的研究所也是國內券商中規模最大、研究實力最強的證券研究機構之一。國泰君安現有研究人員中90%具有碩士以上學位,20%具有博士學位。在研究過程中,團隊逐漸形成了貼近市場、貼近客戶、貼近業務的研究風格,并且在市場策略研究、行業與公司研究、金融工程以及發展戰略研究等領域具有明顯的優勢。
現代金融業,離不開信息化。便捷的數據系統是國泰君安管理鏈條上最重要的一環。由寬帶DDN、寬帶中繼與高速衛星通道組成的網絡平臺,是國泰君安在同業中能嶄露頭角的立身之本。
在全國客服中心的基礎上,國泰君安在業內領先推出互聯網創新服務――智博匯以及手機證券服務――易陽指。2008年6月25日,中國證券行業第一俱樂部品牌――君弘財富俱樂部誕生。這是國泰君安繼智博匯、易陽指之后的又一重大服務創新,首次在國內以俱樂部形式為投資者提供證券投資服務。
資本市場的中堅力量
一個成熟的資本市場應該具有多重功能――籌集資金的重要渠道,資源合理配置的有效場所。不過,祝幼一經常向同事們強調的是:中國的資本市場與國外同行最大的區別,在于我們還有著“保增長、保民生、保穩定”的社會責任。
毋庸置疑的是,十年來,國泰君安一直是中國資本市場的中堅力量。穩定發展的資本市場,是政府經濟刺激計劃的重要平臺。政府投資的效果要最大化,就離不開穩定發展的資本市場這個平臺來帶動民間資本的跟進。一般而言,資本市場直接融資可以帶動3―6倍的間接融資。因此必須在穩定市場運行的基礎上,多渠道地提高直接融資比重,使資本市場成為集聚民間投資力量、增加社會投資、擴大內需的重要平臺。
“發達國家的直接融資比重一般要占到整個融資額的50―80%,我國近十年來直接融資比重只維持在10―15%的水平。目前我國資本市場仍存在很多問題,比如企業債市場不發達、金融衍生品市場品種單一,投資者難以通過各種交易工具來進行套利和鎖定風險收益。因此,目前的中國資本市場仍有很大的提升空間?！痹谧Ｓ滓恍哪恐?未來的發展空間會有多個演化版本,但歸根結底,還是多層次資本市場的建設。
[關鍵詞] 虛擬資本 貨幣政策 貨幣供應量 利率工具
一、虛擬資本及其歷史發展
1.虛擬資本概念。虛擬資本（fictitious capital）概念最早由馬克思在《資本論》中提出。馬克思認為，“生息資本的形式造成了這樣的結果，每個確定和有規則的貨幣收入都表現為資本的利息，而不論這種收入是不是由資本生出的”。由此，人們把股票、債券等能夠帶來確定的、有規則貨幣收入的所有權證書虛擬化為資本，它們是“現實資本的紙質復本”。有價證券作為虛擬資本的載體，相對職能資本來說，第一，它不是勞動生產物，本身沒有凝結價值；第二，它不能在生產和再生產過程中發揮作用，不能作為職能資本；第三，職能資本是現實的資本，它的市場價值取決于現實的市場評價，而有價證券是非職能資本，它的價格很大程度上取決于預期；第四，它不是價值符號，而是價值收益索取權的證書。價值符號是價值實體的代表，能兌換不能增值，有價證券能增值。
但20世紀70年代以來，世界范圍內的金融產品創新和金融業務創新層出不窮，交易方式也日益多樣化，有價證券無紙化的趨勢也日益明顯。因此，馬克思在特定年代提出的虛擬資本概念無法涵蓋具有虛擬資本特征的各種資本憑證，而虛擬資本概念在國內目前還缺乏統一的界定，但可以理解為，虛擬資本是以實體經濟為基礎，又同實體經濟相分離的，并且有相對獨立運動規律的各種資本憑證。
2.虛擬資本歷史發展。虛擬資本是實體資本發展到一定階段后才逐步產生的，并隨著實體經濟的不斷發展而發展?？v觀虛擬資本產生與發展的歷史進程，大體可將其劃分為三個階段：
虛擬資本的產生階段?，F代銀行信用制度的出現標志著虛擬資本的真正產生，一方面銀行信用為虛擬資本的產生提供了貨幣制度基礎，因為銀行信用的貨幣創造功能使貨幣數量實現了成倍增長，這種增長并不代表經濟發展中現實貨幣的增長，因而使得貨幣的虛擬性大大提高；另一方面，銀行信用使借貸資本多倍于現實資本并多次參與現實資本增值的分割，使財富向銀行業集中，從而使虛擬資本獲得了快速的增長與發展。
虛擬資本的發展階段。隨著生產的發展，實體經濟的發展要求企業融資方式的多樣化，單一銀行信用已經不能滿足生產發展的需要，于是債券、股票等虛擬資本形式應運而生，并加速了虛擬資本向虛擬經濟的轉化進程。這種過程表現在，一方面債券股票等虛擬資本的產生催生了資本市場，另一方面有價證券的市場化使社會經濟逐步走向虛擬化。同時，伴隨著資本市場的不斷發展，社會經濟的虛擬化程度也不斷提高。
虛擬資本的快速膨脹階段。20世紀70年代資產證券化（ABS）的出現標志著虛擬資本的快速擴張階段正式開始。各種抵押貸款（住房、汽車等）、銀行和企業各類應收賬款等一切穩定的收入流都可以被證券化，或者在一些低信用等級的證券中加入較高信用等級的證券，并用其作為抵押發行新的證券，從而提高其流動性。由于這些信貸資產及初級證券本身就是虛擬資本，因此證券化產品不僅擴展了虛擬資本的種類，也使經濟的虛擬化程度更高。隨后風行全球的金融創新浪潮中出現了種類繁多的金融衍生品，其保證金交易制度使衍生品市場交易具有多倍的放大效應，即杠桿效應，使虛擬經濟不僅從增長速度也從規模上都遠遠超過了實體經濟。
3.虛擬資本的效應評價。虛擬資本的發展有其正面效應也有不容乎視的負面效應。就其正面效應來說，可以擴大貨幣資本的積累，促進資本的集中，加速資本的周轉。但其極易成為投機的工具，造成虛假繁榮，導致經濟危機的爆發，大大縮小整個社會的支付能力；隨著銀行信用和虛擬資本的發展，生息的貨幣資本不僅不反映現實資本的積累，而且自我擴張，導致生息資本與現實資本供求出現明顯差別，生息資本的過?；虿蛔悖环从郴虿煌耆从超F實資本的過剩或不足，增大了調控宏觀經濟的難度。
二、虛擬資本積累對貨幣政策帶來的沖擊
貨幣政策是宏觀經濟政策的重要組成部分，各國貨幣政策的終極目標側重點雖有不同，但基本都是圍繞穩定物價、充分就業、促進經濟增長和平衡國際收支等四個基本問題展開。因為貨幣政策終極目標僅僅為中央銀行制定貨幣政策提供了一個基本的指導思想，卻沒有提供具有可操作性的數量依據，因此，為了在運用貨幣政策過程中能及時了解政策工具是否得力，預測政策目標能否實現，貨幣政策中間目標的選擇是否正確以及確定后能否達到預期調節效果，將直接關系到貨幣政策終極目標能否實現。其選擇必須遵循以下幾條基本原則：第一，可控性。銀行通過運用各種貨幣政策工具，能對貨幣政策中間目標進行有效的控制和調節，能夠較準確地控制該中間目標的變動狀況及其變動趨勢。第二，相關性。中間目標必須與貨幣政策最終目標具有密切的連動關系，中央銀行通過對中間目標的控制和調節，就能夠實現貨幣政策最終目標。第三，可測性。中間目標對貨幣政策具有較強的反應能力。中央銀行能迅速、準確地收集到相關指標的數據資料，并且便于進行定量分析。第四，抗干擾性。貨幣政策在實施過程中經常會受到許多外來因素或非政策因素的干擾。中央銀行所選擇的中間目標必須使貨幣政策能在干擾度較低的情況下，對社會經濟生活產生調節作用。
