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第1篇：證券投資基金法論文范文

關鍵詞：證券投資基金；商業銀行；影響；策略

一、證券投資基金對銀行業的影響分析。

我國證券投資基金對商業銀行同樣具有雙向影響效應，一方面，它促進商業銀行業務創新與中間業務的發展；另一方面，也對商業銀行的傳統業務造成沖擊，進而影響到我國的金融穩定。

1.證券投資基金對商業銀行業務創新和利潤增長有積極影響。

一方面，證券投資基金托管業務中有利于組織低成本的存款。無論是基金開戶還是基金投資前的沉淀，基金的存款都是低成本穩定的資金來源。而且不論基金是商業銀行通過為基金提供銷售、交易服務，在銀行系統內部十分簡便地以低成本直接將存款劃轉為基金，這在降低交易成本的同時，也為自己擴大了客戶源。另一方面，證券投資基金托管業務，可以收取基金托管費，獲取中間業務收入。由于證券投資基金是發起、管理、托管三權分立的機制，根據我國的證券投資基金管理辦法，基金托管業務必須由商業銀行擔任。但基金托管要求托管人有熟悉托管業務的專職人員，而且要具備安全保管基金資產的條件，托管人必須有安全、高效的清算、交割能力，以保證基金發行、運營、贖回與清算的效率和質量，目前主要由國有商業銀行如中國工商銀行、中國銀行、中國農業銀行、中國建設銀行等來擔任，一些資本實力雄厚而且業務能力強的股份制銀行也加入這一行列，所以基金托管業務將是商業銀行之間的競爭業務，具體見下表。從證券投資基金歷年托管費收入來看，托管費收入上升速度很快，已經從1998年的1600萬元上升到2006年的10.53億元。商業銀行通過介入基金托管業務，既可以改善其自身的資產結構，促進商業銀行中介業務的發展，增加無風險業務收入，改善業務收入結構，也可以促進新型商業銀行業務人員素質提高與知識結構的改善，為商業銀行現代資本市場金融業務發展拓寬空間。

2.證券投資基金對銀行業的消極影響。

首先，證券投資基金對商業銀行傳統的存貸業務帶來了沖擊。證券投資基金作為一種金融創新品種，具有強大的專業理財功能，它的出現順應了降低資源配置成本的需要，使得投資者和融資者都愿意通過直接融資市場進行交易，從而出現存款“脫媒”

現象，使得商業銀行市場占有率不斷下降。我國作為發展中國家，同樣具有轉型經濟國家的一般特征，正在實現從計劃經濟向市場經濟轉變，間接融資仍占有極其重要的地位，商業銀行的傳統業務仍具有極其重要的作用，如果在短期內迅速削弱其傳統業務，中間業務又無法迅速跟上，銀行的不穩定性增加，將會對我國的金融穩定產生沖擊。進而將直接影響到整個金融體系的穩定。其次，證券投資基金對央行的貨幣政策提出了新的挑戰。投資基金的發展和變化，對傳統以商業銀行為主體的金融制度下的貨幣政策產生了重大影響，使貨幣政策中的M1、M2、M3等形式的貨幣定義不斷發生變化。毫無疑問，證券投資基金對貨幣政策工具和貨幣政策中介目標的影響，增加了貨幣控制的難度，對央行實現貨幣政策目標提出了新的考驗。此外，由于證券投資基金帶來的低風險高盈利效應，銀行同業競爭加劇，對銀行的服務和管理水平也提出了挑戰。

二、商業銀行發展證券投資基金托管業務的對策。

①發揮商業銀行優勢，加大市場開拓力度。鑒于證券投資基金對商業銀行帶來的積極影響，大力發展基金托管業務勢在必行。一方面，要加強基金托管業務的市場開拓，不斷增加托管基金的數量和資產總量；另一方面，要加強銀行基金銷售業務的市場開拓，目的是將銷售的基金按照協議的要求推介出去、銷售出去。要運用現代技術手段銷售基金，順應潮流盡快開通網上銀行、電話銀行、手機銀行等便利投資人投資的方式，讓投資者享受安全、高效、便利的基金代銷服務。還可以借鑒美國籌建類似于“基金超市”網站，銷售各個基金公司旗下的基金。也要充分考慮銀行卡在基金銷售中的作用，還可以通過電話銀行銷售基金，給投資者帶來便利。

②商業銀行爭取在政策指導下成立銀行系基金，開展多元化經營。2005年2月20日，中國人民銀行、銀監會、證監會聯合公布了《商業銀行設立基金管理公司試點管理辦法》，4月6日，確定中國工商銀行、中國建設銀行和交通銀行為首批直接設立基金管理公司的試點銀行。交銀施羅德、建信基金、工銀瑞信等銀行系基金應運而生。到2008年底，這3家基金公司的排名大幅上升，管理規模逆勢增長，其中交銀施羅德排名12位，建信基金排名20位，工銀瑞信成為2008年規模增長最快公司，而且贏得市場和不俗的業績。商業銀行可以設立基金管理公司對銀行業帶來了新機遇，不僅有利于在分業框架下推動金融機構的多元化經營，而且有助于在中國金融體系中占據主要地位的商業銀行的儲蓄和資產的多元化。大量的儲蓄資金將有可能通過購買銀行基金的方式，間接進入證券市場，有效轉化為投資性基金，為資本市場提供長期穩定的資金渠道。因此，各家商業銀行要積極爭取盡快盡早設立基金管理公司，減少存差，促進儲蓄———投資的轉化。一旦今后政策允許商業銀行從事投資銀行業務，銀行就可以轉換角色，成為基金管理人，直接管理經營基金業務。

