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公務員期刊網 精選范文 資產證券化模式范文

資產證券化模式精選(九篇)

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資產證券化模式

第1篇:資產證券化模式范文

隨著旅游業的高速發展,其在國民經濟中的重要作用逐步顯現,根據國家旅游局的旅游產業公報顯示,2015年全國旅游業綜合貢獻已經達到全國GDP總量的10.8%,旅游直接和間接就業人數占全國就業總人口的10.2%。因此,各地政府都加大了對旅游產業的扶持,各地各層級政府陸續出臺了相關政策,通過資金支持和政策支持的方式為旅游行業的發展提供支持;但旅游產業在發展的過程中,資金短缺的瓶頸逐步顯現,表現在過度依賴于政府直接投資和債務融資等傳統融資渠道。拓展旅游產業的投、融資模式,大力引進資金勢在必行,而資產證券化是近年來應用范圍最廣,且發展速度最快的創新型融資方式;通過對旅游資源的資產證券化進而推動旅游產業的發展,有利于降低旅游企業融資成本,利用資本市場豐富的資源為我國旅游業提供金融支持。

一、當前旅游行業的融資現狀及模式

1、當前旅游行業的融資現狀

當前旅游業對融資資金需求旺盛,但從融資的來源形式上來看仍然以傳統的渠道為主,如政府財政補貼或直接投資、銀行貸款、企業自有資金投資或對外借款等方式,其中政府投資和補貼的比重極大,在很多旅游景區、企業的構成資金中,基本上上達到了全資的程度;而上市融資、發行企業債券及利用外資等渠道所籌集的資金較少。同時旅游業所籌集資金以短期資金為主,由于旅游項目的建設周期較長;而長期貸款需要旅游企業提供合格的可供抵押資產,因此造成企業融資困境問題更是無以為繼。

2、當前旅游行業的融資模式:

(1)政府的各種形式投資

旅游開發往往涉及多方面的問題,企業單獨開發遇到的困難較多,因此,較為大型的景區、旅游項目的開發往往是在政府主導開發,其資金來源也一直是財政直接投資。這種投資模式的制約因素制約其長期采用:一是政府承擔社會經濟職能多,而財政資金有限,長期安排大量的資金用于旅游資源開發不利因素太多。二是政府投資模式并不是按照市場化模式操作,投資效果更多地是考慮行政、政策效果,與市場對接不足,可能造成資金的浪費,也加大了地方政府的財政負擔。

(2)上市融資

截止2016年,根據不完全統計與旅游相關的企業上市公司(包括中小板)共計43家,這些上市公司多為飯店行業、自然景區和旅游企業及大型旅游公司和互聯網旅游公司,與全國相關企業相較,數量微乎其微,甚至這樣還因其受整體資產規模的限制,其籌集的資金普遍不大,對旅游資源開發作用有限,上市籌集資金的模式效果也不佳。

(3)社會資金投資

自改革開發以來,各地招商引資吸引外資,但資金最后的流向主要以飯店業為主,這其中有國家政策的因素但主要還是投資主體從資金利用率、資金回報方面所做的更優化選擇。旅游業的外資投資范圍和領域都偏窄,并不能滿足各地的旅游資源開發上的資金缺口。近幾年,民營資本開始成為推動旅游業發展的主力軍,但是民營資本受自身實力限制,投資項目體量不大,總體來說,外資投資和社會投資其投向領域和實力都有限。

二、創新型班資方式的必要性和可行性分析

根據行業特點和市場化要求,選擇一種創新型的融資方式顯得尤為必要。而資產證券化方式,能夠豐富融資方式,有效降低企業的融資成本,同時它還能增強企業資產的流動性。旅游資源資產證券化融資主要是利用旅游資源可預期產生的門票及營業收入作為基礎和來源的證券化融資方式。在這種金融模式下,許多在當前情況下不宜進行融資的存量資產,都可以轉化成投資人的特定資產組合,從而為發起人提供了更多的資金來源渠道的選擇。

(一)增加資產流動性

相對于傳統的融資渠道,旅游資源資產證券化是一種增加資產流動性的有效方式。通過資產組合的真實銷售,發起人可以快速取得資金,使得現有資產實現流動性。這種融資方式使得以往缺乏流動性、個別的旅游資源資產轉變為流動性高、可以在資本市場上交易的金融商品的手段。旅游資源的資產通產不易流動,無論是旅游資源的經營公司還是相關金融機構都有增加資產流動性的市場需求。

(二)降低融資門檻

傳統融資方式一般都是以借款方的綜合信用進行評定并進行現實擔保,按照現有股票和公司債券發行條件的要求,許多旅游資源開發、經營企業的資信條件和盈利能力均達不到要求。資產證券化對企業在上述條件上比起股票和債券要求都低,旅游資源企業可以滿足證券化融資的相應條件,這將極大地降低相關企業的融資成本。

(三)降低融資成本和風險

證券化融資有利于降低旅游資源經營企業的成本負擔,提高資本的運用效率。通常認為,利用證券化方式融資,便于債務管理,在這種模式下,還債方式和還債來源均提前確定,無須最后籌措還債資金,減輕了旅游資源經營企業的債務管理負擔。同時,也有利于降低風險,有利于企業的穩定發展。

三、我國旅游資源資產證券化融資運作模式設計

旅游資源資產證券化總體來說是一種結構性融資,盡管資產證券化在國外經過幾十年的發展,具有多種可供借鑒的運作模式,但我國旅游資源開發融資中還是要根據我國現實的法律制度環境做出模式選擇。選擇政府spv模式更符合當前社會狀況:

在此模式下,可以由國家旅游行政主管部門和財政部門共同出資,成立全國性的政府型特設機構:旅游資源抵押證券公司(spv)。成立的spv是國有獨資公司,其有發行公司債券的資格。將旅游資源收費權出售給spv以實施資產證券化融Y,獲得銷售收入,spy將購買的旅游資源收費權進行資產重組,形成資產池,并對該資產池進行信用增級和信用評級,向投資者發行證券獲得發行收入,資產池由新成立或委托的旅游資源管理機構代為經營管理(服務人),服務人將收入中用于償還證券本息的部分移交給金融機構管理,剩余部分移交spy,接受委托的金融機構對投資人支付本息。在此模式下,spv是由政府設立的全國性機構,可以消除投資者疑慮,起步時可以得到投資者最大程度的接受。由于發起人將資產證券化的旅游資源資產真實出售給spv,該資產實現了完全的破產隔離,是一種結構最完全的表外證券化模式,即最規范的旅游資源資產證券化融資模式。因此,國家有關機關設立spv是最佳選擇,其后可以通過發行公司債券以募集資金。

第2篇:資產證券化模式范文

[關鍵詞] 資產證券化 旅游資源 運作模式

[Abstract] It is the fact that the development of tourism resources has blocked the prosperity of tourism industry in China. This essay introduces the present company finance patterns, which concentrate on tourism resources development. It also analyzes the impetus to asset-backed securitization of tourism resources and proposes asset-backed securitization patterns of tourism resources according to Chinese situation.

[Key words] Asset-Backed Securitization Tourism Resources Operational Patterns

一、現有旅游資源開發投融資模式

(一) 政府投資

在我國,旅游資源開發的投資主體歷來由各級政府擔任,其投資方式也一直是財政直接投資。政府投資模式,其投資主體決定了運作模式的非市場化。這種投資模式存在兩個方面的問題:一是政府項目多且財政資金有限,拿出大量的資金用于旅游資源開發建設有難度;二是政府投資模式按非市場化運作,開發的旅游資源大都按公益性、公共性的基礎設施進行運營,既不符合旅游資源的經濟屬性,也加大了地方政府的財政負擔。

(二) 上市融資

旅游上市公司多為飯店行業以及自然景區和主題公園的旅游企業,由于其受資產規模的限制,流通盤普遍偏小并且其籌集的資金對旅游資源開發改善幫助不大,因此通過上市籌集資金規模和利用效果有限。

(三) 外商投資

改革開發以來,旅游業一直是外商投資的重點行業之一,但是外商投資對集中在旅游飯店,近幾年隨著國家旅游度假區的建立,帶動了中國旅游度假產品和專項旅游產品的建設,也吸收了大批的海外資金,但還是不能滿足旅游資源開發建設上的資金缺口。

(四) 民營資本投資

民營資本始終是旅游業發展的主要推動力,但是民營資本首先關注的是住宿設施項目,隨著各地接待能力的改善,社會資金開始流向景觀建設項目。總體來說,外資投資和社會投資其投向領域有限。

二、我國旅游資源資產證券化融資的動因分析

旅游資源資產證券化融資是利用旅游資源未來門票收入和營業收入作為支撐和來源的證券化融資方式,是一種完全“自我滾動性”的融資模式。正是在這種金融創新思路下,許多通常意義下不能創造資金融通的存量資產,都被轉化成了投資人的特定資產組合,不僅為投資人提供了豐富的投資品種,也為發起人提供了更多的資金來源渠道。

(一) 增加資產流動性

無論旅游資源經營企業是否擁有其他融資渠道,旅游資源資產證券化都是一種增加資產流動性的方式之一。一方面,通過資產組合的真實銷售,發起人可以迅速回籠資金,獲得資產流動性。另一方面,由于大額的、缺乏流動性的原始資產已被拆細為小額的、可在市場上流通的標準化證券,發起人持有的該資產組合所支持的證券的流動性也得到提高。這種融資方式使得相對缺乏流動性、個別的旅游資源資產轉變為流動性高、可以在資本市場上交易的金融商品的手段。與此同時旅游資源經營企業能夠補充流動資金,用來進行另外的投資。旅游資源的主要特點就是流動性較差,無論經營公司, 還是擁有旅游資源開發貸款的金融機構,都有增加資產流動性的要求。

(二) 降低融資門檻

傳統融資方式一般都是以借款方的綜合信用為擔,而資產證券化則是一種收支導向型融資方式。按照現有股票和債券發行條件,許多旅游資源經營企業的資信條件和盈利能力是不夠條件的。資產證券化對企業的資信條件和盈利條件比起股票融資和債券都要低,旅游資源經營企業可以滿足證券化融資的相應條件。使得無法正常地從銀行系統和資本市場上獲得資金的企業,只要實施足夠的信用增級措施并構架恰當的交易結構,就可以用其優質的旅游資源資產為支撐來發行證券。所以,通過證券化,一個非投資級公司有機會以投資級利率籌集資金,而且還有利于企業樹立良好的信譽形象。這一點對我國的絕大多數旅游資源經營企業具有重要意義。通常企業擁有優質收費旅游資源資產,卻苦于信用級別太低而難以進入高等級資本市場籌資。