遵循以上原則，不同經濟學家對到底應該選取何種金融變量作為貨幣政策的中間目標提出不同的看法。一是凱恩斯主義者主張的選擇利率作為貨幣政策中間目標，他們認為利率對投資、總支出、收入等國民經濟過程起著關鍵作用，而利率可以由中央銀行采取一系列措施加以調節，因此凱恩斯主義者認為利率是理想的貨幣政策中間目標。另一方面，以弗里德曼為代表的貨幣學派主張選擇貨幣供應量作為貨幣政策的中間目標。從各國的實際運作實踐來看，目前多以貨幣供應量作為貨幣政策的中間目標。
1.以貨幣供應量作為貨幣政策的中間目標受到的沖擊分析。隨著虛擬資本市場的發展，許多國家外源融資由過去的以傳統的銀行信貸融資為主轉向以證券融資，尤其是債券融資為主，加之金融衍生工具的不斷出現，使得傳統的較為理想的貨幣政策中間目標的有效性受到了極大的沖擊。
一方面虛擬資本市場的發展使貨幣供應量的范圍難以界定。到目前為止，各國貨幣當局是以流動性的強弱來界定貨幣范圍的。然而，虛擬資本種類的不斷增加和虛擬資本市場的不斷發展增強了不同金融資產之間的可替代性，因為金融衍生工具的替代性和避險功能使得各類資產在流動性上趨于相似，改變了作為交易媒介的資產和具有高度流動性的資產的構成，從而使得貨幣當局難以清晰地區分廣義貨幣和狹義貨幣。由于對貨幣的界定變得十分困難，因此以貨幣供應量作為貨幣政策中間目標受到較大沖擊。
其次，貨幣供應相對量和絕對量的改變。由于不同資產之間存在著較強的替代關系，貨幣供應量處于不斷變化之中。比如股票和存款這兩類資產，當股票的收益率較高時，存款就會離開銀行進入資本市場購買股票，于是 下降；反之，當股票收益率下降或投資者獲益后，又會將新增收入存進銀行，使得 上升。這種貨幣供應量的經常變化，為以貨幣供應量作為貨幣政策中間目標的實際操作帶來一定的困難。
再者，實際貨幣供應量與名義貨幣供應量不一致。以股票發行和交易為例，股票作為虛擬資本的一種形式，它取得了兩重的存在，即股票發行籌措的資金進入實體經濟的各個部門，形成現實的資本，遵循產業資本的運動規律而在生產過程中進行著價值增值。而股票一旦進入二級市場進行交易，則與企業生產過程中的資金運動并不直接相關。一般來說，股票市場越發達，市場交易越活躍，股票市場值越高，投資者持有股票的總成本減去一級市場的融資總額而形成的資本漏出額就越大。由于漏出的貨幣并未轉化為對經濟發展起支持作用的貨幣資金，從而使名義貨幣供應量與實際貨幣供應量之間出現不一致，作為貨幣政策中間目標的貨幣量應該是實際貨幣供應量，否則會降低貨幣政策的實施效果。
另一方面，虛擬資本市場的發展打破了貨幣供應量增長與物價間的穩定聯系。穩定物價是中央銀行貨幣政策的一個基本目標，在虛擬資本市場不發達的情況下，中央銀行可以根據一定的物價穩定目標來確定貨幣的供應規模及增長速度，貨幣供應量與物價之間的關系相對簡單，因為貨幣只有在商品市場上被吸收。而在虛擬資本市場高度發達的情況下，商品市場與資本市場之間是可自由轉換的，不同市場間的收益差成為引導貨幣流動的指揮棒。當居民對商品市場產生較為悲觀的預期，而資本市場具有穩定的收益時，中央銀行穩定物價希望進入商品勞務市場的資金會轉而進入資本市場，此時會使中央銀行穩定物價的貨幣政策失效。為使物價從低谷中走出來，中央銀行就須加大貨幣投放。但由于資本市場不可能永久繁榮，一旦某種因素導致市場反轉，貨幣又會從資本市場大量流出，其中的一部分會推動物價上漲。因此，在虛擬資本市場高度發達的情況下，中央銀行在貨幣供應量和物價穩定之間沒有經驗可談。
2.選擇利率作為貨幣政策中間目標受到的沖擊分析。高度發達的虛擬資本市場使貨幣政策的傳導機制更為復雜，增大了貨幣政策效果的不可預期性。一般而言，中央銀行主要是通過公開市場操作、調控官方利率來實現貨幣政策目標的，而中央銀行具有改變官方利率的能力則因為它是“高能貨幣”的壟斷供給者。
官方利率變動的效應通常通過兩個渠道進行傳遞：一是貨幣市場。官方利率的變動首先直接傳導到其他短期批發貨幣市場利率，這種利率的變化進一步對長期利率產生影響。如果市場預期長期利率也會下降，投資必然增加，使實體經濟的產出水平擴張。二是資本市場。根據股息貼現定價模型，官方利率的下降最終會促使虛擬資本市場上的股票、債券等金融資產的價格上漲，并通過財富效應刺激居民消費，促使企業投資的擴張和銀行放貸能力的增強。而這一切的最終結果會表現為實體經濟的增長和國民收入的增長和國民收入的增加，貨幣政策促進經濟增長的目標得以實現。
然而從各個國家最近幾年的實際情況來看，虛擬資本市場的發展使貨幣政策的傳導過程并不那么簡單，突出表現為利率對資本市場的影響在發生變化。一方面利率對資本市場價格的影響力下降，另一方面資本市場價格的漲跌反過來對貨幣政策的影響倒在加強。以中國為例，以前央行調息對股市的影響為利率上調，股價通常大跌；然而近幾年卻出現了相反的情況，利率上調，股價不跌反而上漲。
之所以出現這種與理論分析相反的情況，主要是投資者對利率變動本身的關注在下降，反而將利率的變動視為判斷經濟景氣狀況的信號：利率上調意味著經濟具有增長趨勢，而利率下調則意味著經濟出現衰退。
顯然，在利率變動對貨幣市場與資本市場價格產生相反影響的情況下，貨幣政策效果能否實現就具有很大的不確定性。
另外，虛擬資本的虛擬性使得其與實體經濟又不斷發生偏離，這種偏離通常表現為虛擬資產的價格泡沫。資產價格泡沫危害的嚴重性使得政府不能不對其予以高度的關注，并采取有效措施予以抑制。措施之一就是提高利率，但提高利率能否有效地制止泡沫的生長，則取決于利率的提升幅度能否改變資本市場上的收益預期。只要投資者在資本市場上的收益（包括預期收益）超過短期利率水平，中央銀行提高短期利率的貨幣政策就無法抑制資金繼續流入資本市場。而如果短期利率高于投資者在資本市場的收益，又會使投資者對資本市場產生悲觀預期，投資者將不斷離開資本市場，由于預期的自我強化效應，這種資產價格的下降通常以暴跌的形式出現，對實體經濟產生極為不利的影響。可見，無論是資本市場處于暴跌階段還是處于暴漲階段，利率政策的調控效果都十分有限。
三、貨幣政策面對虛擬資本積累的改革建議
以金融創新為主要特征的虛擬資本積累破壞了傳統的貨幣供求機制，不管是貨幣需求還是供給都因此變得不確定，貨幣政策的可控性降低，加大了貨幣政策的操作難度，同時也加大了政策的操作風險，稍微的政策偏差可能將誘發嚴重的宏觀經濟震蕩。
因此，貨幣政策制定者應當適應金融創新對貨幣政策工具和貨幣政策傳導機制的影響，充分重視社會公眾對市場的反應，充分利用市場機制，增加貨幣政策操作的市場化。從現在的情況看，由于貨幣供求機制的變化，以貨幣供應量作為貨幣政策中間目標的有效性正在逐漸減弱，為保證貨幣政策的實施效果，應當及時調整，適當考慮選擇以利率、匯率、通貨膨脹率等作為我國貨幣政策操作的中間目標。
參考文獻：