③向開放式基金提供融資便利，進行業務創新，為混業經營創造條件。證券投資基金的相關規定中允許基金管理人按照中國人民銀行規定的條件，向商業銀行申請短期融資，這使證券業與銀行業合作又增加了一個途徑。由于開放式基金可能面臨非正常巨額贖回壓力而產生流動性需要，往往需要借助于銀行的短期資金支持，在當前商業銀行流動性過剩的條件下，銀證合作的前景十分看好。這也是商業銀行積極進行業務創新，為將來實現混業經營創造有利條件。

④為證券投資基金提供高質量、全方位的托管業務服務。基金托管要求銀行在財務核算系統軟件、清算網絡、監控手段、整體服務水平等方面進行改進和提高，提供快捷、便利、周到的基金銷售和服務。商業銀行龐大的儲蓄網點、豐富的儲戶資源、先進的網絡設備、良好的信譽等軟硬件條件，不僅為基金提供了理想的基金銷售平臺，而且商業銀行擁有完善的清算結算網絡系統、豐富的財務管理經驗和完善的系統結構，完全可以承擔基金托管人的職責。在基金托管業務服務過程中，一定要采用先進的技術，發揮銀行的優勢，為證券投資基金提供全方位的高質量服務。

⑤加強對證券投資基金的監管。目前基金托管業務存在的很大問題是商業銀行托而不管，過分注重基金的清算交割和保管功能，對證券投資基金的監管職能還沒有充分發揮出來。因此，監督管理基金規范運行，避免發生風險，影響金融穩定性，同樣是商業銀行義不容辭的責任和義務。

⑥加強銀行基金業務人員的培訓，在基金銷售過程中進行專業化的服務。由于基金是新業務，在分業經營的體制下，商業銀行人員難免對基金業務產生陌生感，對基金業務銷售和托管過程中需要具有專業化的知識和技能的專門人才，因此加強崗前培訓、人才引入和員工業務素質學習才能保證證券基金業務的順利開展。

參考文獻：

[1]羅松山。投資基金與金融體制變革［M］。北京：經濟管理出版社，2002.

第2篇：證券投資基金法論文范文

[關鍵詞]基金 運營 管理 研究

一、引言

證券投資基金作為一種以集合投資、分散風險、專業理財為特征的現代化投資工具，在世界上的發展歷史已經超過 100 年。證券投資基金不僅僅有利于培育機構投資者，促進證券市場的健康發展，還可以保護中小投資者的利益，并對發展企業直接融資，調整國民經濟良性運行具有重要作用。

二、證券投資基金的發行

1.募集基金

證券投資基金的設立和運作的第一步就是基金的募集，不同國家對基金發起人的資格和限制要求不同，在我國基金的募集和設立必須通過中國證監會的審查和批準。在美國，公募基金的設立實行注冊登記制，就是說基金發起人只需要向證券監督機構提交法律規定的相關材料，通過申請登記注冊成功，便可設立發行證券投資基金。這種審查制度監管當局只需要對報送材料進行形式上審查，而其內容上的實質性審查則由獨立的中介機構來進行。在我國實行的是審批制，也就是由證券監管當局對提供材料內容的真實性進行實質性審查。在符合《證券投資基金法》的規定后，還要滿足《證券投資基金運作管理辦法》中對申請設立募集基金的條件的具體規定，才可以進行基金募集申請。在設立投資基金之前，還要對設立基金的可行性和必要性進行分析，并制定基金方案。基金方案應該包括設立基金的類型、基金的運作方式、基金開放時間和地點以及基金的規模和存續時間等情況。

2. 發行基金

證券投資基金的發行方式按照發行對象和發行范圍的區別，可以分為公募發行和私募發行。公募發行的發行形式包括包銷、代銷以及自銷。包銷是指由證券機構先行將基金全部買入，再按照發行價格出售給投資者，如果發行期內未能將全部的基金售出，剩余的基金份額則由證券機構持有，可見包銷對證券機構的風險要求較高。代銷是指由證券機構進行基金的銷售，但是不承諾在發行期內將全部基金售出如果在發行期內無法達到預計證券投資基金的規模，結果就是證券投資基金的發行失敗，證券機構并無義務和責任保證銷售完全。自銷方式就是省去了證券機構的中間環節，由基金公司自行銷售。公募發行具有安全性、經濟性和公平性的特點。在基金的發售過程中計劃周密、過程規范、嚴格按照法律法規執行、結算方式明確、收付款結算準確，并可以通過證券機構的專業化銷售降低操作成本，另外由于公募發行是公開的，時間地點信息完全，也防止了舞弊行為的發生。投資基金的私募發行是指基金的發起人面向少數特定投資者，或者投資機構發行基金的方式，私募基金的規模較小，發行成本較低，監管政策也相對寬松。