(三) 降低融資成本和風險

作為一種表外融資方式,證券化融資有利于改善旅游資源經營企業的各種財務比率,提高資本的運用效率。一般來說,利用證券化方式融資,其成本低于企業債券,高于國債。便于債務管理,因為這種模式在開始就已經確定了還債方式和還債來源,無須最后籌措還債資金,這無疑減輕了旅游資源經營企業的債務管理負擔。由于通過資產證券化發行的證券具有比其它長期信用工具更高的信用等級,因而可以降低融資成本,不同于其他債務性融資,無須披露公司的整體資信和經營狀況。旅游景點資源的客流量越大,可籌借的資金規模越大,可長期利用。

三、我國旅游資源資產證券化融資運作模式設計

旅游資源資產證券化是一種結構性融資,根據其所要實現的目標的不同,交易結構的設計也有所不同。但不論采取哪種模式,都會涉及到旅游資源資產的未來現金流分析、資產重組、風險隔離以及信用增級等一系列復雜的技術問題,而在具體實施這些過程中,又會牽涉到法律、會計、監管和稅收等多方面的問題。因此,盡管資產證券化在國外具有多種可供選擇的運作模式,但我國旅游資源開發融資中具體采取哪種模式,還是要根據我國現實的法律制度環境做出選擇與設計。據此,筆者提供以下2種可供選擇的模式。

模式一:在擔保公司債模式下,旅游資源公司將旅游資源未來可預見的穩定的門票和營業收入設為擔保,并將其作為首要的支付來源,向機構投資者以及私人投資者銷售額定公司債券。我國《破產法》規定,“已作為擔保物的財產不屬于破產財產;擔保物的價款超過其所擔保的債務數額的,超過部分才屬于破產財產”,“破產宣告前成立的有財產擔保的債權,債權人享有就該擔保物優先受償的權利”。因此,在發行人破產時,投資者只要能就被證券化的旅游資源未來現金流享有擔保物權,就可免受發行人破產的影響。根據我國《擔保法》,權利可以設立質押,據此投資人所持有的證券就代表了對未來現金流享有的一種權利,而被證券化的旅游資源未來現金流作為擔保物首先用來償還投資者的本金,從而能夠實現破產隔離。但在這種模式下,用于擔保的資產仍然停留在融資方也即發起人的資產負債表上,與發起人的其余資產混在一起。因此,必須設計一種風險隔離機制,以達到與SPV所能實現的破產隔離體制類似的效果。為了實現這一目標,除了應對這種擔保按照物權變動的公示原則進行質押登記外,還應該對被證券化的旅游資源資產的未來現金流收入指定專門的托管機構進行托管。那么在模式一中,我們選擇使用信托機構對擔保物進行托管,根據我國《信托法》,對財產的合法財產權利也可作為信托財產設立信托。擔保權作為一種財產權利顯然可以作為信托財產設立信托。因而類擔保公司債信托模式在我國現行的法律環境下是可行的。這種債券通常具有巨額的準備金賬戶,并且常常由外匯擔保和有限額外擔保提供支持,提高了證券化資產的信用等級。此模式是一典型的表內模式,可以避免表外模式下的諸多法律難題,而且由于不用設立專門的證券化載體SPV,交易環節少,因而能夠大大節省交易成本。

模式二: 政府SPV模式 在此模式下,建議由國家旅游局和財政部共同出資成立全國性的政府型特設機構(SPV),以下將其稱作旅游資源抵押證券公司。這種模式有《公司法》中有關國有獨資公司的規定為依據,而且依照《公司法》,國有獨資公司也有發行公司債券的資格,因而此種模式很有現實性和可操作性,基本上不存在法律障礙。將要實施資產證券化融資的旅游資源收費權出售給旅游資源抵押協會,獲得銷售收入,旅游資源抵押證券公司將購買的旅游資源收費權進行資產重組,形成資產池,對該資產池進行信用增級和信用評級,向投資者發行證券獲得發行收入,資產池由某旅游資源管理機構代為經營管理(服務人),服務人將收入中用于償還證券本息的部分移交某金融機構管理,剩余部分移交旅游資源抵押證券公司,接受委托的金融機構對投資人支付本息。

此模式特點是 SPV是由政府設立的全國性機構,在所有信用中,政府的信用等級最高,政府主辦可以消除投資者疑慮,起步時就得到投資者最大程度的接受。政府主辦可以憑借政府權威,對抵押資產和審批程序進行標準化。由于發起人將用于旅游資源資產證券化的資產真實出售給旅游資源抵押證券公司,該資產實現了完全的破產隔離,是一種結構最完全的表外旅游資源資產證券化模式,即最規范的旅游資源資產證券化融資模式。能夠得到證券市場的廣泛認可,有利于推動資產證券化市場的發展。從長遠角度考慮,這是一個較理想的方案。因此,由國家旅游局和財政部共同出資設立 SPV是一個比較現實可行的選擇,其后可以通過發行公司債券以募集資金。其經營業務為專門購買旅游資源資產并發行資產支撐證券。另外,政府型的SPV也可以在幾個大城市由旅游局聯合發起設立。

四、待解決的問題

(一) 加強資產評估和信用評級制度

資產證券化涉及到資產定價問題,對旅游資源開發項目資產準確合理地進行評估對資產定價至關重要。另外,在債券發行之前還涉及到信用評級,如果信用評級較高投資者樂于接受,可以相應降低融資成本,反之則必須提高利率從而加大融資成本,所以信用評級的高低也是與雙方利益直接相關的一個重要因素。如果高估了項目資產或債券評級偏高,則會使未來還本付息缺乏足夠的保障,損害投資者利益。反之,則會加大融資成本有損原始權益人的利益,當進行跨國運作時還會導致利益外流。所以資產評估與信用評級時一定要把好關,力求做到公正、公平、合理。

(二) 法律法規的建立完善

我國旅游業并沒有自己的旅游大法,而且對于行業的一些法規,也是存在很多的漏洞,這些都會阻礙資產證券化的實施,因此旅游法的建立,相關法規的修正和補充,加快對資產證券化制訂相關的具體管理辦法,為資產證券化各環節的暢通掃除障礙,使旅游資源資產證券化能在寬松環境中快速發展,并通過旅游資源的建設帶動整個旅游經濟的蓬勃發展。

參考文獻:

[1] 俞飛雁. 實行資產證券化存在的問題及對策研究[J]. 浙江金融,2005(5).

[2] 沈炳熙. 資產證券化:一種新型融資制度安排[J]. 中國金融,2006(2).

[3] Mark Odenbach. Mortgage securitization: what are drivers and constrains from an originantor’s perspective.Housing Finance International.2002,(9):52-62 .

第3篇:資產證券化模式范文

一、文獻回顧

1、我國資產證券化基礎資產分類與REITs綜述

以銀行信貸為主的各類債權無疑是我國資產證券化資產最重要的組成部分。此外,非金融企業未來收益權作為另一類主要證券化資產,其發展也受到了人們的關注和辨析(徐昕、郭翊,2008;吳越,2013)。對于蘇寧、中信物業資產這類較為新穎的證券化實踐,有學者(張悅,2014)因其基礎資產異于前述兩類資產特性,考慮將其單獨歸為一類。相對于前兩類證券化研究而言,該基礎資產特性及影響分析較少,值得進一步展開。

對于一些金融從業者,蘇寧、中信物業證券化行為的另一個理解角度則來自房地產信托投資基金(REITs)。作為把流動性較低的、非證券形態的房地產轉化為資本市場上的投資證券的重要手段(郭臣英、黃漢江,2004;李智,2007等),傳統REITs與該類資產證券化確有相似之處,特別當資產證券化基礎資產涉及物業不動產或相關債權時。然而嚴格來說,資產證券化與REITs這兩種相對獨立的證券化手段,其區別體現在資產選取范圍和實際證券化操作的各個方面,本文也將對這些方面進行一定的梳理。

2、資產證券化基礎資產影響研究綜述

資產證券化的影響效應從一開始就受到了人們的廣泛關注。早期相關研究主要集中在企業監督成本減少、流動性增進(Kehoe、Levine,1993)、監督成本減少(Steven L. S. 1994)等積極方面,我國學者張偉、周丹、王恩裕(2006)將這些大多涉及原始權益人的影響統稱為財富效應。后來受到美國次貸危機的影響,人們對資產證券化的風險影響也有了進一步的反思,如流動性脆弱(Allen和Carletti,2007)等。這些負面效應更為宏觀,若僅從對微觀發起者的影響角度看,與正面財富效應多存在對應關系,因此可以將證券化風險對企業收益的減弱作用當作負面的財富效應。

在具體資產證券化研究中,基礎資產選擇和資產未來現金流期權定價兩個方向也涉及到基礎資產的微觀影響。對于基礎資產選擇,微觀影響分析幫助選擇合適證券化基礎資產和證券化方式,以定性分析為主。其中,張旭、郭曉音、任麗明、李存金(2014)在軍工企業證券化基礎資產選擇的分析具有較為普遍的借鑒價值;而羅斌、曾祥(2006)、靳曉東(2012)等則考慮建立模型或選擇指標體系來發起資產證券化的可行性。對于證券化定價方面,基礎資產影響分析主要指(信貸)資產未來現金流受外在各種因素影響而具有不確定性。期權定價思想(Findley 和Capozza,1977)是證券化定價中比較重要的一類方法,即將影響現金流穩定性的(外部)因素看作隨機過程進行考慮。一些重要的信貸資產未來現金流影響因素有交易成本(Dunn和Spatt,1985)、借款人異質性(Stanton,1995)。與信貸(債券)定價不確定性主要考慮外部因素不同,物業資產價值及租金本身的變動性就可以被看作隨機過程。王志誠(2004),儀垂林、劉玉華(2005)在(不動產)抵押貸款定價的期權思想使用正說明了這一問題。