>> 滬港通是中國資本市場對外開放的起點 從滬港通看國內資本市場的完善和發展 滬港通將給中國資本市場帶來什么？ 中國資本市場開放：從滬港通到深港通 滬港通倒逼A股改革 “債券通”推開內地資本市場新大門 基于“滬港通”的我國資本市場有效性實證檢驗 深化資本市場改革適時啟動深港通 內地資本市場應向香港學習些什 資本市場“倒金字塔”之困 資本市場高頻改革圈點 問路資本市場改革 資本市場改革五舉措 資本市場注冊制改革 資本市場：改革開始了 滬港通交易低迷倒逼制度改革 專訪全國政協委員\摩根大通中國首席執行官方方:“人民幣國際化可倒逼資本市場改革” “滬港通”加速內地股市“成熟” 資本市場“韓流” 理解資本市場 常見問題解答 當前所在位置：中國 > 政治 > 滬港通倒逼內地資本市場改革 滬港通倒逼內地資本市場改革 雜志之家、寫作服務和雜志訂閱支持對公帳戶付款！安全又可靠！ document.write("作者： 譚保羅")
申明:本網站內容僅用于學術交流，如有侵犯您的權益，請及時告知我們，本站將立即刪除有關內容。 ? 2014年11月17日，上交所鳴鑼開市，滬港通正式啟動。
縱觀中國30多年的改革歷程，不難發現兩種頗有智慧的經驗：一是基層和局部的試點，然后全面推廣，二是以外部力量倒逼內部的改革。實際上，這兩種經驗的共同點都是試圖尋找到克服阻力的杠桿，把阻力降到最小。
改革的阻力之大，尤其以金融改革最為典型，其中，直接融資領域即資本市場的改革最為艱巨。A股長期的疲弱，和改革阻力之大以及改革停滯之久不無關系。而滬港通的啟動，則明顯是要尋找杠桿、克服阻力，從而倒逼改革。
但從目前啟動的情況看，滬港通提振A股信心的作用被過分強調，但倒逼改革的效果尚未顯現。對A股而言，改變“政策市”和“信心市”的現狀，不能單靠一次迷你型的管制開放，而是有賴于更為徹底和根本性的制度變革。 國際標準
滬港通的雄心不是聯通上交所和港交所，而是聯通內地中國資本市場和世界。
2014年11月17日，滬港通正式鳴鑼啟動。從這一天開始，中國兩個不同文化、不同法制環境中的股票市場實現了互聯互通。從滬港通的批準試點到最終啟動，歷時不到半年，和中途夭折的“港股直通車”相比，本次滬港通可謂神速和高效，也可見推行的迫切。
對于滬港通而言，由于香港投資者可以通過相法定程序和操作步驟實現對內地股票的投資，那么這種外部力量的加入，無疑會給監管者形成巨大的壓力。
而在此前的11月14日，財政部、國家稅務總局、證監會等部委就滬港通試點及QFII、RQFII等稅收政策問題做出了說明，明確對內地個人、香港個人（企業）買賣港、滬股差價3年內暫免征收個人（企業）所得稅?？梢哉f，滬港通在短時間內就實現了多部門的 “合力推進”，無疑是得到了高層的堅決支持。
樂觀者認為，十八屆三中全會明確提出，推動資本市場雙向開放，有序提高跨境資本和金融交易可兌換程度。而滬港通的正式啟動出臺，則是以上改革的重要步驟，將在互聯互通的基礎上實現“兩地資本市場的融合”。
滬港通最直接的意義是突破了跨境資本管制的藩籬。按照我國資本管制的相關規定，在滬港通開通之前，國外投資者如果希望投資A股市場，只能通過QFII（合格的境外機構投資者）和RQFII（人民幣合格境外投資者）投資。QFII和RQFII的“限制”主要體現在，僅限選定的機構投資者投資A股，而滬港通對符合條件的機構投資者和個人投資者開放。
在內地個人和企業的對外投資方面，投資者目前要進行海外投資，只能通過QDII（合格境內機構投資者）的方式進行，而滬港通則提供了內地投資者直接投資港股的機會，而僅僅對投資者設了“50萬元資金門檻”的限制。
近年來，隨著內地經濟的發展和企業在港股不斷上市，港股的總市值在全球一直穩定在前三位置。而在IPO方面，港股甚至長期獨占鰲頭。但隨著內地經濟放緩和主要國企的上市完畢，港交所的“活水”開始逐漸“干涸”。特別是阿里巴巴近期“棄港赴美”，更是對香港市場產生了不小的信心沖擊。因此，在不少觀點看來，中央推動滬港通的啟動，必然有刺激港股信心的作用。
另有樂觀派認為，“互聯互通”的真正目的可能在于經驗的交互借鑒，特別是以港股的先進經驗來推動A股的制度建設。滬港市場聯通后，境內外的投資者將同時能夠參與A股和港股這兩個過去完全獨立的市場。那么，投資者的訴求必將促使兩個市場在監管制度、交易機制、產品創新等各個方面相互借鑒。
對比A股，香港市場產品體系完整，除股票外，還有結構性產品、衍生權證、牛熊證、股票掛鉤票據、期貨及期權等。而目前，A股市場主要是股票現貨市場，衍生品只有滬深300股指期貨，其他種類缺乏。當兩個市場聯通后，差異將有助于加快內地市場的改革創新。
事實上，上海借鑒香港經驗的迫切性已經很明顯。作為全球第二大經濟體，其資本市場的“國際地位”正日益和中國的大國地位相背離。
以全球著名大摩指數（MSCI全球指數）為例，“中國內容”一直有所空缺。在業界，MSCI全球指數是歐美基金經理人對全球股票市場投資的重要參考指數，MSCI指數所組成的股票，都是大型股票，是國際資本市場的重要風向標，也代表了一國的資本市場發展水平和健康程度。
目前，盡管摩根士丹利資本國際（MSCI）公司針對中國股民推出了以人民幣計價的A股指數，但這個A股指數是獨立的國內指數，并非屬于MSCI國際股票指數的一環。換句話說，A股還沒有得到國際知名“標準”的認可。在這種情況下，中國進一步發展本國的資本市場，和國際“接軌”的愿望正逐漸強烈，這是滬港通“如期”啟動的重要推動力，也體現了高層對中國金融改革的戰略考量。 倒逼改革
滬港通的價值并不局限在讓A股得以對接資本市場的“國際標準”。一直以來，金融改革是中國經濟改革中最艱難的板塊。而改革之所以成功，很大程度在于改革者能夠在合適的時候，通過和國際的接軌來實現對內部改革的倒逼。在早先開放的間接融資領域，這種情況尤為明顯。
目前，中國在間接融資領域的開放程度高于資本市場等直接融資領域。隨著中國允許外資銀行在中國成立外資獨立法人銀行和人民幣業務的全面放開，外資銀行和內資銀行相比，基本上擁有了“國民待遇”，絕大多數內資銀行可以經營的業務，外資銀行都可以一視同仁地經營。
對外資銀行的開放步伐之所以如此之快，很大程度在中國加入WTO產生的倒逼機制。因為，按照“入世”的要求，中國銀行業需要履行開放義務，應在規定時間內取消對外資銀行經營地域、客戶對象和其他方面的非審慎性限制，即在WTO承諾的基礎上對外資銀行實行國民待遇。
在外資銀行進入內地之初，內資銀行驚呼“狼來了”。有分析認為，對外資銀行的開放的確遇到不少的阻力，但由于加入WTO的文件具有“強制性”效力。因此，在這種壓力之下，改革者的底氣更足，同時也能在和改革阻礙者的博弈中尋求“法律依據”。與此同時，這種倒逼機制在為外資銀行“讓路”的時候，也對內資銀行的股份制改造和經營改革起到了很大的推動作用。
但在資本市場，目前還缺乏這樣的倒逼機制。以QFII為例，由于有額度限制，不少外資基金很難在A股形成足夠的話語權，更無法成為一種倒逼力量。更有QFII的資金被委托給內資基金公司予以管理，全然忽略了當初引入QFII的政策初衷。
對于滬港通而言，由于香港投資者可以通過相關法定程序和操作步驟實現對內地股票的投資，那么這種外部力量的加入，無疑會給監管者形成巨大的壓力。舉例而言，目前內地多對投資者提起的證券訴訟采取監管部門不查處，則“不予立案”原則，而香港投資者如果在A股市場遭受利益損害，則會形成新的投資者、違法者和監管部門的“三方博弈”，這必將有利于A股“依法治市”的建設。