三、證券投資基金的運營管理

證券投資基金的運營主要涉及基金發起人、基金管理人、基金托管人、基金持有人和投資基金的服務機構。他們之間既是相互合作的關系，又有相互制衡和監督的性質。基金發起人也就是設立和組織基金的法人，如果是契約型基金，發起人也就是后來的基金管理人或者基金管理公司的主要股東。而在公司型基金的組織形式下發起人是基金管理公司的主體，公司的股東是基金持有人。基金的持有人是基金的投資者和受益人，基金管理人主要負責具體的投資操作以及基金公司的日常管理，也就是說基金的所有權歸投資者而經營權歸屬管理者。基金的資產保管和清算是由基金托管人進行負責，為了有效的監管資金資產，保證資金運行的高效率，基金管理人只對基金資產進行投資操作。在資產管理和資產的保管上是嚴格分開的，可以說基金管理人是基金公司的經營者而基金托管人要對基金資產進行監管和控制，這也是對基金公司的法律約束。

基金公司的治理強調內部治理、外部治理和相關者治理。內部控制的基本框架是由管理風險的和防范風險的制度構成，主要包括內部控制的法律、投資風險的管理、內部會計控制和內部管理控制。內部治理要遵循合法性、全面性、審慎性、獨立性等原則，在監察稽核部直接對董事長負責的情況下，進行日常內部治理工作。主要通過基金管理稽核、財務管理稽核、業務稽核等手段來確保公司運作以及員工行為的合法化。另外基金公司的內部治理還應包括詳細的保密制度和具體的保密措施。證券投資基金公司的股東、董事、監事等都有保守投資決策秘密的義務和法律約束。對于公司簽訂的各類合同、可行性報告、上級部門下發的報告等要對外界保密；對于仍在進行中的談判、公司的研究報告和研究成果、統計報表和清算資料等需要把知情人限制在相關部門內部；對于涉及公司核心機密的經營狀況、管理控制密碼信息、預投資計劃和投資組合則僅能限制在少數人了解的范圍內。基金公司的外部治理主要是通過市場機制來進行，可以通過市場上投資者對基金管理人的評價來約束基金管理人投資行為，減輕或者避免道德風險，還可以通過兼并或者收購來轉移基金管理權，顯然如果基金管理人的投資行為和決策得到市場的青睞，則說明投資行為得到市場的認可，反之，如果基金管理人對自己的投資行為沒有較強的自律性，必然會遭到市場的輕視。

四、結語

發展證券投資基金有利于培育機構投資者，促進證券市場的健康發展。投資基金資金規模比較大、投資時間長，更注重對投資對象基本面的分析，這種投資對于抑制投機和證券市場規范化和健康發展意義重大，還可以保護中小投資者的利益,承擔起產業結構調整和資本有效流動，發展企業直接融資調整整個國民經濟良性運行的作用。

參考文獻：

[1]姚爾強.投資基金理論與實務[M].北京:中國審計出版社,1999

[2]孫鑫.證券投資基金發展及投資策略研究[D].吉林大學碩士學位論文,2010.4

第3篇：證券投資基金法論文范文

【論文摘要】隨著我國證券基金規模的迅猛發展，基金公司的風險管理問題已經凸現出來。本文分析基金公司的風險管理問題并提出相應對策。

從1998年我國開始出現基金以來，就呈現了飛速發展的態勢，1998年我國基金公司剛開始成立時只有六家，到2005年年末已經增加到了52家，目前已有59家基金公司，其增長速度令人矚目。基金在高速發展的同時也暴露了其巨大的風險，這種風險極有可能侵害投資人的利益，并威脅基金公司的發展

1我國證券投資基金公司風險管理現狀及存在問題

國內基金由于發展時間很短，各項法律法規還不健全，加上證券市場的不完善，以及我國市場經濟體制的不完善和國情的特殊性，我國基金風險管理存在許多問題和不足。

1.1證券市場的不完善，使基金公司的風險管理基礎不牢固由于我國證券市場的定位一開始即把支持國企改革作為基點，而并非作為豐富金融市場的一種重要金融工具，導致證券市場實際上成為了國企籌資解困的重要途徑，資本市場的資源配置市場化功能被置于次要地位，必然導致證券市場失靈，不能反映證券的實際價值。而且我國的基金基本都是投資于股票市場，基本為股票基金，后果是投資者無法在理性基礎上正確展開價值判斷，這給基金投資者的價值判斷帶來困難，加大了基金投資的風險。

1.2對基金機構監管不力、法律法規不健全，基金公司運作存在不規范現象①相關的投資比例限制模糊，可操作性不強。比如雖然規定單支基金持有一家上市公司的股票不得超過基金資產凈值的10％，與同一基金管理人管理的基金持有一家公司發行的證券總和不得超過該證券的10％。②很少召開基金持有人現場大會，缺乏對基金管理人、基金托管人演變成了基金管理人的人，這種錯位導致基金托管人基于自身利益考慮，往往放棄了托管監督和委托管理的責任，形成基金管理人和基金托管人事實上的利益趨同，基金持有人利益往往不能放在最優先位置，極易誘發基金管理人和托管人的道德風險。③缺少外部對基金管理人的監督機制，我國基金行業在對基金管理人行為方面的約束機制較少。④基金管理機構的市場準入、退出機制不盡完善，基金管理人的風險管理動力不足。