綜上,本文將在分析商業地產資產證券化發展模式的基礎上,側重分析存在不確定性的商業地產基礎資產、租金特性,以及對資產證券化、企業可能產生的新影響、新效應。

二、物業地產證券模式與REITs的異同分析

1、蘇寧云創(一期)證券化模式分析

本節以蘇寧資產證券化(一期)為例進行分析,因為其證券化中的具體細節最多借鑒了REITs的形式,這一方面可能與其更為迫切的發行、增信有關,另一方面可能來自中信物業資產證券化發起模式的探索。

蘇寧物業資產證券化之所以被稱為私募股權REITs,是由于其在資產證券化前的物業處理上借鑒模仿了股權類REITs。具體而言,蘇寧通過與私募投資基金(相當于REITs)進行交易(見圖1左上部分),獲得這11家門店的控制權,并將專項計劃的基礎資產從物業等固定資產變為債權收益權以及私募投資基金份額;之后蘇寧再通過認購私募投資基金全部份額的方式來實現對這11家門店的間接控制,為進一步證券化做好準備。

在不考慮增信措施及其帶來的收益情況下,該專項計劃基礎資產為債權收益權以及私募投資基金份額,而實際主要涉物業租金及本身價值收益。從REITs涉及資產角度而論,可以看作債權、股權均有的混合型REITs或股權類REITs。實際上,標的資產分為債權和私募基金股權,主要為資產證券化產品分級增信使用。

雖然蘇寧等物業資產證券化具有REITs屬性,然而仍與真實REITs具有許多差別。一是發起主體不一樣。前者為資產擁有企業;而后者為REITs本身。二是發起目的不一樣。REITs資產證券化發起者的主要目的為盤活固定資產和融資;而傳統REITs為通過專業化的管理人員“集合”中小投資者資金并進行房地產業投資。三是基金經營方式不一樣。資產證券化專項計劃規定了整個證券化流程,其基金可決策性極小;而REITs無論是股權還是債權型,其經營都是對物業投資動態調整的過程。四是投資標的范圍不同。資產證券化投資標的主要固定為被證券化物業;而后者范圍并不確定,由REITs實際經營決定。

2、資產證券化與REITs分類及異同對比分析

在商業地產證券化模式的基礎上,我們對資產證券化與REITs模式的異同進行分析。由于金融機構證券化基礎資產以信貸為主不涉及地產,這里實際考慮非金融企業的證券化與REITs的異同。實際上,REITs的投資涉及地產及相關債權,由證券化基礎資產是否涉及地產物業可以較好分析二者的關系,如表1所示。

由表1并結合蘇寧與REITs異同的分析,我們可以看出:一般REITs與資產證券化的交集主要集中在被證券化的房地產及債權方面。同時,商業地產資產證券化在模式設計時也借鑒了REITs的模式。但資產證券化與一般REITs在主體上仍是兩個獨立的證券化方式,在發起者、發起目的、投資經營方式等方面仍然不同。

三、商業地產資產證券化的影響分析

1、商業地產證券化基礎資產辨析及影響分析

商業地產證券化基礎資產性質較為特殊,區別于一般債權、收益權資產。在該證券化中,商業地產整體作為基礎資產,資產期末價值與各期資產租金收益構成整體地產價值,其中租金部分與收益權又有相似性。事實上,該租金收入與收益權仍有區別。資產證券化的收益權一般來自于企業相關基礎資產、產品第三方使用的真實租金、費用,如物業對外租金、水電企業相關水電費;而對商業地產證券化租金來說,其原本是發起企業自有物業的隱性租金成本。由于資產證券化導致基礎資產的轉移,使得該隱性租金由發起企業向證券化投資者支付。

由于商業地產證券化基礎資產性質,其風險特征將產生如下幾方面影響:一是發起企業(如中信、蘇寧)物業為自用性質,企業經營風險對資產租金收益的影響更為顯著。二是在商業資產較為優質的情況下,資產本身特性通過資產剩余價值能起到較好的企業風險隔離效果。就具體機制來說,由于物業資產能較好變現,避免了發起者違約情況下物業不得不再次租賃以回收租金的緩慢做法。三是相對于僅依賴于收益權的證券化產品而言,商業地產證券化同時體現了基礎資產價值與租金價值,無疑使該類證券化產品未來現金流更加穩健。

2、實物地產證券化影響的簡單模型分析

這里主要考慮影響資產價格的收益率及相應波動率因素,假定租金與資產價值保持一致變化。資產價格方面,仿照股票價格行為經典模型――幾何布朗運動,建立物業資產價格所服從的過程:

dS=μS?S?dt+σS?S?dzS   (1)

其中,μS為資產價格增值所帶來的平均年收益率,σS為資產價格的波動率,dzS為標準維納過程。在時間段t內,資產價格增值的平均收益為μ?t,收益的標準差為σ?。

這里與股票的不同點在于,資產本身的價值存在升值(物價)和實際折損兩個方面的作用。考慮我國商業地產資產的現實情況,價值增值仍占主要作用,故μ>0。

同時,當假設0―T之間的連續復利收益率為x時,即ST=S0?e^(x?T)時,收益率服從分布x~?(μ-σ^2/2,σ^2/T)。這里,收益率的方差存在隨著時間T的增長減小的趨勢。

考慮對未來資產價值收益的一個近似表述,即忽略波動率影響,以期望值進行替代,則我們可以得到近似的表達式:

E(ST)=S0?e^[(μ-σ^2/2)?T] (2)

設租金與資產價格完全相關的,起始租金率為q,則每期租金為:

E(Ri)=q?S0?e[(μ-σ^2/2)?Ti] (3)

這里Ti為證券化發起(0期)到各租金支付期(i期,i=1,2…,n)的時間。

證券化產品的發行總額為Z,并設其物業未來現金流收益的折現率為d,則:

Z=S0=q?S0?e^[(μ-σ2/2-d)?Ti]+S0?e^[(μ-σ^2/-d)?Tn] (4)

這里折現率d體現了物業資產收益全部轉化為資產證券化產品收益時的收益率。其越高,將會提高企業收益留存或降低融資成本,為企業帶來財富效應。

進一步假設租金支付期間相等,即Ti= i?TH,i=1,2…,n,TH為常數,并設y=e^[(μ-σ^2/2-d)?TH<1,則:

Z=S0=q?S0?yi+S0?yn?1=q?y/(1-y)+yn?(1-y-q?y)/(1-y) (5)

由e^(μ-σ^2/2-d)?Tn=y^n=0,簡化認為y^n?(1-

y-q)/(1-y)近似為零,則:

y≈1/(1+q)  (6)

將y的具體表達式回代(5)式,則物業現金流的收益率為:

d≈μ-σ2/2+1/TH?ln(1+q)   (7)

由上述簡化模型可以看出,物業現金流的折現率d主要由資產未來收益率、其波動率、租金支付間隔期限和租金率決定。資產價格預期收益率μ和租金率q越高,越能提高物業未來現金流的折現率d,并潛在提高企業財富效應,而租金支付隔期限TH則正好相反。在該模型中收益波動率σ對證券化產品的收益率影響為負,說明資產收益的波動性越小,越有利于產品和企業價值提升。通過公式可以看出,在相同變動情況下,資產價格預期收益率μ和租金率q的提高最為有利于證券化產品和企業。在實際中,這表現為我國核心地段優質物業的不斷升值趨勢(歷史+預期)及租金相應提升,使得證券化產品和企業證券化收益總和提升。

上述模型可能存在的問題是忽略部分y^n?(1-y-y?q)/(1-y)不顯著為0。當1-y-q>0時,該部分的存在將使得d比模型中提高;反之(1-y-q<0時)則降低。同時,該部分可能對下文地產未來現金流收益的折現率d分析結果產生部分影響。一個更為準確的方法是采用模擬分析進行考慮。

3、實物資產與其租金的共同影響分析

以上分析主要考慮了物業資產對租金的補充作用和對企業證券化的財富效應。在實際中,由于租金與物業價值的不完全相關性,特別是一些發起企業對租金的約定或保底措施,二者的變化趨勢呈現了極大不同。由此,以二者為支撐的資產證券化產品必然更為穩定、優質,因為相對于單獨收益權而言,二者起到了風險分散化的所用。

四、結論與展望

1、結論

通過上述分析可知,我國最新出現的優質物業地產證券化在借鑒傳統REITs的基礎上,達到了物業地產證券化的目的。但與傳統的REITs相比,商業地產證券化在發起者、發起意圖、運作方式及基礎資產方面仍有顯著的區別。

與以往類型的基礎資產證券化相比,優質物業地產本身價值及租金對資產證券化產品的穩定性具有促進作用,同時改善了企業的融資效果和財富效應。模型指出,資產價格的預期增長和波動對這一效應具有影響,特別是前者能極大地促進企業資產證券化的財富收益。

第4篇:資產證券化模式范文

中小企業資產證券化,是指銀行或金融租賃機構將持有的中小企業貸款作為基礎資產,通過對其風險和收益進行結構性重組和信用增級,將其未來現金流轉換為可出售、可流通證券產品的過程。

隨著銀行經營的去杠桿化,各大公司開始轉向資本市場融資。然而,受限于自身規模、融資成本高企及渠道限制,中小企業難以從資本市場中獲得資金支持。中小企業資產證券化則為中小企業借助資本市場融資提供了有效途徑。歐洲作為中小企業資產證券化的主要市場,1999年~2014年16年間共發行中小企業資產支持證券(SME ABS)近7 000億美元,超過歐洲資產證券化發行總量的11%,由此可見這一分市場的重要性。受到金融危機的沖擊,2008年SME ABS的發行量驟減至680億,比2007年降低了37%,隨后逐漸恢復至危機爆發前的水平并顯現出強勢增長的趨勢,2014年發行33.84億美元,占比達歐洲證券化產品發行總量的16%。

歐洲中小企業資產證券化呈現如下特征:

1. 證券化產品種類豐富。SME ABS由擔保債務種類、信用特征的不同劃分為四大類,包括中小企業資產負債表資產支持證券 (SME Balance Sheet ABS)、中小企業租賃資產支持證券(SME Lease ABS)、中小企業擔保貸款憑證(SME CLO)和中小企業全擔保債券(SME Cover Bond)。