更重要的是，香港市場較為科學的市場結構也會潛移默化地影響到內地股市。以市場投資者結構為例，A股仍是散戶主導的市場。2013年，A股總成交金額中機構投資者占比不足20%。相比之下，2013年，港交所現貨成交金額中各類機構投資者占比達80%。換言之，如果香港的機構投資者參與對內地市場的投資，那么將一定程度改變A股長期的“散戶炒作”式投資習慣。
事實上，即便就散戶而言，A股和港股也存在著不小的差異。按照一組統計數據，A股散戶平均持股約為40天，而港股散戶則約為240天?？梢钥闯?，內地散戶短線炒賣的傾向遠超過香港股民。因此，有分析認為，滬港通的推出，不但將大幅度提高海外投資者投資內地資本市場的力度，擴大滬市的機構投資者規模，同時也會推動市場投資理念向“更成熟和理性的方向發展”。 人民幣的圖謀
除了對內部改革的倒逼效應之外，中國以資本市場改革助推人民幣國際化的圖謀也日漸清晰。
目前，香港居民每日的個人兌換人民幣上限為2萬元，每日向內地銀行賬戶匯款的上限則為8萬元。滬港通推出之前，香港金管局取消了居民每日2萬元人民幣兌換上限。新措施生效后，香港居民可以無限量兌換人民幣，但匯款限制暫時不作調整。顯而易見，滬港通將增加對人民幣的需求，而有關措施的配套，將更加方便人民幣的交易。
近年來，香港作為離岸人民幣市場，早已初具規模。香港金管局總裁陳德霖透露，目前香港離岸人民幣資金池已超過1萬億元人民幣，具有一定深度及規模，因而開放平盤離岸價自由兌換不會有大問題。放寬限制可令人民幣買賣增加，同時，市場將有可能開發更多人民幣理財產品，令人民幣業務發展到一個更高的臺階。
可以說，滬港通似乎是為人民幣的跨境自由流動“量身定做”的改革之策。不少分析認為，滬港通的真實意義并不局限于資本市場，同時也是對人民幣跨境使用的關鍵布局。滬港通的港股通和滬股通兩端都是用人民幣結算，這樣就會增大人民幣的使用范圍。以滬股通而言，投資者需要將手中的美元、歐元換成人民幣，然后才能投資A股市場，而結算都以人民幣進行。
除了促進香港人民幣離岸市場的發展，并由此推動人民幣國際化之外，滬港通對資本項目開放的撬動作用尤其受人關注。
十八屆三中全會明確提出“推動資本市場雙向開放，有序提高跨境資本和金融交易可兌換程度”。滬港通的啟動，很大程度便是三中全會設定改革目標的具體化。借助滬港通這一平臺，滬港兩地的金融類資金可以在一定額度內自由流動，其實質是資本項目的有限度開放，將為未來完全放開人民幣資本項目管制打下基礎。
不過，美好的目標和現實總是存在差距。數據顯示，11月24日是滬港通開啟進入第二周，但港股通的內地投資者參與度依然不夠“給力”，截至當天收盤，僅交易1億多元，與每日105億元的最高限額相比不及零頭。相比而言，滬股通的熱度明顯高于港股通。
為何會出現“北熱南冷”的格局？有觀點認為，重要原因是目前的港股處于高位，而內地A股“牛市”剛剛啟動，香港投資者進入A股市場愿望比較強烈。
樂觀的看法容易忽略更為關鍵的因素。實際上，滬股通開放的投資對象主要是藍籌股，而香港投資者對這一類股票一直有較好的投資偏好;相反，香港股市同樣以藍籌為主，而內地投資者以散戶為主。散戶一直偏好小盤股，因此通過港股通投資藍籌股并不具有吸引力。換言之，滬港通暫時還無法改變兩個市場的巨大差異，反而會被這種差異所制約。
內涵與界定：自主性治理機制
投資者關系管理誕生于20世紀50年代的美國，在幾十年發展過程中，雖然所處的國家經濟環境、法律制度、文化特點上有所差異，但各國投資者關系協會、股票交易所和監管機構對投資者關系的內涵、本質、目標和手段等的基本看法是一致的：第一，投資者關系是公司戰略之一，它的理論基礎是金融、市場營銷、溝通和公司治理；第二，投資者關系管理面向的對象是投資者和潛在的投資者，既包括個人投資者也包括機構投資者；第三，投資者關系活動的主要手段是雙向的互動溝通，它與財務信息的單向信息披露有本質不同，網絡技術的出現為這種溝通方式提供了更加有效的途徑；第四，投資者關系活動的目的是通過充分的互動溝通降低投資者風險，維持公司與投資者之間的良好關系并通過有效管理創造關系價值。
公司治理改革的基本目標是要合理地配置信息權、保護投資者的權益、促進資本市場的發展并提高資本市場的配置效率。從國家層面上對契約執行的法律制度是實現這一基本目標的基本途徑，是上市公司履行投資者權益契約的“底線要求”，但這對于上市公司而言是強制性治理，是為了達到法律法規對公司治理最低的規則性要求而進行的單向的強制性信息披露。隨著資本市場的發展，投資者日益成熟，上市公司要從被動迎合制度的強制要求，轉變為樹立“自主性治理”意識，主動地向外部中小投資者配置信息權，從外生的強制治理向內生的自主治理轉化，提升公司治理水平。
貨幣資本需求驅動投資者關系管理
在企業發展初期，公司規模小，業務量少，有限的幾個股東就可以滿足公司對資本的需求，股權結構較為單一。然而如果企業要做大做強，必備條件是滿足其足夠多的貨幣資本需求，而公開上市就成為公司吸引更多投資者來實現資本籌集目的的重要方式。但公司上市使投資者在數量、區域、類別上發生劇烈變化，股權會向多元化發展，公司與投資者的關系也變得更加復雜。
在全球資本市場一體化的趨勢影響下，資本的稀缺性、流動性程度更加強化，上市公司之間爭奪資本的競爭加劇，為了吸引正在成為稀缺資源的投資者，與其進行充分溝通成為上市公司能否在資本市場融資成功的關鍵要素之一。
保護投資者知情權的有效途徑
公司與投資者形成內外兩個循環，投資者在資本市場上取得公司股票，同時將貨幣資金注入企業，形成公司與投資者之間的內循環；與此同時，公司需要向投資者披露相關信息，幫助投資者做出決策，而投資者的決策反饋回公司，公司根據反饋得到的信息進行戰略調整，形成公司與投資者之間的外循環。兩個循環相輔相成，外循環為內循環的順利進行提供保障，內循環是外循環的最終目標和結果，共同構成了公司與投資者的關系。
而保證這兩個循環順利進行的關鍵之一就是信息。信息是資本市場的靈魂，投資者只有充分掌握各種信息，在市場形成的價格信號引導下，才能對資金真正進行有效配置。但我們的公司卻往往像一個信息黑箱，投資者并不能從黑箱中獲得充分有效的信息來指引自己的投資決策，導致決策風險加大，投資者的基本權利(知情權)不能得到保護，也就不能約束人機會主義行為。而成功的投資者關系可以提高公司在資本市場上的信息披露程度，改善公眾對公司的態度，同時增加分析師的關注并吸引機構投資者，通過多種方式使得信息溝通得以實現。
投資者關系管理四步驟
在國內，投資者關系管理日益受到相關部門的重視，如深交所在2009年底推出“深圳證券交易所上市公司投資者關系互動平臺”，并要求所有上市公司指派專人負責互動平臺工作。但相比發達國家，我國上市公司投資者關系管理工作還存在很多問題，投資者與上市公司之間的信用沒有建立起來，投資者關系管理比較被動，內容比較單一。因此，如何做好投資者關系管理，成為上市公司亟待解決的問題之一。
樹立投資者“上帝”理念