1.3基金管理機構內部治理有缺陷、風險衡量技術不足，形成基金公司的主要風險來源之一①現代風險管理越來越重視定量分析，大量運用數理統計模型來識別、測量、評估和監測風險，從國內基金公司的情況來看定量分析明顯缺乏，從而使得風險管理的客觀性、科學性和有效性都大打折扣，而且風險管理喪失了最重要的可度量性和可預測性。②最高決策層對風險管理認識不足，董事、獨立董事長監事由大股東和高管提名選任，薪酬由董事會決定，這種利益關聯格局很難保證他們的獨立性。③投資基金投資策略不透明，運作規則不完善。證券投資基金在進行投資過程中完全自主，投資者只是將資產交由基金公司托管，并不了解基金公司的投資策略，因此，其收益完全沒法預測，只能看基金管理人的個人選股能力以及基金公司的管理資產能力。

2證券投資基金風險管理辦法

2.1資產組合法馬克維茨的資產組合模型研究的是投資者應該選擇何種資產作為其投資對象，以及各種資產的投資數量應該占投資總額多大的比重。馬克維茨就通過簡化的數學推導，得出了他著名的資產組合理論模型。其證明了分散化投資組合能夠降低風險。一般,對于有多種證券情況下，由許多種證券投資組合，哪一種最好呢？馬柯維茨的有效投資組合給出了答案，其是指在各種風險水平下能夠提供最大預期收益或在各種預期收益水平下能夠提供最喜愛風險的投資組合，所有有效組合的集合就構成了投資機會的有效邊界，有效組合集合求出效率邊界后，投資者即可根據由其收益——風險偏好程度決定的無差異曲線來選擇自己的最優投資組合。

2.2風險預警系統有效的風險預警系統能夠及時預警證券投資基金公司所面臨的風險類型、大小及對風險防范措施有重要意義。證券投資基金公司應能夠建立風險預警系統，及時識別風險，根據公司風險偏好和承受能力，確定公司可接受的風險規模，制定公司風險管理策略，建立風險預警指標，提高公司風險管理能力。證券投資基金公司的風險預警主要包括操作風險預警體系、決策風險預警體系、財務風險預警體系和信息風險預警體系。

2.3VaR以及壓力測試VaR是一種風險度量方法，它可以預測將在多大的置信水平上遭受最可能的經濟損失，在多長的時間內不會超過多大概率。VaR通常只能測度與市場整體行為相關聯的交易價值的變動，而不能測度不與市場行為相關聯的交易價值風險變化。同時VaR也需要大量的歷史數據，只能計算數量化的風險，所以VaR使用的同時一般配合使用壓力測試，以求更準確的結果。以下為壓力測試方法：①情景分析：使用可能的未來經濟情景來衡量它們對資產組合損益的影響。②歷史模擬：把真實的歷史事件相關數據運用到目前的資產組合上來。所選用的歷史事件可以是發生在一天或者一個更長的時段內的價格波動。③VaR壓力測試：即對影響VaR的那些參數加以改變，然后考察這些改變使VaR的計算發生了什么樣的變化。④系統壓力測試：創建一系列易于理解的情景，用其中的一個或一組來測試資產組合中的主要風險因素。

2.4敏感性分析敏感性分析可以分析各個因素的變化對基金風險變化的影響大小，通過敏感性分析，找出最敏感的因素，從而能夠很好的控制風險大小。影響基金風險的因素很多，如：利率、系統風險、管理風險、政策風險等，通過敏感性分析，找出最敏感因素，即對風險變化影響最大的方面，從而有效控制風險。

第4篇：證券投資基金法論文范文

【關鍵詞】基金 羊群效應 成因

金融市場中的“羊群行為”是一種特殊的非理，它是指投資者在信息環境不確定的情況下，行為受到其他投資者的影響，模仿他人決策，或者過度依賴于輿論，而不考慮自己的信息的行為由于羊群行為是涉及多個投資主體的相關，對于市場的穩定性效率有很大的影響，也和金融危機有密切的關系。因此，羊群行為引起了學術界、投資界和金融監管部門的廣泛關注。

一、影響羊群效應產生的因素

（一）理論原因

盡管不能排除在某些時刻一些基金存在盲目跟從其它投資者的不完全理性羊群效應，但整體而言擁有國內較為完善的分析與投資管理體系以及人員配備的基金業仍然是目前市場上較為理性的機構投資者，因此國內基金業存在的顯著羊群效應成因主要仍然是來自理性羊群效應。

基于理性羊群行為的研究主要分為信息串聯羊群行為模型、基于委托——關系的羊群行為模型和收益外部性羊群行為模型。Wermers　（1999）對這些理論模型進行了歸納，并得出了四種情形：一是經理人忽視他們自己的私人信息，跟隨大多數的投資行為，而不想冒失去名聲的風險；二是不同經理人的一致的投資行為，可能是因為都得到相同或相關的私人信息，或者都采用同樣的指標來進行分析等；三是不同的投資經理可能從前一期具有更多信息的經理人的投資行為獲得同樣的私人信息，從而導致趨于一致的投資行為；四是不同機構投資者可能具有相同的風險偏好從而導致一致的投資行為。