2. 證券化產品運行良好。盡管宏觀經濟環境仍未好轉,但是由于中小企業經營靈活性強、更擅長主動調整適應經濟周期的變化,SME ABS的運行表現始終優于其他資產證券化產品。2007年1月到2014年3月間歐洲發行的SME ABS中僅有西班牙和英國的一些初始評級為投資級的證券最終出現利息部分未償還,僅有兩單交易中的兩個層級的證券遭受了本金損失,意大利和德國的SME ABS均未發生違約。根據穆迪公司統計數據顯示,歐洲SME ABS的投資級證券1年損失率僅為0.53%,五年累計損失率也僅有1.81%。

3. 證券市場化率低。證券化市場率低反映在SME ABS發行后大量地留存在銀行內部而非交易至公共市場流通。分析2007年~2014年SME ABS的銀行自留量和售出量,其中銀行自留量是指留置在銀行內部(Retained In The Bank)的證券數量,售出量是指在市場中交易(Placed In The Market)的數量,售出量越低表示證券的市場化率越低。2007年SME ABS的售出量達到550億美元,占當年發行量的58%。隨著危機的加深,市場化率快速下降,2009年以后幾乎所有該類產品都被留置在發起人內部用于充當申請歐洲中央銀行貸款的抵押品。

4. 區域市場發展程度差異較大且各具特色。歐洲SME ABS市場的區域差異程度較大。無論從交易量還是從未償還證券余額上看,SME ABS的市場主要是在西班牙、意大利、德國和英國。盡管2010年~2014年的未償還余額逐年下降,西班牙仍是SME ABS規模最大的地區。西班牙的產品以SME Balance Sheet為主,而意大利的產品則以SME Lease ABS為主。德國的資產證券化更多地選擇合成型證券化(Synthetic Securitization)模式,而其他地區的證券化產品多為真實出售(True Sale Initiative)模式。

二、 歐洲中小企業資產證券化發展模式分析

歐洲中小企業資產證券化初始啟動過程中曾有兩類發展模式分別帶動了德國和西班牙市場的快速發展:一類是德國復興銀行Promise平臺支持的合成型證券化模式;一類是西班牙FTPYME項目支持的真實出售證券化模式。

1. 德國復興銀行的Promise平臺模式。1998年德意志銀行發行第一單SME ABS后,德國其他商業銀行紛紛效仿,將資產負債表中流動性極差的SME 貸款進行證券化并出售給市場投資者。在中小企業資產證券化發展初期,德國銀行發行SME ABS的動機為監管套利,其選擇的主要發展模式是合成型證券化。

德國復興銀行提供的Promise平臺的運作模式是以復興銀行為銀行和資本市場投資者之間的中介,利用復興銀行作為國家政策性銀行的優勢,降低證券化成本幫助銀行達到監管資本套利的目的。通過Promise平臺發行的合成型SME ABS交易結構如圖1所示。該模式中,發起人通過與德國復興銀行簽訂信用違約掉期(Credit Default Swap),發起人仍然是資產的實際控制人,中小企業貸款并不出表。德國復興銀行會根據風險等級將產品劃分為超優先層級和普通層級,其中超優先層級的資產信用風險會繼續通過簽訂CDS的形式轉移給經合組織(OECD)銀行,普通層級的資產則由復興銀行下屬的特殊目的實體Promise(SPV)發行信用連接票據(Credit-linked Notes,CLN)出售給其他投資者,同時復興銀行會為AAA級的CLN提供對投資者的償付保證。

發起人并非是要借助證券化籌集資金,大多數合成型證券化交易并不能夠使發起人獲得直接的融資收益,更多地是用于監管套利。對比通過復興銀行Promise平臺發行的合成型交易和通過其他銀行平臺發行的類似交易可以發現,Promise平臺可以更大程度地幫助投資者實現這一目的。關鍵區別在于資產風險從發起人轉移至復興銀行時監管資本的計算:根據監管要求,發起銀行需要為信用掉期交易對手的風險暴露繳納資本金,這一金額通常為組合數量乘以交易對手風險權重乘以20%。大多數交易對手的風險權重為20%,而德國復興銀行因其政策性銀行的本質,交易對手風險權重為0%。這一差異會顯著提升發起人監管資本的釋放空間。

對于銀行而言,合成型證券化模式節省了監管資本,降低了交易成本,同時其附加的程序少,效率高且不會對客戶關系造成影響。尤其是在一些貸款可能附加了禁止出售的限制性條款,銀行無法將這類資產的所有權轉移至SPV時,更適宜采用這類證券化模式。

2. 西班牙FTPYME項目的真實出售模式。1992年,西班牙證券化法律明確規定特殊目的投資公司可以購買房地產抵押貸款,1998年5月,可購買的資產種類擴大到中小企業貸款。相關法律的修改為西班牙真實出售的中小企業證券化發行奠定了基礎,西班牙SME ABS基本為真實出售模式,交易結構見圖2。

1999年5月,西班牙政府設立了FTPYME項目,這是一個國家層面的中小企業證券化擔保項目。該項目為SME ABS提供擔保,其中評級為“AA”的債券擔保比例高達80%,評級為“A”的債券擔保比例也達到50%。獲得項目擔保的SME ABS發行需要滿足以下兩個條件:(1)出售的資產組合中至少包含80%的中小企業貸款;(2)至少50%的證券化后所得收益在六個月之內被用于新的中小企業貸款,剩下的收益也需要在一年內應用于新增中小企業貸款。FTPYME提供的擔保降低了發起人的融資成本,因為投資者對政府支持的債務要求的利率較低,一般交易中可能會節省15個~20個基點的融資成本。從西班牙銀行參與項目的積極性來看,FTPYME擔保確實刺激了中小企業資產證券化。

目前,除一般資產證券化外,西班牙還存在另一種形式特殊的中小企業資產證券化-多發起人資產證券化,即以多家銀行中小企業貸款組合為基礎資產發行證券。這些項目是由FTPYME支持并鼓勵發行的,開創了多發起人的證券化交易機制。2000年~2003年間,多發起人SME ABS發行金額達40億歐元,達到與同期單個發起人SME ABS的發行金額持平的水平,這一發行方式惠及近40家發起銀行。

多發起人的證券化產品是通過一種特殊的中小企業證券化產品發行平臺發起的,這一平臺由基金管理公司(Sociedad Gestora de Fondos de Titulizacion,SGFT)設立。SGFTs在西班牙非常特殊,在多發起人證券化中發揮了至關重要的作用。首先,他們從多個發起人處收集可用的資產形成一組可行的證券化組合;第二,提供組合數據并與評級機構協作進行盡職調查;第三,建立購買組合的特殊基金,與大多數證券化中的SPV角色類似;第四,收集組合的運行數據并向投資者傳遞相關信息,同時承擔日常管理和支付職責,這在其他證券化模式中一般是由受托人和支付機構履行的職能。SGFT以較低的成本為銀行提供成熟的證券化技術,大大促進了中小企業資產證券化的發展。

三、 歐洲投資基金對中小企業資產證券化的支持

2004年,歐盟委員會的報告指出:中小企業資產證券化對中小企業融資具有積極影響,可幫助中小企業更好地獲得信貸資金,因此需要得到公共部門的持續支持。除了德國和西班牙的國家層面支持計劃外,歐盟層面的歐洲投資基金(European Investment Fund,EIF)也為促進中小企業資產證券化發揮了積極作用。

EIF在歐洲中小企業融資促進計劃中發揮兩方面的作用:一是應用歐盟資金為中小企業貸款提供擔保,二是在中小企業資產證券化中發揮信用增級作用。EIF會為中小企業資產證券化產品的超優先級、優先級以及更低評級的證券提供“信用包裝”,收取與市場水平一致的擔保費用,使得相關產品等級提升至AAA級,并且借助EIF擔保的低風險權重實現風險資本套利。

除擔保帶來的直接效益外,EIF的參與還對促進證券交易發揮了重要作用:首先,EIF的參與向投資者釋放有利信號,降低投資者的不確定性,增強投資者信心;第二,EIF的擔保保證了資產支持證券評級的穩定性,降低證券風險從而增加了證券對投資者的吸引力;第三,EIF參與小銀行的中小企業資產證券化交易并向其傳遞證券化技術及經驗,并將證券化概念帶入這一市場不發達的國家(如中歐和東歐的部分國家),使得更大范圍內的更多銀行成為發起人,擴大了SME ABS的供給;第四,EIF制定相關標準,提升了證券化的透明度,有效保護了投資者的利益。

2013年,歐洲投資銀行(European Investment Bank,EIB)和EIF聯合推出“SME ABS計劃”,針對金融危機后商業銀行中小企業貸款利差很低(貸款利率約為Libor加200個基點)、以此為基礎的證券化產品對投資者吸引力不高的問題,由EIB在市場中直接購買SMEABS的優先級部分,EIF則對其它部分提供擔保。

四、 歐洲SME ABS市場成熟運行的關鍵因素

歐洲國家的SME ABS發行已有二十多年的歷史,SME ABS發行規模穩步擴大,違約率低,證券運行表現良好,相較于其他國家SME ABS而言,屬于成熟市場。這一成熟市場的發展壯大與平穩運行除了有關資產證券化的法律法規較為完善、國家政府和歐盟層面的積極支持以外,相關因素還包括基礎資產多元化、證券結構標準化且透明度高、銀行對債務人的長期服務與跟蹤以及投資者自身的盡職調查。

1. 基礎資產多元化。基礎資產決定了SME ABS的信用風險和表現。歐洲SME ABS的違約率很低,有兩方面的重要原因決定:一是SME ABS的基礎資產多元化,且充分分散;二是安全性較高的產品結構設計,使得中小企業的違約行為并未能傳導至SME ABS。基礎資產多元化是指中小企業貸款從到期期限、貸款人規模、所處產業、區域等維度上的充分分散。

2. 證券結構標準化且透明度高。證券結構以真實出售的交易結構為主,合成型交易結構為輔,且不再過度證券化,不會在已證券化的結構性金融產品的基礎上發行證券化產品。自主權債務危機后,歐洲央行也針對基礎資產池信息、證券結構等出臺了一系列規定規范證券化的信息披露,提升證券透明度。