在傳統的產品市場上，公司需要向顧客銷售產品，顧客就是公司的“上帝”，隨著經濟全球化的發展與資本市場的發達，公司不僅需要滿足下游產品市場上顧客“上帝”的需求，而且需要在資本市場上構建與投資者之間信任、共贏的關系，形成企業對投資性資本的競爭優勢。也就是說，投資者成為了公司在資本市場上的“上帝”。如何與投資者“上帝”進行有效溝通，促使他們全面真實的認知公司，發現公司價值，并且保持對公司的長期認可，是擺在公司面前的一項重要任務。
精準的細分和定位投資者
投資者是投資者關系管理的客體，上市公司與投資者建立互信互利的關系是投資者關系管理的直接目標。投資者按照不同的標準可以進行不同的分類，如按照投資者與上市公司所處的地域不同可以分為境內投資者和境外投資者j按照投資者的性質不同分為機構投資者和個人投資者。后者是最為常見的分類方法。由于不同類型的投資者的投資風格、風險偏好、獲取和解讀信息的方式都不盡相同，因而在對投資者進行細分，明確目標投資者的基礎上，針對他們不同的需求，采用不同的方式，交流其關注的信息，實現上市公司與投資者之間高效率溝通。
拓寬溝通渠道
投資者關系活動的主要手段是雙向的互動溝通。目前開展投資者關系管理活動的渠道主要有三種，分別為網絡、電話和現場溝通，其中網絡溝通具有成本低、覆蓋面廣，更新速度快、互動性強等特點，能夠讓所有投資者在同等條件下，公平高效地獲取公司信息。上市公司應該充分利用網絡這個溝通平臺，及時更新公司網站信息，加強網站的專業性和易操作性，建立咨詢與反饋系統，利用網上路演、投資者論壇等方式，由公司高管和專業人±為投資者解答各種疑問；設置投資者信息定制服務，將公司特有的信息定期以電子郵件的形式發送給分析師和選擇信息定制服務的投資者；建立股東大會網絡投票制度，吸引更多的投資者參與，提高股東大會的透明度，擴大公司影響。
關鍵詞：資本市場、上市公司治理、機構投資者
隨著我國資本市場不斷發展，上市公司類型日趨多元化，呈現出百花齊放的局面，股權結構上國有控股、民營控股、股權分散的并存，并且由于上市公司行業、規模千差萬別，不同類型上市公司呈現出不同的治理特色和需求，單一模式的公司治理已經很難做到全覆蓋。選擇適合自身特色的治理模式，成為上市公司面臨的重要課題。
現代規范合理的上市公司治理應該是包容、開放和多元的，其約束力量來源于行政監管和市場調節尤其機構功能的強化的綜合結果，尤其是控股股東行為在內外部制約下不斷規范，逐步呈現出機構投資者與上市公司關系的積極變化，多元的機構投資者在公司治理中的作用日益凸顯。筆者將著重從機構參與上市公司治理的途徑及問題和監管層需完善提升的措施以及上市公司本身如何積極主動作為等方面闡述如何發揮機構投資者的作用來提升上市公司治理。
一、機構投資者參與上市公司治理的途徑及當前問題
機構投資者是資本市場的主要參與者，機構持股是一種有效的公司治理機制。機構投資者尤其是以絕對收益為目標的機構投資者，在上市公司治理中扮演著重要的監督角色，其積極行為的動因主要為股權規模效應、資金和信息的優勢，以及絕對收益偏好等，使得機構投資者有意愿積極參與上市公司治理。
目前機構投資者參與上市公司治理的途徑主要有：推動證券監管機構和證券交易所加大上市公司治理方面的要求；將上市公司治理評級融入投資流程，作為持有和拋售股票的依據；獨立進行上市公司治理研究，對被投資公司治理提出意見；與公司治理機構合作積極行使投票權；股東積極主義，機構投資者逐步參與公司董事和CEO的選拔，向管理層提出兼并、重組等建議；成立公司治理基金或社會責任基金等。
但由于我國資本市場發展歷史的特殊性緣故，并非所有機構投資者均積極參與公司治理，取得的效果也不是很明顯。這主要是存在一些限制因素：一是我國上市公司治理結構不完善，降低了其參與公司治理的可能性和積極性；二是我國政府出于規避風險和維護市場穩定的考慮，對各類機構投資者的入市資格、投資范圍和比例都做出了嚴格的規定和約束。這種約束主要體現在對機構資格的限制和對機構入市資金比例的限制，也使得機構投資者也難以獲得規模經濟效應；三是我國機構投資者是在政策引導下成長起來的，大多數是證券投資基金和證券公司，發展還不夠成熟，導致機構投資者積極主義行為比較懶散和無效。
二、監管層著力規范大股東和實際控制人行為，為機構投資者參與上市公司治理掃平道路
雖然我國資本市場日趨成熟，但由于諸多原因，我國上市公司股權結構中“一股獨大”的現象和境外市場相比更為普遍。雖然公司股權集中一點好，還是分散一點好，這本身不是問題，各有利弊。但在我國大股東或者控股股東利用他們的優勢地位侵害中小股東權益的現象還比較普遍，嚴重制約了機構投資者參與公司治理的熱情。
因此，監管層對大股東利用優勢地位，違反各種誠信義務，侵害上市公司及其他股東的權益的行為歷來著力規范和打擊。采取了諸多措施：一是堅持以信息披露為中心，提高對控股股東和實際控制人的信息披露要求。二是進一步修改和完善有關法律法規，補充制定一些新的法規，探索建立控股股東、實際控制人背信違約的民事賠償制度。在發行融資、并購重組中做出公開承諾，但是事后又不履行、逃避責任的控股股東要付出失信的成本。三是建立健全中小股東公開征集投票權、網絡投票、關聯股東回避表決等制度，提高中小股東的話語權。
2013年底，中國證監會頒布《上市公司監管指引第4號--上市公司實際控制人、股東、關聯方、收購人以及上市公司承諾及履行》，并在2014年啟動了對上市公司及相關方的承諾及履行行為專項治理活動，將承諾履行監管工作常態化。嚴格按照《監管指引》的要求規范各方行為，強化資本市場“守信激勵、失信懲戒”的監管機制，營造“守信得利、失信受限”的市場環境。對于整改進展遲緩、無實質性進展的承諾主體，繼續保持監管高壓態勢，并對其在資本市場的行為予以限制，尤其是對涉嫌惡意規避責任、侵害中小股東利益、消極對待己超期承諾、逃廢義務、“打白條”承諾等行為的上市公司及相關方，依法嚴格采取監管措施，達到立案標準的及時移送立案。
監管層的這些有力措施，為機構投資為機構投資者參與上市公司治理清除了最大障礙，提供了堅實基礎和現實可能性。
三、完善機構投資者參與上市公司治理的制度保障
在全面深化改革和依法治國的理念下，我國資本市場改革與發展必將深受其益，也將進一步推動我國機構投資者積極主義的發展，監管應該從以下措施入手保障機構投資者參與治理：
（一）進一步引導上市公司加快混合所有制改革，優化上市公司股權結構
我國上市公司股權結構不合理，控股股東“一股獨大”問題依舊存在，尤其是國有企業的大股東缺位，導致內部人控制，內部監督機制缺失，其后果是損害小股東利益。最近國企改革頂層設計即將完成，發展混合所有制經濟是國企改革的重中之重，培育均衡股權結構，促進公司經營市場化，并創新投票機制，為機構投資者的積極主義創造良好的環境。
同時，在監管機構的嚴格監管下，企業信息及時披露，“三公”原則才能得以貫徹。資本市場中上市公司股權激勵機制、收購兼并機制、股票價格的波動可以很好地激勵和制約管理層，引導或強制糾正公司治理的低效率。監管機構可以通過持續地監管，督促上市公司及時公開信息，并引導上市公司重視資本市場對其的監督。