我國證券投資基金產生羊群效應的原因，一方面具有上述理論中的經典情形，更主要的是在作為新興市場的中國所表現出來的特有原因。

（二）中國新興市場的特有原因

新興市場指的是發展中國家的股票市場。在中國這樣的新興市場，導致投資基金產生“羊群效應”的原因除了基金本身的專業素質，更主要的是我國股市的制度結構缺陷、基金管理法律法規的不完善以及由這樣的投資環境所導致的投資者心理。

第一，中國股市作為新興的投資市場，其“藍籌短缺”問題以及高投機性是導致投資基金“羊群效應”的重要原因。從我國上市公司情況看，由于改制不徹底和市場約束機制軟化，相當部分上市公司產生了“國有企業復歸”現象，以致上市越早的企業平均盈利水平越低。而且企業大量的資產重組使得企業經營狀況處于不穩定狀態。這些都致使我國的股市在整體上缺乏投資價值。這種情況下，少數的藍籌股成為“稀有資源”，自然是基金公司青睞的對象。

第二，我國股市中的信息披露等制度和相關的法律法規不完善。我國股票市場和投資者對于政策的反應極為敏感，曾一度被稱為“政策市”，近幾年稍有好轉但政策導向性仍然較強。2002年的“6.24”行情就是一個典型案例。當時宣布暫停通過證券市場進行國有股減持試點，市場竟然出現了在6個交易日內累計15%的漲幅。而基金則大面積出現了增倉的狀況，最后的結果是市場在短期爆發性上漲后繼續下跌，而基金普遍遭受了損失。在這樣的市場中，多數基金選擇追逐政策熱點以期保障較高的收益率。

第三，做空機制的缺乏是導致基金“羊群效應”的另一個重要原因。由于我國股市中期權、期貨等金融衍生產品的空白，無法為基金投資提供大量的盈利機會和防范風險、對沖風險的便利條件和有效手段，大大限制了投資基金的操作空間，導致投資基金在證券市場上的操作手法趨同，助長了投資基金的“羊群效應　”。

第四，廣大基金投資者缺乏長期投資的理念也是不容忽視的原因。很多基金投資者投資于基金，是希望通過基金在短期內獲得較高的收益，而不是把基金作為長期投資的工具。基金一旦投資失利，抱有短期投機心理的投資者就會責備、質詢投資基金。在巨大的輿論壓力下，基金被迫改變投資風格，趨于從眾跟風。引起羊群效應的原因是多方面的，其中最重要的是信息不完全、對名聲以及報酬結構的考慮。

二、羊群效應的存在性

羊群行為是金融市場上的一個令人困惑的現象，表現為一段時間以內，投資者不約而同地買賣相似的股票或進行相同方向的買賣，理智、信念、常識都失去了約束力，人善變為一種瘋狂的動物。我國的基金業經過快速的發展，基金規模不斷壯大，形成了對優質上市公司股票的巨大需求。本文通過對2008年四個季度基金持有的前20名重倉股的研究，發現我國的證券投資基金在投資中存在著明顯的羊群行為，基金投資存在集中持股現象。2008年一季度，持有萬科A的基金共133家，但二季度和三季度遭到基金集體性拋售，持有基金分別為73家和47家，四季度被基金增持，持有基金為85家；持有大秦鐵路的基金在二、三季度分別為58家和81家，而在一季度和四季度大秦鐵路沒有進入基金重倉股前20位，說明在二季度大秦鐵路被基金集體性增持，而在四季度遭到基金的集體性拋售；招商銀行在四個季度中均為基金第一重倉股，四個季度中分別被195家、195家、198家和156家基金持有。通過一系列的數據比較分析，發現由于證券市場上優質股票的稀缺性，導致股票方向的基金在選擇投資對象時表現出很強的趨同性。

根據Bikhchandani（2000）的定義，“羊群行為”是指投資者在交易過程中存在學習與模仿現象，從而導致他們在某段時期內買賣相同的股票。近年來，國內已有不少學者對中國證券投資基金羊群行為的存在性和表現進行了不同角度的實證檢驗和分析，并得出較為一致的結論，即中國證券投資基金存在顯著的羊群行為。

施東暉（2001）應用“從眾度”作為衡量羊群行為的指標檢驗了從1999年1季度到2000年3季度中國股票市場上的投資基金，他認為，平均而言，投資基金對于單個股票的買賣存在顯著的羊群行為。袁克、陳浩（2004）采用IJSV方法檢驗了1999年1季度到2003年2季度上證和深證所有證券投資基金的季度投資組合樣本。結果表明，基金對所有規模的股票均表現出較顯著的羊群行為，而且羊群行為程度指標總體呈上升趨勢。孫杰（2004）對我國的封閉式基金和開放式基金分別進行檢驗。認為我國封閉式基金羊群行為較開放式基金更為顯著，并且一定程度上賣出股票的羊群行為要強于買入股票的羊群行為。基金對于高增長型、高風險和新興產業股票的羊群行為更加明顯。吳福龍等（2004）采用Wernlers的檢驗方法，對模型進行了擴展把機構投資者在某個時期內的交易行為分為只買不賣、只賣不買、既買又賣以及不交易。實證檢驗發現，中國投資基金在只買不賣方面的羊群效應高于美國互助基金相應的羊群效應，在既買又賣和只賣不買方面并不高于美國互助基金的羊群效應。