3. 銀行對債務人的長期服務與跟蹤。相較于居民住房抵押貸款,SME貸款的同質性較低,銀行無法使用標準信息系統或方法對其進行簡單評級。依賴于銀行與SME客戶之間的長期交往才能獲得大量“軟信息”,包括SME控制人的品質、信譽評價、交易記錄、發展前景預測等。根據軟信息和財務信息才能形成對企業更為客觀的評級,保證SME ABS的評級真實可信。

4. 投資者自身分析。歐盟出臺的證券化相關法律如資本要求指引(Capital Requirements Directive)和信用機構監管規則(Credit Agency Regulation)中有規定,投資人有義務獲得影響自身投資決定的相關信息并對發起人是否做足風險自留作出明確評價。

五、 歐洲中小企業資產證券化的啟示

結合我國中小企業資產證券化的實踐需求,提出歐洲中小企業資產證券化值得借鑒的幾點經驗:

1. 豐富外部信用增級主體。借鑒西班牙政府的國家支持模式,建立針對中小企業SME ABS的信用擔保制度,或是借鑒EIF的做法,各地設立專項基金為SME ABS提供擔保。擔保可按市場水平收取費用,保證基金的正常運行。

2. 保持證券化產品的高透明度。增加證券化基礎資產池、信用評級、交易結構等產品信息的披露,并且不僅是發行時的披露,而且是要在產品整個存續期間的跟蹤披露。

3. 擴大雙信用評級制度的適用范圍。目前我國中小企業信貸資產證券化已實現雙信用評級制度,由發行人和投資者各自委托信用評級公司進行評級。將雙信用評級制度的適用范圍擴大至證券公司或基金公司為發起人的SME ABS中。

第5篇:資產證券化模式范文

Abstract: The feasibility and significance of SMEs credit the asset securitization in bank are described, and SMEs loan securitization model are discussed in depth. The paper proposes to develop SMEs credit asset securitization business in a stable and healthy way under the effective risk control.

關鍵詞: 資產證券化;風險控制;中小企業

Key words: asset securitization;risk control;SMEs

中圖分類號:F832.4 文獻標識碼:A 文章編號:1006-4311(2012)29-0170-03

0 引言

中小企業貸款是民生金融的重要組成部分,在促進經濟發展及和諧社會建設中將發揮越來越重要的作用。全國中小企業約占企業總數的98.5%,它們提供了70%以上的就業崗位,實現了50%以上的生產總值和60%以上的銷售額,但長期以來,中小企業融資難的問題一直沒有得到解決。中小企業發展面臨著較差的融資環境。2011年10月12日,國務院出臺了支持小型和微型企業發展的金融、財稅政策措施,金融機構需要創新服務模式,加大對小微企業發展的支持力度。因此,開辟新的融資渠道,探索中小企業信貸資產證券化在中小企業融資中的應用是十分有益的。

1 中小企業信貸資產證券化可行性分析

美國證券委員會將資產證券化定義為“將企業(賣方)不流通的存量資產或可預見的未來收入構造和轉變成為資本市場可銷售和流通的金融產品的過程”。資產證券化能夠把流動性較差但是實際上可以產生可預見的穩定現金流的資產,通過在結構上的巧妙安排,把它包裝成新的流動件債務證券,同時要提高其信用度,分離并重組資產中風險和收益要素,進而轉換成在金融市場上可轉金融工具的過程。資產證券化的發展,在20世紀的金融領域掀起了一陣狂瀾,從19世紀80年代資產證券化在美國產生以后,在全球范圍內得到快速的推廣。2005年3月中國人民銀行宣布信貸資產證券化試點工作正式啟動,國家開發銀行和中國建設行最早在這一領域開展了成功的試點,得到了國內資本市場對這一金融工具的認可。

資產證券化的前提條件就是被證券化的資產一定要有良好的預期收益,以后也要有穩定的現金流,主要包括以下幾方面的條件:

①具有可預測的、穩定的、均勻分攤于資產存續期的未來現金流;②在以前的記錄中不要發生太多的違約或損失事件;③資產的變現價值要高;④合同的簽訂要標準,合同的質量要高;⑤組合的資產要求數量多、每筆規模都不大。

我國《民法通則》中有明確提到,債權的轉讓必須要與債務人達成合意,這就是我們經常聽到的協議轉移原則,從法律的角度來講,債是一種特定的權利和義務關系,如果某些權利發生了變化,要充分保證當事人的權益,特別是知情權。然而,談到資產證券化,證券化的通知成本是隨著保障程度變高而變大的,在進行資產轉讓時,必須通過債務人的同意,這就使得證券化的外生交易費用變得更多了。但1999年頒布的《臺同法》中規定:“債權人轉讓權利的,應當通知債務人。未經通知,該轉讓對債務人不發生效力。”也就是說,債權轉讓可以不通過債務人的同意,但是需要通知債務人保證轉讓的生效。《合同法》是《民法通則》的特別法,當二者發生一定沖突時,特別法優于一般法,所以,該款規定使銀行開展中小企業證券化史具有可操作性。

第6篇:資產證券化模式范文

關鍵詞:物流園區;物流金融;企業集合資產證券化

中圖分類號:F253.9 文獻標識碼:A 文章編號:1008-4428(2016)08-23 -02

目前,我國物流園區開展物流金融服務已有一定發展與進步,但物流園區的物流金融服務范圍和能力有限,不能滿足園區內眾多中小企業的融資需求。資產證券化是將企業缺乏流動性但在未來產生現金流的資產證券化處理,讓企業提前獲得現金流,增強企業資產的流動性,緩解資金短缺和周轉壓力。企業資產證券化對我國實體經濟的發展、產業結構的調整和升級具有重要作用。但我國企業資產證券化業務起步較晚、發展相對緩慢,很少有中小企業作為發起人。

因此,本文將物流園區開展物流金融與企業資產證券化相結合,提出企業集合資產證券化模式,利用這種新型的物流金融模式,提升物流園區的物流金融服務的能力,為中小企業融資提供新思路。

一、物流園區開展物流金融的現狀

我國物流金融的融資主體較單一,大多以銀行為主體開展物流金融。近年來,第三方物流企業逐漸活躍于物流金融市場,也有越來越多的物流園區重視物流金融業務。總體來說,我國物流園區開展物流金融業務起步較晚,很多物流園區的物流金融業務是空白的。目前,物流園區開展的物流金融業務主要有以下幾種:

1.保險業務:保險是物流園區開展較早、較多的一種業務模式,物流園區通過收取傭金獲得利潤。2.小額貸款業務:一般是通過成立小額擔保公司,將資金充足企業的閑散資金籌集在一起,對物流園區內資金短缺的企業實行放貸,但這種融資方式并沒有與物流園區業務相聯系。3.代收貨款、運費業務:屬于物流金融結算類業務,運用各種結算工具為融資企業提供服務,常見的主要有墊付貨款、代收貨款、承兌匯票三種業務類型。在結算類業務中,直接獲益者是物流企業,物流園區主要協助物流企業進行風險控制。4.物流金融授信業務:分為委托授信模式和統一授信模式。委托授信模式,是指金融機構將質物的運輸、倉儲、價值評估以及整個流程的風險監控等全部外包給物流園區,物流園區協助金融機構選取符合信貸條件的融資企業和合適的第三方物流企業。在統一授信模式中,金融機構不參與信貸業務的具體操作流程,直接授予規模較大、信用度較高、經營業績與經營狀況良好的物流園區一定額度的信貸資金,再由物流園區向符合融資條件的企業發放貸款,負責貸款前后全部環節的活動。

以上是物流園區開展物流金融主要的幾種模式,隨著物流金融實踐的發展,我國物流園區的物流金融業務種類不斷增多,服務水平也有所提升,但從以上業務中可以看出,物流園區開展物流金融為企業提供資金的方式基本是間接融資方式,而沒有協助企業進行直接融資,幫助企業調整資產負債比例、優化企業的資產結構。

二、企業集合資產證券化模式運作流程

本文中企業集合資產證券化模式是指,以物流園區作為發起人,整合園區服務范圍內各條供應鏈上中小企業的缺乏流動性但具有預期穩定現金收入的基礎資產,匯聚形成資產池,將其真實出售給特殊目的機構(SPV),然后由SPV以購買的組合資產為支持發行證券,由證券承銷商出售給投資者的過程。這是一種中小企業集合資產證券化的方式。該模式的具體操作流程為:

1.選擇資產類型,構建基礎資產池。中小企業可證券化的資產有:應收賬款、具體項目、知識產權。物流園區作為發起人,根據中小企業可證券化的資產類型,以供應鏈為單位,對各條供應鏈上的證券化資產進行篩選、整合、歸類,形成類型一致的基礎資產池。

2.出售基礎資產池,設立專項資產管理計劃。由物流園區將基礎資產池真實出售給發行人SPV,并設立專項資產管理計劃。

3.SPV委托資產評估機構、信用評級機構和信用增級進行資產評估、信用評級以及信用增級。

4.律師事務所對基礎資產的真實性、合法性、有效性和權屬狀況進行盡職調查;會計師事務所負責出具基礎資產審計報告、會計處理意見、專項計劃設立的融資報告,年度資產管理報告和清算報告的審計意見。

5.發行人委托承銷機構進行證券承銷,承銷機構受托后向投資者出售證券,并將承銷收入即投資者購買證券所得資金匯入SPV的專項資產管理計劃。再由發行人將證券出售收入轉給發起人即物流園區,物流園區根據不同企業的基礎資產狀況實行資金分配。

6.發行人將專項資產管理計劃中的現金流和資產分別委托給受托人和服務人進行管理。受托人負責向投資者支付本金和利息,服務人對證券化資產進行管理,將資產產生的未來現金流收入匯給受托人,受托人再將未來現金流收入匯入發起人賬戶。

企業集合資產證券化模式的運作流程圖如下:

三、企業集合資產證券化模式特點與風險分析

(一)模式特點分析

在企業集合資產證券化模式中,物流園區通過對供應鏈上企業產生的應收賬款、知識產權、出租收益等可證券化資產進行整合,發起企業集群資產證券化,并利用園區電子商務平臺企業間的交易數據、信用數據進行風險監控。因此,該模式有以下幾個特點:

1.中小企業集合資產證券化。由于我國中小企業的基礎資產和信用水平達不到資產證券化的要求,市場機制和法律法規不完善,單個中小企業的資產證券化很難實施。集合資產證券化是基于每條供應鏈,將多個中小企業零散的基礎資產打包組合,從而實現資產證券化操作。