（二）加強機構投資者內部治理與監管，發揮多元的機構投資者的積極作用
當前，我國機構投資者的內部治理缺失和產權不明晰制約了其積極主義的作為，因此要加強機構投資者的內部治理和監管?；鹱鳛槲覈Y本市場目前最大的專業機構投資者，其參與定價和公司治理的功能發揮還處于起步階段，資本市場買方功能還需向更深層次發展。
機構投資者真正利用自己手中的籌碼改變了上市公司的重要決議，表明基金既有參與公司治理的意愿，也能夠在公司治理改革中發揮作用。
（三）完善機構投資者積極主義的制度保障
“無救濟、無權力?！比绻鲜泄镜倪`法或違規行為，受損害的機構投資者無法獲得法律上的救濟，那么違法或違規行為也難以得到有效的監控和遏制。
目前，根據《最高人民法院關于審理證券市場因虛假陳述引發的民事賠償案件的若干規定》，人民法院只受理證券市場因虛假陳述引發的民事侵權糾紛，還規定了受理此案的前置程序，即投資者應當提交依據針對有關虛假陳述行為有關機關的行政處罰決定或者人民法院的刑事裁判文書。對于投資者而言，此種規定是影響了行使訴權尋求司法救濟的權利，并導致司法程序對行政處罰結果的過分依賴。
我國法院目前對于證券市場損害民事訴訟一般采取單獨訴訟和共同訴訟的方式。對于共同訴訟來說，選定代表人在實際操作中就十分困難，而訴訟代表人變更放棄訴訟請求或承認對方當事人訴訟請求，進行和解都必須得到被代表人同意就更加困難。因此，建議完善代表人訴訟制度，首先取消權利人登記的要求，只要權利人在法院公告期間未明確申明不適用，即視為參加訴訟；其次取消判決擴張方法的限制，直接將判決擴行適用未明示把自己排除于判決事項的人；最后，取消代表人產生的嚴格限制。
四、上市公司應積極引導機構投資者參與公司治理
上市公司管理層應提升市值管理工作的重視程度，建立公司與廣大投資者的良性溝通，正面引導公司價值的發現，應從“引進來”和“走出去”兩方面同時著手積極引導機構投資者參與公司治理。
（一）公司應通過自主舉辦業績說明會或者是參與監管層組織的上市公司業績說明會以及積極聯系機構來公司調研，主動將機構投資者“引進來”，與公司管理層面對面交流意見和看法，讓投資者切實感受到管理層的真誠和用心，傾聽機構投資者對公司治理的意見和看法。
（二）積極參與各類證券投資機構組織的投資策略會等方式，特別是針對公司戰略轉型、年度業績、公司治理、重大投資、新興業務等事項，主動與機構投資者進行廣泛和深入的交流，積極回應機構投資者對公司的關注。 另外密切關注股票交易動態，時時關注監測公司股票交易動態，把握公司其他流通股東尤其是前十大股東變化情況，主動積極與之溝通，建立暢通的互動聯系，爭取培養公司的長期機構投資股東。還要加強輿情監測工作，對于媒體的報道傳聞或者不實信息，及時進行求證、核實，對公司投資者進行正面引導。
五、上市公司與機構投資者應以誠信和堅守演繹“參與治理”到“美滿婚姻”的完美結合
資本市場的誠信主要基于上市公司的誠信而建立，而上市公司的誠信則主要依托的是公司治理機制的完善。如何通過加強上市公司治理，提高上市公司的誠信度，以實現資本市場對誠信的基本訴求，是資本市場法治建設的一項重要內容，而機構投資者是上市公司誠信治理的重要催化劑，兩者都需要以誠信為本，在紛繁多變的資本市場堅持誠信，從而演繹“參與治理”到“美滿婚姻”的完美結合。
對機構投資者而言，談“參與治理”的首要前提是利益一致，它們必然是誠心地與上市公司站在同一條戰線上，鎖定籌碼，且表現出對行業、對公司的深度了解，而這是需要上市公司通過高效治理和市場誠信來博得的，而機構投資者也應不限于短期逐利，來促進上市公司的良性成長。尤其是在今年資本市場大動蕩的事情，機構投資者是否能像市場行情一片大好時那樣力挺，在上市公司股價遭遇“困境”時，做到有底線的堅守，在某種程度上是對一家企業發展戰略和規劃的最大尊重，是對上市公司治理最好的支持。
只有所談的東西是真正為上市公司好的未來發展去考慮，你才有資格提‘參與治理’，機構投資者應真心參與，切實為企業發展而來。作為機構投資者必須具有這就是戰略投資者的眼光，能挖掘到別人看不到的投資機會，并且長期用籌碼支持它，在公司治理中提供可行的建議，跟公司一起成長。
有人將機構投資者與上市公司之間的關系比喻為“婚姻”。一樁美滿的婚姻，不等于雙方不產生任何分歧、不吵架，而在于無論遇到什么情況，雙方都能朝著同一個方向去使勁。機構投資者若要參與上市公司治理，道理亦然。
相信隨著資本市場的不斷完善發展，機構投資者參與上市公司治理的途徑將會更多樣，意愿更強，效果更好，逐步構筑以誠信為基礎的市場氛圍，上市公司的治理水平并定會在機構投資者這一外部治理機制的影響下逐步提升，從而實現上市公司相關利益各方的共贏。
回顧這一輪堪稱驚心動魄的救市行動，證券公司作為中國資本市場最重要的參與者，從一開始就傾力投入。7月6日，21家證券公司按照約定以凈資產15%出資，合計籌集1280億元維穩資金，交給證金公司統一運作，投資A股藍籌股ETF，緩解了市場的恐慌情緒。隨后，多家證券公司、基金公司接連向市場喊話，提振投資者信心。
市場公認，中信證券作為中國證券行業的排頭兵，在此次救市行動中承擔了重要角色，不僅及時向監管部門建言獻策，為證金公司入市提供專用席位，而且在市場最危急的時刻，迅速利用數百億元自有資金，在證券期貨和現貨兩個市場大舉增持，成為股市維穩力量。
本輪救市因何而來，中信證券有何思考？7月16日，《財經》記者在北京麥子店街中信證券大廈10層專訪了中信證券總經理程博明。作為沖在救市前線的證券高管，程博明始終態度堅定地支持采取救市行動，結合此輪行動，他建議對危機進行系統總結與反思。程博明說，中國資本市場的發展仍然需要堅持市場化改革與創新，不能因為發生了危機使改革出現倒退。 詳解救市
《財經》：外界對救市有爭論，因為在大力救市之前，中國并沒有出現金融機構倒閉或遭遇擠兌的現象，回頭來看，你認為此次救市是否必要？
程博明：金融市場穩定是實體經濟健康發展的基礎，本次救市的目的就是要避免股市斷崖式下跌，以及由此引發的系統性金融風險和市場流動性危機。對這次救市，雖然國內外也有一些不同聲音，但那不是主流。目前，市場信心得到恢復，市場交投逐漸活躍，股指趨于企穩。應該說，本次救市還是成功的。
從專業角度看，我們認為本次救市的必要性主要來自以下幾個方面。首先，市場非理性下跌只能依靠外部力量來阻斷。從6月中旬到7月初，短短半個月的時間，上證綜指最多時下跌超過30%，創業板指數下跌40%，出現了千股跌停、千股停牌等現象。市場快速下跌，導致杠桿資金連續平倉，平倉導致市場進一步地下跌，從而迅速形成惡性循環。此時依靠市場自身的力量已經無法自行解脫，只能依靠外部力量的介入才能打破這種負反饋機制。在6月底和七月初的這一段時間里，A股市場出現了某種程度的失靈，政府必須及時出手，才能避免更大的危機。在經濟發展史上曾經有過一次深刻的教訓，1929年美國放任股市暴跌，引發了全球范圍內的經濟大蕭條。我想，這是任何國家都不愿意重演的。