參考文獻

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第5篇：證券投資基金法論文范文

[論文摘要]從我國開放式基金的運作特點及現實證券市場的制度環境看，現階段我國推出的開放式基金應做以下三方面的制度創新：融資制度創新、金融衍生品創新和基金評級體系的創新。

[論文關鍵詞]開放式基金制度約柬融資制度創新

隨著2000年l0月《開放式證券投資基金試點辦法)的頒布．有莢開放式基金的話題也日益引起人們的莢注．開放式基金的推出．無疑是我國證券市場超常規培育機構投資者的又一重大舉措，但在眾人一片叫好之中，我們仍應保持一份持尊，仔細分析開放式基金的正常運作需要哪些制度環境，我國現階段的證券市場是否具備開放式基金正常運作的制度條件．為開放式基金的推出我們還要做哪些制度刨新，這些都是在開放式基金推出之前必須處理好的現實問愿。

一、開放式基金的特點夏其潛在運作風險

對比封閉式基金而言，開放式基金的最明顯特點在于基金單位無發行限額規定，如果基金管理公司管理水平高．經營業績好，則其對投資者的吸引力也就舍不斷增強．基金規模也就像滾雪球似的不斷增長．基金管理公司可收取更多的管理壹．基金持有人也可獲得較高的投資回報．實現雙方的共贏．也正緣于此．開放式基金的推出能較好地發揮儲蓄——投贅的轉化功能，比較好地解決證券市場資金供給方面的問愿但另一方面，如果基金管理公司經營管理差．投資運作時不以基金持有人利益量大化為原則，甚至損害基金持有人的利益．剮其在廣大投資者問就會喪失贛以生存的基礎——信譽，其所管理的開放式基金就可能面臨被不斷贖回、清盤的危險．

正是出于開放式基金具有可隨時掛基金持有人購買和贖回的特點，使得開放式基金的運作風險要遠大于封閉式基金．開放式基金量主要的風險其過于隨時要應付基金持有人贖回要求的流動性風險。我國股市經過效十年的發展．上市公司巳經超過1100家，通市懂占GDP的比重也達薊5O左右，但我國股市仍是一個新市場．投機性矗，指散被動幅度太是其主要特征．當遇到突發性事件或調控政策出臺時，指散大跌，開放式基金所投資的股票也注定難進厄運．在大多效投資者拋售狂潮的沖擊下．開鼓式基金的單位資產凈值也勢必下降．而基金持有人為了避免所持有的基金單位進一步眨值，也勢必要求盡早盡可能高價地贖回基金單位，如果基金管理公司所持有的流動性資產不足以滿足償付基金持有人贖回需求、而又無其他融資逢徑可供選擇的話，勢必撼售手中段票來滿足償付需求，這樣注定會進一步加劇指效的下跌．進而又進一步加尉投資者的恐慌情鰭，從而形成新一輪的惡性循環，更有甚者不捧腺有形成股災、金融危機的可能．所有市場參與者的利益均受到損害因此．在開放式基金推出之際，必須對我國開放式基金的運作環境進行客觀分析，并相應的進行一些制度剖新來滿足開放式基金的運作要求．

二、我國現階段推出開放式基金的制度約束

從理論上而言．開放式基金的推出是與開放程度較高、規模較大、流動性較強的證券市場系在一起的，證券市場的規模太小、品種單調，而且質量低劣(映乏投資價值)．其顯然不適宜投資基金尤其是開放式基金的運作。結合目前我國證券市場的現實環境，在現階段推出開放式基金的制度約束主要表現在以下幾方面：

(一)與投資基金有關的法律體系還未建立．投資基金各當事人的權利義務無明確規定。從制度經濟學的觀點來看．制度設計的重要功能在于合理界定權利邊界．只有權利界限清楚，責任才能明確、才能降低制度運行成本．減少外部效應。但目前，投資基金各當事人的權利義務關系還僅是以《證券投資基金管理暫行辦法》來加以界定．并且該《暫行辦法》主要是針對封閉式基金而言的，沒有充分考慮開放式基金的具體特點，這樣．權利和義務界定的不明確、規章制度的前瞻性不強．在實際運作中就會加大制度運行成本，造成額外的效率損失．不利于證券投資基金業的長期規范發展。

(二)我國現在市場的發育程度較低，市場的廣度和深度均不利于開放式基金的發展首先從市場規模來看．目前我國證券市場共有上市公司l100多家．流通市值兩萬多億元封閉式基金規模BOO億元左右，在這種狀況下就已經出現基金大規模交叉持股的現象．那么如果再推出總額為200—300億元左右的開放式基金．在可供投資品種有限的情況下．開放式基金問不交叉持股幾乎是不可能的．這樣基金大規模的交叉持股勢必降低所持股票的流動性．在開放式基金遇到基金持有人大規模贖回基金單位時，很易產生流動性危機。其次從市場結構而言。目前我國的投資基金僅能投資于A股和國債．投資品種有限從美國和香港的情況來看．投資品種非常多．有股票基金、混合基金、債券基金、市政債券基金、貨幣市場基金等，并且其還可以在全球范圍內尋求投資機會．對比之下．使得事實上我們管理的基金面對的是單一市場風險．如果國內滬、深指數大幅爆趺．勢必給開放式基金帶來相當大的運作壓力