2.證券化的基礎資產來源于多條供應鏈上的多個中小企業,這種具有真實貿易基礎的資產,降低了證券化風險,同時,廣泛的資產來源也有利于分散風險。

3.物流園區作為資產證券化的發起人,能夠實現對中小企業集中的統一管理,準確、及時的掌握中小企業的資產狀況、財務狀況、交易情況等方面的信息,有利于風險防范與控制。另外,物流園區能根據資產池中各中小企業的基礎資產貢獻率,合理分配承銷收入,避免糾紛。

4.SPV是長期存續的實體,能夠實現多宗銷售的交易模式,可從物流園區多次購買資產,從而形成規模效益,降低交易成本。

(二)模式風險分析

企業集合資產證券化模式的風險主要來源于以下幾個方面:

1.基礎資產風險:對基礎資產價值評估的風險,市場或政策的變化導致基礎資產質量下降的風險。尤其是在基于供應鏈條的集合資產證券化業務中,由于某個行業的衰退,導致與該行業相關的整條供應鏈上貿易需求減少、資產狀況惡化、基礎資產受損的風險。

2.信用風險:如資產債務人拖欠債務,證券化資產的真實性和價值的評估、信用評級、專業機構出具意見書等環節都可能存在欺詐風險。

3.道德風險:主承銷商在承銷業務中沒有明確的職責規定,一般不參與資產池的盡職調查,放松對風險的防制。發起人與投資者之間的信息和利益不對稱,發起人可能故意隱瞞負面信息和風險。

4.集合資產證券化的管理風險。由于涉及到的中小企業數量眾多,資產、資金等方面集中統一的管理較難,服務人和受托人容易出現管理失誤。

5.合同的法律風險,合同的內容、形式不完整導致的合同效力、合同糾紛問題等。

四、結論

本文提出的企業集合資產證券化模式是一種理論假設,還沒有付諸于實踐。但任何一種模式都不可能是完美的,在實踐操作中必然存在一些風險,如基礎資產價值評估的風險、證券化資產的管理風險、信用風險、道德風險、合同的法律風險等。物流園區可以采取以下措施:加強融資企業的資格審核與管理、規范質押物或基礎資產的價值評估與管理、制定統一規范的操作流程、明確參與主體的權責、人員的培訓與管理,從而降低物流金融業務風險,提高融資效益。物流園區開展物流金融也是對現有物流金融模式的一種創新,既有利于物流金融規范化操作、降低融資風險,也擴大了服務范圍,滿足更多中小企業的融資需求,因此,對物流園區開展物流金融服務進行研究具有重要意義。

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作者簡介:

第7篇:資產證券化模式范文

論文摘要:在浙江省,各中小企業雖然發展狀況良好,但是存在很多不確定因素,各家商業銀行大多不愿意提供貸款,中小企業“貸款難”的問題普遍存在,因此中小企業對資產證券化的需求很迫切、很強烈。與此同時,很多市縣級地方政府在大力推進城市基礎設施建設的過程中,遇到了國家的嚴厲控制,且不能發行市政債,而在一定時期內,各市縣級地方政府的財政收入基本穩定,這樣一來,各市縣級地方政府對資產證券化的需求也很迫切、很強烈。筆者認為,浙江省資產證券化的突破口應該選在中小企業和市縣級地方政府這兩個領域。

一、國內外資產證券化的現狀

資產證券化是將一組缺乏流動性但其未來現金流可以預測的資產組成資產池,以資產池所產生的現金流作為償付基礎,通過風險隔離、現金流重組和信用增級等手段,在資本市場上發行資產支持證券,從而將組合資產預期現金流的收益權轉換成可以出售和流通的、信用等級較高的債券或受益憑證的結構性融資技術和過程。

資產證券化起源于美國,1968年美國政府國民抵押協會發行了世界上第一只資產支持證券——抵押貸款債券,開創了資產證券化的先河。資產證券化因為其自身的獨特優勢,自產生以來獲得了迅猛地發展。目前在美國,資產支持證券的規模已經超過了國債和企業債,成為美國債券市場中規模最大的一個品種。資產證券化在美國的債券市場乃至資本市場中發揮著特殊的作用,具有重要的意義。

我國國內的資產證券化開始于2005年,并且一開始就遵循著兩條截然不同的路徑分別發展。一條路徑是中國人民銀行和中國銀監會主導的信貸資產證券化,其主要依據為《信貸資產證券化試點管理辦法》,運作模式采用了信托結構,證券化資產主要來源于商業銀行和政策性銀行的存量貸款,我國目前已經完成的信貸資產證券化項目有4個(具體情況參見表1);另一條路徑是中國證監會主導的企業資產證券化,其主要依據為《證券公司客戶資產管理業務試行辦法》,運作模式采用了證券公司專項資產管理計劃,證券化資產主要來源于各類企業的收益權或債權,我國目前已經完成的企業資產證券化項目有9個(具體情況參見表2)。近來,在中國人民銀行的主導下,正在探索資產證券化的第三條路徑——非信貸資產證券化,運作模式也采用了信托結構,證券化資產主要來源于各類企業利益、應收賬款、道路收費和公共設施的使用費等等,我國目前正在進行的非信貸資產證券化項目有1個,即重慶市政資產支持證券。該項目的發起人是重慶市軌道交通總公司和重慶市城市建設投資公司,計劃募集資金50億元。

二、浙江省資產證券化的現實條件

浙江省資產證券化的現實條件包括以下幾個方面:

(一)浙江省直接融資的比例偏低,資產證券化的發展潛力巨大

截至2007年底,浙江省金融機構本外幣各項存款規模高達2.90萬億元,貸款規模高達2.49萬億元。雖然浙江省的企業上市工作卓有成效,但是相對于如此巨大的間接融資規模,浙江省的直接融資規模仍然顯得十分弱小,僅占各種融資總規模的5%左右。此外,浙江省游離在監管范圍之外的民間資金規模估計在1萬億元左右。而資產證券化可以為浙江省的各類企業提供一種新的直接融資工具,同時為浙江省的城鄉居民提供一種新的投資渠道。因此,可以預見資產證券化在浙江省的發展潛力巨大。

(二)國外已經有相當成熟的資產證券化經驗可以借鑒

在國際資本市場中,固定收益產品占據著舉足輕重的地位,如美國的固定收益產品余額已經超過了股票市場余額。而在固定收益產品中,資產證券化產品已經成為存量最大的產品類別,如美國截至2005年末資產證券化產品余額已經超過國債余額,也超過了企業債余額。德國自2000年推出證券化貸款計劃以來,已經給超過5萬個中小企業提供了170多億歐元的貸款。國外在資產證券化領域已經積累了相當成熟的經驗,可以為浙江省的資產證券化提供借鑒。

(三)國內資產證券化的實踐和探索正在穩步推進

2005年以來,我國的資產證券化在實踐上獲得了突破,信貸資產證券化和企業資產證券化兩種模式齊頭并進、并駕齊驅,先后完成了2個信貸資產證券化項目和9個企業資產證券化項目,積累了很好的經驗,取得了很大的成績,有利于浙江省資產證券化的大力推進。

(四)現有的法律法規和政策框架為資產證券化提供了制度保障

目前我國涉及資產證券化的法律法規和政策主要有:中國人民銀行和中國銀監會的《信貸資產證券化試點管理辦法》、中國銀監會的《金融機構信貸資產證券化試點監督管理辦法》、中國證監會的《證券公司客戶資產管理業務試行辦法》、《關于證券公司開展資產證券化業務試點有關問題的通知》和《關于證券投資基金投資資產支持證券有關事項的通知》、國家財政部的《信貸資產證券化試點會計處理規定》、財政部和國家稅務總局的《關于信貸資產證券化有關稅收政策問題的通知》等等。相關法律法規和政策的陸續出臺,為浙江省開展資產證券化提供了很好的制度保障。

三、浙江省資產證券化的突破口選擇

目前,我國已經試點的資產證券化的模式有兩種:一種是中國人民銀行和中國銀監會主導的信貸資產證券化,具體采用的是信托模式。另一種是中國證監會主導的企業資產證券化,具體采用的是證券公司專項資產管理計劃模式。在我國現有的法律法規框架下,浙江省可以選擇的資產證券化模式有且只有以上這兩種。

在浙江省,各家商業銀行的資產狀況和盈利狀況都很好,其資產證券化的需求不是很迫切;各大型企業的資產狀況和經營狀況良好,貸款需求可以得到較好地滿足,其資產證券化的需求不是很強烈。而各中小企業雖然發展狀況良好,但是存在很多不確定因素,各家商業銀行大多不愿意提供貸款,中小企業“貸款難”的問題普遍存在,因此中小企業對資產證券化的需求很迫切、很強烈。與此同時,很多市縣級地方政府在大力推進城市基礎設施建設的過程中,遇到了國家的嚴厲控制,且不能發行市政債,而在一定時期內,各市縣級地方政府的財政收入基本穩定,這樣一來,各市縣級地方政府對資產證券化的需求也很迫切、很強烈。

綜上所述,筆者認為,浙江省資產證券化的突破口應該選在中小企業和市縣級地方政府這兩個領域。就具體模式而言,中小企業可以采用中小企業信貸資產證券化(信托模式),也可以采用中小企業集合資產證券化(證券公司專項資產管理計劃模式),但短期內采用中小企業信貸資產證券化的可行性更強一些。市縣級地方政府可以采用市縣級地方政府資產證券化(證券公司專項資產管理計劃模式)。

具體來說,中小企業信貸資產證券化的試點可以借鑒國外已經相當成熟的中小企業信貸資產證券化項目和我國已經進行過的2個信貸資產證券化項目,因此其可行性很高。但在我國仍然很有推廣的意義,其特色在于其他已經進行過的信貸資產證券化項目都是四大國有商業銀行的某些特定信貸資產的證券化,而其他商業銀行尚未在中小企業信貸資產領域進行過證券化,因此中小企業信貸資產證券化的試點很有希望獲得中國人民銀行和中國銀監會的認可和支持。