其次，金融風險正在撲面而來。過去兩周的局面是十分危險的。伴隨著大量股票停牌和跌停，基金公司的現金流動性迅速枯竭，很多公司無法賣出股票滿足投資者贖回的要求，基金公司及其代銷機構（主要是商業銀行）面臨贖回和擠兌風險。與此同時，證券公司的兩融資金逐步進入止損線，如果市場繼續暴跌，高達2萬億元的兩融資金將全面進入平倉流程，這不僅會加劇市場下跌，而且會導致一些證券公司的經營出現困難。金融市場是相互聯結的，股票市場和證券行業的危險局面會通過各種方式向其他金融領域擴散，從而威脅到整個金融系統的穩定。一旦全局性的金融風險爆發，通過產業鏈上下傳導，必將蔓延到實體經濟層面。從某種意義上說，這次救市是一次金融保衛戰。
第三，金融安全面臨挑戰。由于中國股市的散戶化特征，股市非理性下跌引發了一定程度的恐慌。謠言、小道消息滿天飛。移動互聯網時代，這種恐慌情緒以幾何級數的速度傳播，甚至向全球范圍內擴散。有跡象表明，國際資本和某些國外勢力抓住這一時機，在海外和香港市場大肆做空與中國相關的全球資產。7月上旬，全球范圍內與中國相關的資產全線暴跌。如果我們不能堅決果斷處置，“做空中國”很可能會成為全球資本大鱷們的一次盛宴。他們的目的一旦得逞，中國經濟增長的前景很可能迅速黯淡下來，中國改革開放形成的大好局面將倒退很多年。某種程度上，金融安全也是國家安全。
《財經》：市場比較一致的看法是，這次股災主要由于高杠桿觸發的踩踏和流動性枯竭，這在以前A股市場從未發生過，各方始料未及。遇到這種新的極端市況，監管者和市場參與方應如何認識和協調？
程博明： 這次救市的過程的確充滿各種波折和不確定性，甚至是驚心動魄的，對于監管層和市場參與方也是一個不斷學習、糾錯和認知提升的過程，對資本市場未來更健康穩定地發展也積累了不少經驗。從我們的角度看，這次救市主要體現了以下特點：
首先，整個救市過程由政府統籌安排，層層推進，充分體現了這次救市的國家意志和堅定決心。一開始證監會站在救市最前沿，之后公開加入陣營的有央行、銀監會、保監會、財政部、國資委和公安部等部門，地方政府和大型國有企業也逐步加入進來，社會各方的力量都被積極動員起來。這是救市最終取得成效的關鍵。
其次，政府救市和市場自救相結合。證券公司、公募基金等市場主體依托資本市場生存，一開始就明確提出“救市就是救自己”。7月4日21家券商聯合公告出資1280億元救市、4500點以下原有自營盤不減持的承諾。25家公募基金也號召同業加入救市行列。證券金融公司為證券公司和基金公司提供流動性支持，成為證券公司和公募基金的堅強后盾。
第三，救市過程是一次社會自組織和自學習過程。這次集中力量救市在資本市場歷史上是第一次，沒有成熟的經驗可以借鑒。但是，決策者能夠根據每日市場狀況不斷調整措施和策略，每一天的救市經驗被迅速迭代，從而改進后續救市手段，這一點在證金公司入場護盤的逐日操作上體現得淋漓盡致。此外，救市工具多樣化，多點布局。除證金公司直接護盤之外，其他救市措施也紛紛出臺，如大股東及董監高承諾六個月內不減持;限制融券行為;減少股票拋壓;多渠道增加入市資金供給，鼓勵上市公司增持;收縮場外配資;擴大場內配資的承受力;限制和打擊惡意做空行為等等?？傊?，要用一系列組合拳鞏固救市成果。
《財經》：這些做法顯然起到了一定作用，但這是否是中國特色的救市行動？
程博明：當然不是。上述這些救市做法是符合國際慣例的。實踐證明，也是行之有效的。以美國為例，在動用國家力量統一部署方面，無論是1987年股災還是2008年次貸危機，美國財政部和美聯儲這些代表政府力量的機構都積極參與進來，不管是喊話鼓勵市場信心，還是動用真金白銀進行流動性支持，都是做得比較徹底有力度的。
在組織市場自救方面，1998年長期資本管理公司破產危機中，美聯儲出面組織安排了美林、摩根為首的15家國際性金融機構對其注資接管，并且大幅降息化解了這次危機;在救市工具多樣化方面，次貸危機救助中，同樣限制對金融股的做空行為，美聯儲直接收購有毒資產，將金融機構國有化等等。由此可見，在市場失靈的危機時候，各國政府對市場的干預都是高效而有力的。 反思股災
《財經》：隨著股災逐步平息，中國資本市場如何從危機模式過渡到常態模式？
程博明：過去兩周是中國資本市場救市最驚險的時刻。目前，股市的流動性危機解除，應該說，救市已經基本結束了。當前面臨的問題是，對資本市場的管理如何從危機模式向常態模式過渡。
我們認為，從危機模式向常態模式的過渡，一定要恢復市場的自身功能和運行機制，不要把危機階段的行政化手段延續下來。在危機階段采用的一些特殊性、臨時性的手段，比如暫停IPO和再融資，暫停融券和期貨賣空等措施，在進入常態階段后，應逐步取消。一旦市場恢復了正常功能，政府這只有形的手應該堅決退出。
當前有一種呼聲提議成立股市平準基金，將救市護盤機制常態化，我們認為這是值得商榷的。這一做法的最大爭議在于道德風險，國家永遠為股票漲跌背書，有損資本市場的三公原則。歷史上，股市平準基金只在亞洲國家出現過，并沒有成為全球市場的慣例。但是日本和臺灣的平準基金實踐并不成功，而大家最津津樂道的香港盈富基金其實并不是股市平準基金，只是一個完全市場化運作的公募基金。香港金融保衛戰之后，特區政府只是利用盈富基金套現了救市時買入的股票，并沒有利用盈富基金長期干預股市。
我們認為，從危機模式向常態模式的過渡，還是要采取市場化方式進行，可以考慮充分積極發揮市場主體和專業中介機構的力量。這次救市過程中，市場專業機構的行為和表現是可靠的、有擔當的、可信賴的。當然，救市過程出手要快要重，而退出過程出手則要慢要輕，避免形成二次沖擊和二次危機。這個分寸是比較難拿捏的，但很關鍵，這也是非常考驗所有市場參與者智慧的。
《財經》：不少人反思認為，很多創新型的產品和工具，某種程度上對本輪股災加深產生了直接或間接的影響，比如杠桿資金，比如股指期貨。因此有人指出，金融市場的過度創新導致了此次危機，你怎么看？
程博明：這次危機暴露出的很多問題是發展中的問題，要用發展的眼光看問題，也要靠發展的手段解決問題。所謂發展的手段，就是既要加強監管，又要保護好創新積極性。
以杠桿交易舉例。雖然這被認為是導致股市過度調整的重要原因之一，但我們認為并不能因此禁止杠桿交易。我們建議，要加強對場外配資的清理，完善場內融資融券規則體系，將所有杠桿交易都納入監管，讓杠桿交易行為在陽光下運行并繼續發展。
這也是發達國家的通行做法。例如美國1987年股災由程序化交易引發。但美國并沒有因此禁止這一創新性的交易模式，美國證監會隨后引入熔斷機制，以消除程序化交易可能帶來的負面影響。程序化交易繼續得到發展，目前仍是美國資本市場重要的交易模式之一。
在中國，金融創新在一些時候容易受到危機的阻斷。比如1995年327國債事件以后，國債期貨市場被停止了18年。2002年證券行業風險集中爆發后，證券公司客戶保證金被迫實施第三方存管，證券公司作為金融機構的基礎受到很大削弱。