(三)有關金融制度設計，主要是融資制度設計方面．存在不利于開放式基金發展的規定。由于開放式基金隨時面粘著基金單位的贖回要求．在出現巨額贖回、基金資產又難以在規定的時間內變現的話，就會對jl缶時性流動資金產生一定的需求。對此國際上的通行做法是由托管銀行向基金提供短期信貸．該種信貸屬于“過橋貸款”的性質．主要是為了給基金一個調整資產結構的機會。但目前我國的《證券投資基金管理暫行辦法》中卻規定：禁止“基金管理人從事資金拆借業務l動用銀行信貸資金從事基金投資。這些規定的本意是限制基金進行信用交易和超出自身的能力進行投資．主要是針對封閉式基金而言的．但對于在開放式基金的情況下．上述規定卻存在較大的限制。

(四)金融衍生品方面缺乏開放式基金防范系統性風險的交易工具。開放式基金的發展特別需要有做空機制．而目前我國證券市場僅有做多機制。任何一個投資者想參與中國證券市場，必須由最初買人股票開始l而實現最終盈利．也只能由賣出股票結束加之我國證券市場屬于新興市場的特點，使得事實上我國證券市場的系統性風險是很大的．這樣·開放式基金雖能通過投資組合來肪范個股間的非系統性風險．但仍要承擔較高的系統性風險。股指期貨交易的缺乏可以說是開放式基金正常運作的一大瓶頸。

(五)缺乏合理的基金評級體系和權威的基金評級機掏。目前三大報是以基金凈值來對基金運作能力進行排名的，在這種制度設計下。就會誘使基金管理人采取片面提升凈值的捷徑——對個股進行控盤式操作來提升所管理基金的單位凈值．而不是在風險和收益的結合中，尋找最佳平衡點。運作開放式基金如果沿用舊的封閉式基金的思路，勢必引起開放式基金所持有股票的流動性大為降低，易引發開放式基金的流動性危機。況且，在基金發起設立時，其投資目標在其招股說明書中有明確規定的，有的是成長型基金．有的是優化指數型基金．不同投資目標的基金其運作思路肯定會有很大的差異，而如果單一用凈值作為評價基金管理公司管理水平的硬性指標的話．明顯帶有不合理性，也易引發基金管理公司間的惡性競爭。另外．從基金評估機構而言．美國基金業的快速發展與基金評圾機構的配套發展也密不可分．當前美國基金評級機構與股票評級機構、債券評級機構一起成為資本市場信用評級的三大支拄．并以嚴格、客觀、公正保持投資人對資本市場的信心，而我國目前卻缺乏此類公正獨立的基金評級機構

三、推出開放式基金的制度創新工作

(一)在融資制度創新方而．可考慮在即將出臺的《投資基金法》中允許托管銀行向基金提供短期信貸。這是現實制度環境下的最優選擇。同時，為肪止基金管理人從事信用貸款投資．可考慮對借款的用途和比例進行限制。如規定基金借貸的最高限額為基金凈資產的，并且僅限于用于支付贖回申請的要求。由托管銀行對基金提供信貸支持。主要考慮到基金資產規模的大小和托管銀行本身利益密切相關．基金的穩定經營對基金托管人也是有利的．并且托管銀行對基金資產狀況最為了解．可以有效地對基金管理人進行監督．保證借貸資金按規定用逢使用。

第6篇：證券投資基金法論文范文

文獻標識碼：A DOI：10.3969/j.issn.1008-4355.2011.05.13

投資基金財產的所有權與管理權分屬不同主體,基金財產為基金受托人一手控制，卻又缺少監事會等內設監督機構，故相對公司而言，基金財產更易受侵害。目前，我國《證券投資基金法》修訂工作正在緊鑼密鼓進行中，強化基金持有人權益的保護，正是本次修訂的重點。新修訂的《證券投資基金法》將逐步拓寬投資基金的組織形式，嘗試增設公司型投資基金等，逐漸增多的基金形態，對基金持有人的權益保護方式提出了更高要求。在公司型投資基金中，基金持有人可以援引公司法律來保護自身權益，但對于契約型信托投資基金而言，基金持有人卻沒有現成的法律制度可以援用，這造成不同組織形式基金持有人的權利保護方式嚴重失衡。因此，有必要為契約型投資基金持有人創建一種有效的權利保護機制。

公司法律制度中的股東派生訴訟制度順應了保護少數股東利益的潮流，包括我國在內的許多國家都已相繼確立了公司股東派生訴訟制度。而在投資基金法律制度中，通過借鑒移植股東派生訴訟制度，美國早在上世紀四十年代就在“公司型”投資基金中確立了派生訴訟制度，如今在“契約型”信托投資基金中，也已有地方開始進行有益嘗試。號稱“公司注冊天堂”的美國特拉華州，在1998年修訂其州法典，率先創建了企業信托（Business Trust）受益權人派生訴訟制度。美國《特拉華州法典》所規定的“企業信托”是一種非公司制的法律主體，其采用信托法理論為基礎，來構建組織治理結構，與我國目前普遍采用的契約型投資基金具有諸多相似之處。因此，筆者考慮移植美國特拉華州的立法先例，同時借鑒公司股東派生訴訟制度的成熟經驗，構建適合我國國情的投資基金持有人派生訴訟制度。至于公司型投資基金，投資者可直接援用股東派生訴訟制度，故本文僅著眼于契約型信托投資基金派生訴訟制度的比較研究。