而中小企業集合資產證券化的試點雖然可以發揮浙江省產業集聚的特色和優勢,但是國內外沒有相關的資產證券化項目可以借鑒,同時因為中小企業存在很多的不確定性,難以較好地滿足中國證監會提出的“基礎資產應當能夠產生相對穩定的現金流”的要求,因此中小企業集合資產證券化的試點很難在短期內獲得中國證監會的認可和支持,但可以在我國的資產證券化發展到一定程度之后再繼續探索和推進。至于市縣級地方政府資產證券化的試點可以借鑒國內外比較成熟的市政資產證券化項目,因此市縣級地方政府資產證券化的試點很有希望獲得中國證監會的認可和支持。

簡而言之,筆者認為,浙江省的資產證券化應該堅持“兩個突破口”(中小企業和市縣級地方政府)和“兩種模式”(中小企業信貸資產證券化和市縣級地方政府資產證券化)同時推進。

在以上分析的基礎上,筆者提出的中小企業信貸資產證券化試點如圖1:

筆者提出的市縣級地方政府資產證券化試點如圖2:

如圖1所示,在該試點中,浙江省內商業銀行作為發起機構,將中小企業信貸資產信托給受托機構,由受托機構以資產支持證券的形式向投資機構發行受益證券,以該財產所產生的現金支付資產支持證券的收益。其中,資產支持證券采用劃分優先級資產支持證券和次級資產支持證券的內部信用增級與商業銀行或擔保公司等擔保機構擔保方式的外部信用增級,并且由浙江省中小企業風險補償基金認購次級資產支持證券。評級機構聘請具有評級資質的權威資信評級機構,承銷機構負責資產支持證券的承銷任務。中小企業信貸資產證券化由中國銀監會審批和監管,中小企業信貸資產支持證券在全國銀行間債權市場發行和交易,由中國人民銀行審批和監管。

第8篇:資產證券化模式范文

關鍵詞:融資租賃 資產證券化 風險控制

根據國際統一私法協會《融資租賃公約》的定義,融資租賃是指這樣一種交易行為:出租人根據承租人的請求及提供的規格,與第三方(供貨商)訂立一項供貨合同,根據此合同,出租人按照承租人在與其利益有關的范圍內所同意的條款取得工廠、資本貨物或其他設備(以下簡稱設備)。并且,出租人與承租人(用戶)訂立一項租賃合同,以承租人支付租金為條件授予承租人使用設備的權利。

我國2006年財政部頒布的《企業會計準則》第21號準則(租賃)對融資租賃的定義為“融資租賃,是指實質上轉移了與資產所有權相關的全部風險和報酬的租賃,其所有權最終可能轉移,也可能不轉移。”

融資租賃在我國的發展現狀

在我國,融資租賃的行為是20世紀80年代初從日本引進的,以1981年中日合資的中國東方租賃有限公司成立為標志,經過二十多年時間取得了一定的發展。回顧這些年,我國的融資租賃業的發展是曲折的,大致經過了以下幾個階段,開始—高速膨脹—行業停滯整頓—規范化發展。在高速膨脹的階段,融資租賃業對我國的整個經濟的發展,特別是對引進外資和先進的技術設備,以及加快中小企業的現代化起到了積極的推動作用。但從總體來看,我國的融資租賃業的發展與國際水平還有差距。

資產證券化這種金融創新一方面可以提高自己信貸資產的流動性,對于融資租賃機構來說,絕大多數資產是以應收租金的形式存在的。如果將這些資產通過證券化方式進行運作,無疑會大大緩解公司的資金壓力,資金來源不足的問題也會得到很好的解決。另一方面,通過這種方式還可以合理調整公司的信貸資產結構,提高財務安全性。

融資租賃資產證券化的實施

融資租賃資產證券化是指以租賃資產所產生的現金流(租金)為支持,在資本市場上發行證券進行融資,并將租賃資產的收益和風險進行分離的過程。融資租賃資產證券化基本過程可描述如下,由融資租賃公司將預期可獲取的穩定的現金收入的租賃資產,組成一個規模可觀的“資產池”,然后將這個“資產池”銷售給專門操作資產證券化的“特殊目的載體”(Special Purpose Vehicle,SPV),由SPV以預期的租金收入為保證,經過擔保機構的擔保和評級機構的信用評級,向投資者發行證券,籌集資金。

(一)運作機理

1.隔離風險機理。本質上講,租賃資產證券化是租賃公司以可預期的現金流為支持而發行證券進行融資的過程。在這個過程中,現金流剝離、風險隔離和信用增級構成了租賃資產證券化操作的核心。隔離風險機制是金融資產證券化交易所必要的技術,它使租賃公司或資產證券化發起人的資產風險、破產風險等與證券化交易隔離開來,標的資產的風險不會“傳遞”給租賃資產支持證券的持有者。

2.組合資產機理。組合資產機理是指依據大數定律,將具有共同特征的租賃資產匯集成資產池,雖然并不消除每筆租賃資產的個性特征,但資產池所提供的租賃資產多樣性可以抑制單筆租賃資產風險,整合總體收益。組合資產機理是租賃資產證券化運作的基礎。

3.配置資源機理。配置資源機理是指將各種資源進行優化重組,實現多方共贏。配置資源機理是租賃資產證券化運作的推動力。就租賃公司而言,可以通過租賃資產證券化,提高資產的流動性,改善自有資本結構,更好地進行資產負債管理;就證券化特設機構SPV而言,可以通過收購租賃資產,發行LBS,從中獲利;就投資者而言,可以獲得新的投資選擇機會和較高的收益。而承銷、評級、擔保等中介機構參與租賃資產證券化運作也可以擴大業務領域,創造新的利潤增長點。

(二)模式選擇

美國等國家資產證券化的成功經驗表明,融資租賃資產證券化的模式主要有三種:表外模式、表內模式和準表外模式。

1.表外模式。在這種模式下,融資租賃公司將融資租賃資產經過整理分類后“真實銷售”給SPV,真正的實現了風險隔離。SPV合法持有資產后,將它們重新組合建立“資產池”,經過擔保機構對該證券產品進行擔保,再經過信用評級機構對該證券產品評級后,通過券商發行,最后在證券市場上流通買賣。

2.表內模式。在這種模式下,融資租賃公司并不需要將融資租賃資產出售給SPV,而是將其融資租賃資產繼續留在公司內,即債權資產仍留在融資租賃公司的資產負債表上,由融資租賃公司自己以融資租賃資產為抵押發行抵押債券。融資租賃公司雖然能籌集到資金,但租賃資產還留在租賃公司,那么公司就有產生風險的可能,表內模式并沒有起到風險隔離的作用。

3.準表外模式。在這種模式下,融資租賃公司成立全資的或控股子公司作為SPV,然后把融資租賃資產“真實銷售”給SPV子公司,經過該子公司的一系列操作,再經過相關的機構進行信用增級和信用評級,最后將該證券在證券市場發行。

表外模式相比較表內模式,租賃資產真實銷售,融資租賃公司和租賃資產脫離關系,完全實現了風險隔離,融資租賃公司面臨的風險更小;準表外模式和表外模式相比,融資租賃公司得成立一家子公司作為SPV,但是融資租賃公司可能對SPV的業務并不擅長,自己經營SPV難免會有風險。通過對比表明,表外模式具有很大的優勢,也是最適合我國的情況。

(三)過程設計

第一步,融資租賃資產的分離。融資租賃公司將融資租賃資產按不同的期限不同的規模進行歸類整理,以備出售給SPV。第二步,SPV的

設立。SPV是為發行資產支持證券而專門注冊成立的一個具有法人地位的作為證券化機構的實體,本文假設SPV設立在國外。第三步,出售融資租賃資產。融資租賃公司將租賃資產整理后合法的出售給SPV,由SPV運作資產支持證券。第四步,擔保機構提供擔保。發行這種資產支持證券時,得尋找一家公司對租賃債權給予一定的擔保、支持,從而提高債券的信用等級,吸引投資者購買證券。第五步,信用評級機構進行評級。一般來說,各種債券的發行都需要有信用評級機構的評級。信用評級機構對這種資產支持證券的信用等級進行評定,從而擴大債券的影響,提高投資者的投資欲望。第六步,發行資產支持證券(ABS)。證券公司根據該證券的實際情況編制發行說明書,向發行對象闡明發行證券的性質、數量、面值、認購方式、回報率、回報方式、內在風險、市場交易等相關內容,并向有關的主管部門申請發行登記,經許可后向社會公開發行。第七步,證券交易。投資者購買證券后,可以持有至到期日結清本息,也可以在證券市場出售兌現。第八步,租金的管理。受托人(一般為信托公司)接受委托管理租賃資產,按期收取租金,并在證券到期之后,向投資者支付本金和利息。

融資租賃資產證券化的業務流程如圖1所示。

融資租賃資產證券化風險控制

從2007年開始爆發的美國次貸危機,至今已經演變成全球性的金融風暴。使很多人談資產證券化色變,原因是美國次貸就是資產證券化的一種形式。可見資產證券化也會給銀行、企業帶來很大的風險,比如信用風險、流動性風險、資金池的質量與價格風險等。融資租賃資產證券化也同樣會面臨這些風險 。但資產證券化是近年來世界 金融 領域最重大的和發展最快的金融創新,它不僅是一種金融工具的創新,而且是金融市場創新和金融制度創新,極大地促進了一國金融結構的調整和優化。因此,我們并不能因為害怕風險而放棄這種優質的金融創新,完全可以在總結我國資產證券化探索中的實踐經驗和借鑒發達國家的成功經驗的基礎上,通過構建良好的資產證券化環境和提高監管質量來防范風險。

(一)構建良好環境

建立健全資產證券化的法律體系。需要盡快制定《資產證券化法》等相關法律法規,對SPV的法律地位、性質、行為能力、證券發行、二級市場轉讓流通、投資主體、證券化資產的真實出售、破產隔離,以及相關的 會計 、稅務、土地注冊、抵押、披露等制度做出明確的規定。只有這樣,才能使資產證券化業務有法可依、有章可循、規范運作、降低風險。

選擇信用高、實力強的金融機構作為SPV。建立完善的信用評級、增級制度與評級中介機構。大力發展資本市場,營造資產證券化的市場基礎。加強國際合作,打造資產證券化的國際渠道。

(二)強化業務監管

資產證券化銜接貨幣市場與資本市場,其涉及部門眾多。而我國財政部、央行、銀監會、證監會等如何形成合力,達成共享利益、共同監管的局面,這是防范資產證券化風險、推動資產證券化發展的至關重要的因素。