這次股市非理性下跌發生以后，有一種聲音認為，這是資本市場近年來的改革創新導致的危機，甚至認為應該回到嚴格管制的老路上去。但我們認為，發展中的問題還是要通過發展來解決。中國資本市場無論是廣度還是深度，都與境外成熟市場存在很大差距，金融創新不是多了而是少了。在市場發展的過程中，我們需要金融創新，但也要緊密跟蹤、分析相關工具可能帶來的風險，及時采取糾正的措施。我們希望這次危機應該成為資本市場繼續前行的動力，堅持放松管制，鼓勵創新，同時加強對創新過程的監管。
《財經》：A股市場暴漲暴跌，投資者反應強烈，監管理部門和市場參與者分別應該吸取哪些教訓？
程博明：針對A股市場今年以來的劇烈波動，我們進行了認真反思，有三點主要看法。
首先，所有的杠桿交易都應納入監管，并保持全市場的適度杠桿水平。這段時間A股的暴漲和暴跌，核心原因就在于杠桿水平過高，特別是那些沒有納入監管的場外配資，有的杠桿高達5倍甚至10倍。
實際上美國的次貸危機，也是場外金融衍生品杠桿加得過高，最終違約而引發的。因此建議：一是要在清理整治的基礎上將場外配資納入監管，并加強對各類杠桿交易的監測;二是要建立逆周期的資本市場杠桿調控機制，在市場過熱時限制融資融券、股票質押、股票衍生品的保證金比例，使其保持在合理范圍;三是建立杠桿交易強制平倉的場外處置機制，以應對股票強制平倉后帶來的對場內市場的連鎖反應。
其次，完善A股市場的多空機制，促進資本市場價值發現功能的提升。在上半年市場暴漲過程中，由于缺乏有效的做空機制，不少僅靠講故事的股票被炒得很高，而很多績優股被錯殺。因此建議：一要加強股票本身的多空平衡交易機制，加強融券業務發展，擴大券源，允許券商動用客戶證券開展融券業務，并擴大融券標的范圍，研究推出證券借貸等交易工具。二要進一步豐富套期保值工具，豐富金融衍生品種類，短期看要在危機度過后盡快恢復股指期貨做空交易，長期看要擴大ETF期權、股指期貨標的范圍，盡快研究推出個股期權等。
第三，要加強投資者適當性管理。這次股市大跌，很多入市不長的個人投資者在并未完全了解杠桿交易風險的情況下，大肆進行融資交易，結果付出了慘痛代價。7月9日市場大跌，很多分級B基金下折，此時依然有大量散戶買入分級B基金，當天成交45.7億元，而在后期反彈中這些錯誤的投資造成了巨大的虧損。在境外成熟市場，杠桿交易、分級產品更多是由有經驗的個人或專業機構投資者來參與，很少散戶參與。因此，建議證券經營機構要詳細了解客戶的相關情況并評估其風險承受能力，提供與其相匹配的產品或服務。對于融資融券業務，要保持一定的門檻，不能把杠桿交易推廣到所有個人投資者。
《財經》：這次救市過程中，證券公司充當了重要角色，怎么看待證券公司在本次救市中發揮的作用？
融資融券和股指期貨為企業提供了新的金融工具，然而，風險與機遇總是并存的，意欲在此間游走獲益的CFO們，應當關注以下問題：
推出時機，暗藏玄妙?
2009年前三季度，中國的M2余額達到58.5萬億元，同比增長29.3％(事實上，如果從2008年第四季度開始計算，信貸規模前所未有)。股指期貨的推出時機，應當結合全球及中國的經濟局勢及A股市場自身條件來看。
現在是最近十年以來，最復雜的一段縮量并且不斷找尋突破方向的整理區間。如果應對得體，這里就是底部；如果應對有誤，這里可能只是大幅下跌途中的一個中繼型小平臺。
中國的基礎經濟如果啟動，上升的慣性會非常大，超預期的正向循環，有可能導致投資過熱。從各項經濟指標分析，中國上年末期，已經面臨局部市場和部門呈現出經濟過熱的某些特征：
首先，2009年12月，中國制造業采購經理指數(PMI)為56.6％，比上月上升1.4個百分點，連續10個月超景氣預期(50％是中位數)。
其次，目前進出口雙雙急升，且進口價格漲幅遠遠大于出口價格漲幅(購進價格指數在11月份大幅上升6.5％，12月環比又上升了3.3％，其趨勢是近期中國將出手應對“輸入型通脹”)。
第三，基礎貨幣供應收縮空間不大，進出口急升，商業銀行結匯業務同步上升，貨幣壓力增大。需要動用―定的貨幣工具，加大貨幣回籠的力度。
可以這樣說，在這種狀態下，推出“期指”業務，時機并非最佳。但如果再延后，可能時機比現在更差。
藍籌行情，還有沒有?
2009年的牛市，之所以可以炒作成功，正是由于熱點始終是在小盤股組合。對于大盤股的預期炒作，雖曾有個別的嘗試，但市場的總體炒作熱點，始終沒有轉向藍籌，指標股和藍籌股的估值水平(PE值)，一直在低位。筆者預計，2010年的行情，如果沒有相應的政策支持，市場熱點的“轉換”，其成功的可能性仍然不大。
其實就長期而言，2007年上半年，“5?30”之前的市場炒作風格與手法，也許才是“合理”的一即使出現最壞的結果，市場也不會一敗涂地，最多以平盤結束。
在海外市場，藍籌行情，即使是在各類金融期貨的支持下，短線或中線，或可形成趨勢，賺點小錢。但每一輪股市資產泡沫破滅之后，令投資者損失最大、傷害最深的股票，無一不是藍籌股。對于藍籌泡沫，應抱有最大的警惕。
如果2010年市場對此仍然不能形成共識，那么藍籌泡沫之后，股市的深幅調整，隨時可能發生。特別是在全流通市場的格局之下，大盤股一旦炒作失敗，上證指數跌破2000點，甚至2008年的低點――1664A，并非沒有可能。
需要警惕的是，當前是市場的“賣方意志”決定行情的走向。開通期指以后，市場的投資熱點是否發生突變，仍然有待2010年的市場檢驗。
1998年，香港特區政府金管局曾經以匯豐、長實、和黃這三只藍籌股票的控盤操作，令港匯的空頭炒家如索羅斯這一等級的市場大鱷遭受重創。筆者個人的意見，在未來一年，應居安思危，重點保護最好的30只大盤A股，作為市場炒作的“死角”，只有這樣，A股市場方能“無懈可擊”，不懼熱錢的沖擊。
市場風險，如何演變?
那么，股指期貨推出前后的市場風險如何演變?從實戰角度看，可以采用的避險方式有哪些?
從當前盤口看，現貨市場的條件不是很好，不過這往往也是正?，F象?，F貨市場的條件如果很好，期指的可交易性就會較差。中國經濟工作會議要求“寬貨幣、緊信貸”，如果資本市場走不出一波“吃飯行情”，2010年全年的經濟工作預期就有可能落空。
“寬貨幣緊信貸”需要資產價格在相對的高位，資本市場必須是“牛市”(增加直接融資，不一定是股票，也可能是債券)。另外一個隱性的預期是壓縮政府赤字和各類無效率的開支。2009年，中國的財政赤字占GDP的比重為3％；同樣，貨幣指標M1、M2也在高位(平均在25％～30％)，降不下來。長此下去一定是有問題的。
中央經濟工作會議提出，2010年“要積極擴大直接融資，引導和規范資本市場健康發展”；而2009年中央經濟工作會議談及資本市場，措詞是“保持資本市場和房地產市場穩定健康發展”，相差不可謂不大。
為防止今年的資本市場“煮夾生飯”，創新是惟一的希望所在。
期指以及融資融券業務，已經錯過了太多的發展機遇?，F在推出，對市場一定有正面的作用，也會有負面作用，對于市場波動的敏感有些超出預期，但這是好事，怕的是麻木，這是很正常的。所謂“聞弦歌而知雅意”，市場沒有響應，那就壞了。
筆者個人的看法是，針對中國資本市場的現狀，此刻推出期指，有以下三個長線的市場預期：
首先，給市場提供更充沛的“動力”，或者換個說法，讓懂市場的人在這個市場上有更多的發言權。市場要發展，必須支持有能力的人或機構做大做強。