1.監管理念。金融監管與金融創新動態博弈。從博弈論觀點來看,金融機構與監管當局好似蹺蹺板的雙方,他們不斷地適應彼此,形成“管制——創新——放松管制或再管制——再創新”的辯證形式,共同推動金融深化和發展的過程。

激勵相容。金融監管成為金融創新動因的重要條件是激勵相容、鼓勵創新的監管理念。監管應當是符合和引導而不是違背投資者和銀行經理利潤最大化目標的實現。

風險導向性的審慎監管。風險導向性的審慎監管強調動態和更富靈活性的監管,提高監管的風險敏感性。巴塞爾新資本協議對資產證券化引入內部評級法其目的就在于增強資本充足率的市場敏感性。并提出監管當局可以視風險轉移程度對資本重組要求進行靈活調整等方面都體現了風險導向性的監管理念。

2.監管的主體和目標、方式和內容。監管主體和目標。對于資產證券化的監管機構,美國為證券交易委員會(SEC),監管目標是保護投資者利益,以促進市場的形成、發展和完善。監管方式和內容。在監管方式上,美國、日本和韓國均為市場為主導的集中監管模式,實行注冊登記制。我國資產證券化監管方式也應該是市場為主導的集中監管模式,就目前的實際看,實行注冊登記制尚有困難,可以實行審批或審核制。在監管內容上,我國監管的內容包括主體資格的認定、證券化品種、交易結構的審查、資產池技術性指標的審查、各種合約關系結構的審核等,最重要的一點,就是審查信息披露的全面性、真實性、準確性與及時性。

參考文獻:

1.趙宇華.資產證券化原理與實務[M].中國人民大學出版社,2007

第9篇:資產證券化模式范文

論文摘要:資產證券化的最基本功能是增強流動性;資產證券化將中介融資同直接融資有機融合貫通,形成了最優金融結構體制;資產證券化使得融資由依據整體資信變為依據部分優質資產,從而革新了融資評審通過機制。這兩條具有革命性意義。即便目前資產證券化的條件尚未完全成熟,我們也應當積極推進資產證券化。

資產證券化(Asset Securitization)自20世紀70年代在美國興起以來,發展迅猛,按揭支持證券(Mortgage-backed Securities ,MBS)余額現已超過美國國債成為第一大市場。資產證券化在歐洲和日韓、澳大利亞等國也有較大的發展。它是二十世紀金融領域中最重要的金融創新之一。而在我國則是方興未艾,首單規范化的實踐已是在2005年末的建行和開發行的建元一期和開元一期項目。

資產證券化到底有什么功能使得它一經誕生就獲得了如此迅猛的發展?而在我國為什么發展不快?我國發展資產證券化的必要性如何?這是需要深入探討的問題。本文在分析其最基本的功能后,著重分析其最有革命性的功能;進而探討我國發展資產證券化的必要性。為論述方便,本文主要以MBS為例進行討論,省略MBS之外的其它資產支持證券。

一、資產證券化最基本的功能

貸款一級市場尤其是長期貸款市場的內在必然要求是有二級市場。對于銀行來說,“存短貸長”是其經營的一個根本性的制度缺陷,由于這種限制,使得銀行不得不經常放棄一些盈利性好的長期貸款項目,否則就易出現流動性問題。

解決這個問題的對策之一,也是早期的對策,就是將其貸款出售給其他銀行。但這樣受讓銀行將貸款再出售也將是困難的。銀行就一般而言都有“存短貸長”的流動性問題,這樣轉讓解決不了整個銀行體系的問題。

第二種對策,就是表內模式的資產證券化。銀行通過自己發行其按揭資產支撐的債券,將貸款債權及時收回。同時在這種情況下,投資者隨時可將購買的債券轉讓出去,因此投資者也具有充分的流動性。

第三種對策就是SPV(Special Purpose Vehicle,特殊目的載體) 模式即表外模式的資產證券化,在這種模式下也是銀行通過證券化而及時收回貸款債權,MBS的投資者也同樣具有充分的流動性。

可見這兩種模式的資產證券化在保證銀行的流動性方面以及保證投資者的流動性方面具有相同的功能。這兩種證券化模式在安全性方面的功能卻有非常大的區別的,這就意味著安全性方面的功能不是資產證券化的最基本的功能,因為資產證券化的最基本的功能一定應當是各種模式的證券化都共同具備的功能。這意味著資產證券化的最基本的功能就是增強流動性(銀行的,和投資者的)。再考慮到歷史上資產證券化起源時的本來動機就是解決“存短貸長”的矛盾,所以應當認為資產證券化的最基本的功能和意義就是解決流動性問題。

我國資產證券化之所以長期開展不起來,最重要的原因之一是我國按揭貸款開始時間尚不長和規模有限。根據國際經驗,住房貸款占全部貸款比例達到30%左右時,可能給銀行帶來流動性威脅,商業銀行就會提出住房抵押貸款證券化的要求。而根據去年央行研究報告,2005年我國住房抵押貸款余額1.9萬億元,約占全部貸款余額的10%。預計到2007年余額將達到5萬億元,到2012年將會達到40萬億元。①目前上述流動性問題尚不嚴重。因此自然不太需要基本功能就是增強流動性的資產證券化。等到按揭充分發展起來后,就需要資產證券化來發揮它的這種基本功能了。

等到按揭充分發展起來后,就需要資產證券化來發揮此最基本的功能了。

二、資產證券化的革命性功能之一

既然資產證券化時銀行要借助于證券市場,那么為什么原始借款人不直接在證券市場上發行證券融資,而要向銀行借款?然后再由銀行通過資產證券化在證券市場融資呢?(進一步說,銀行的存在到底有何意義?銀行是否會像有人認為的那樣遲早成為被淘汰的恐龍?)

銀行的必要性之一在于其資信審查功能。原始借款人不可能全部都通過證券市場籌資。沒有銀行的話投資者就得在數以萬計的證券中一一進行資信調查,其投資的信息成本就太大了。個人籌資自不必說,而企業若全都自己發行證券,那么大多數企業由于其資信有限,就很難在證券市場上獲得投資者青睞。因此銀行的必要性就體現出來了:銀行作為中介了投資者對于籌資者進行資信調查,從而解決了融資時的信息溝通和信息不對稱問題。

但是銀行中介同時也有一個根本性的缺陷,即作為中介必然有資金來源和運用的協調問題,其主要的矛盾是上面所說的“存短貸長”。通過資產證券化,可以相當徹底地解決銀行“存短貸長”的矛盾,同時又能繼續發揮銀行的資信中介功能。銀行和證券市場各司其職,前后合理分工,這樣,資產證券化正好將銀行中介功能同直接信用“出資者流動性高”“融資期限長”等功能有機地結合在一起,將中介信用同證券市場有機地融合在一起,形成了更加優良的金融結構。筆者認為這種金融結構是現在所能設想的最優的金融結構。而傳統的以銀行為主的日德式的金融體制和以證券市場為主的美國式金融體制都是不夠完善的。

這就是資產證券化的革命性意義之一。

我國一直以銀行信用為主,直接融資發展不足,這是我們的金融體制的一個主要缺陷,過分依賴銀行系統也是造成商業銀行不良信貸資產持續增加的原因之一。一般認為現在我們應當加緊發展直接融資。而資產證券化正好為此提供了一個好機會,在發展資產證券化的同時,自然就促進了證券市場。“一步到位”地形成將銀行中介信用與證券信用有機融合的最佳的金融結構。所以,我國開展資產證券化比起金融體制相對健全的國家,更具有意義。 轉貼于

資產證券化還有利于打破金融資源的分割格局。我國銀行內部存在著一定程度的各自為政,割地為據的情況,銀行之間的橫向資金流動也存在一定困難。另一方面隨著非存款金融機構發展,正逐步出現商行與養老基金、保險公司、證券投資基金等機構分割金融資源局面。而資產證券化使得銀行融資和直接融資融為一體,這樣原本分割的銀行融資的資金便通過證券化而進入了全國統一的各類金融機構廣泛參與的金融市場,從而促進了資金在社會上的流動。

因此,僅從這個意義上,我們也應當積極推進資產證券化——雖然微觀主體(銀行等)由于流動性問題尚不嚴重因而資產證券化動力不很足,但只要條件許可,政府就應當積極推進資產證券化。這才是我們應有的基本態度。

三、資產證券化的革命性功能之二

資金供給者在選擇資金投放對象時一般將眼光投在資信等級較高的公司和證券上,而資本需求者或許擁有某些高質量的資產,但可能因整體資信不佳而無法籌集到所需的資本。而資產證券化則是憑借資產發起人的一部分資產池的未來收益能力來融資的,資產池的償付能力與發起人的資信能力以“破產隔離”的方式比較徹底地分割開來。投資者在決定是否購買MBS時,主要關注資產池本身質量狀況、未來現金收入流量的可靠性和穩定性,以及交易結構的嚴謹性和有效性,而將資產發起人自身的資信能力置于一個相對次要位置。

這意味著融資機制的一種革命性變革。它變整體風險為風險“結構化”。銀行的風險原本就是由一項一項的資產的風險構成的,資產證券化的精巧技術使得發起銀行獲得融資的憑借是其局部優質資產,而不是魚龍混雜的整體資產,這樣使得社會整體融資效益大大增強。這對于解決我國中小銀行、中小企業和資信有限但有局部優質資產的組織的融資困難這個老大難問題來說,是一個非常重要的新途徑。

目前還沒有其他方式能像資產證券化那樣實現融資的這種結構性功能。筆者認為這一點具有革命性的重大意義。

從以上分析可以看出,資產證券化具有非常重要的新功能和意義。我們對此應有深刻的認識。僅考慮這兩條革命性意義,我們也應當在目前(銀行流動性尚充足等)資產證券化條件不完全成熟的情況下,盡力創造條件,積極發展資產證券化;更何況我國按揭貸款正在迅速發展,隨之資產證券化的條件正趨于成熟,大規模的資產證券化時代即將到來,因此現在應當積極推進資產證券化的發展。

參考資料:

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[2] 何小鋒等.資產證券化:中國的模式[M].北京:北京大學出版社.2002.

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