一、投資基金的法律性質

縱觀世界各國投資基金立法，無論是美國的共同基金、對沖基金，英國及香港的單位信托，還是日本、韓國及我國現行的《證券投資基金法》，無一例外都采用了信托形式。投資基金的法律架構基本上是按照信托法律理論來構建，投資基金法律關系的本質就是財產信托關系，這已在世界大部分國家和地區形成共識。因此，雖然投資基金與傳統信托存在些微差別，但都不能抹殺投資基金本身所具有的信托法律關系本質。故有學者認為，信托法律關系是投資基金法律關系的前提和基礎，投資基金法律關系則是信托法律關系的進一步發展，投資基金（特別是契約型投資基金）屬于廣義上的信托范疇，這是投資基金的本質所在［1］。對于投資基金的概念，學界存在以下幾種觀點：一是投資機構說，認為投資基金是通過公開募集資金，基金份額持有人按其所持有份額享受收益和承擔風險的投資組織。此觀點系現行《中華人民共和國證券投資基金法》草案一審稿中，參與立法學者的主流觀點。二是投資工具說，認為投資基金就是匯集眾多分散資金，委托專家統一進行投資管理的一種投資工具。代表學者為賀紹奇先生，具體參見：賀紹奇．證券投資基金的法律透視［M］．北京：人民法院出版社，2000:25-26?比?是投資方式說，認為投資基金是指通過發售基金單位募集資金，基金持有人按其所持份額享受收益和承擔風險的集合投資方式。中國證券行業協會官方指導性觀點，具體參見：中國證券業協會編．證券投資基金［M］．北京：中國財政經濟出版社，2003:35四是投資集合說，認為投資基金是指由多數投資者繳納的出資所組成的、投資者按出資份額共享利益、共擔風險的資本集合體。代表學者為劉俊海教授，具體參見：劉俊海．證券投資基金法（學者建議稿）［M］．北京：法律出版社，2001:12??

筆者以為，“投資機構說”更加符合我國投資基金產業化發展的需要。理由在于，確保投資基金高度獨立性，是我國證券投資基金立法的核心理念，采用“投資機構說”，有利于保持基金財產的獨立性，保護基金持有人的利益，同時，將投資基金定位于獨立的民事主體，也有利于簡化基金當事人的法律關系，更直觀地體現投資基金的法律屬性。

二、投資基金當事人及其法律關系

通常而言，投資基金當事人包括以下三方：一是投資者，即投資基金份額的持有人和受益人。二是基金管理人，一般是投資基金管理公司，其在基金當事人中居于核心地位，是在整個基金運行中維系基金當事人的中樞，決定著基金投資的成效。三是基金托管人，即設立基金帳戶、保管基金并執行基金管理人投資指令劃撥資金，監督基金管理人運作的機構，根據我國《證券投資基金法》規定，基金托管人必須是經批準的商業銀行。

西南政法大學學報林越堅，李 俊：投資基金持有人派生訴訟制度比較法研究研究投資基金當事人，目的就是要廓清其法律關系，而要廓清基金的法律關系，則首先需明確我國投資基金的法律關系結構模式。關于投資基金法律關系結構模式，學界主要存在“分離論”與“統一論”兩種觀點。“分離論”認為，投資基金的設立有兩層關系，一為基金的投資人和基金管理人之間的關系，二為基金管理人和基金托管人之間的關系，而兩層關系又以基金管理人為紐帶，投資人和基金托管人不發生任何關系，僅與基金管理人發生關系（這種關系一般是以募集、購買的方式發生），而基金管理人與基金托管人之間產生基金保管關系［2］。德國立法采用的就是“分離論”觀點。很明顯，此模式最大的缺陷就在于不利于投資者權益的保護。因為投資人與基金保管人之間并不存在直接的法律權利義務關系，當基金保管人濫用其保管權時，投資人無法直接運用訴權來保護自身權益。

而“統一論”的法律架構，則是以一個統一的證券投資信托契約為核心，結合基金投資人、基金管理人、基金托管人三方當事人，構成三位一體的關系。該理論又存在兩種不同的路徑：一種認為管理人和托管人作為一個整體與投資人發生關系，另一種認為三類主體間各自獨立發生關系。日本立法采用的就是后一種路徑，稱為“一元信托”模式，其在整體架構上是以投資信托契約為核心，基金管理人在募集證券投資信托基金之后，以委托人的身份與作為受托人的基金托管人簽訂以基金投資者為受益人的證券投資信托契約。據此，受托人取得了基金資產的名義所有權，并負責保管與監督，委托人則保留了基金資產投資與運用的指示權，受益人則依受益證券的記載享有信托基金的投資收益權［3］。此種模式雖然將三方當事人直接聯系在一起，但是作為受托人的基金保管人只是消極地持有財產，無法起到監督基金管理人的作用，這導致信托關系錯位，對投資者利益保護不周全。

我國現行《證券投資基金法》規定，基金管理人、基金托管人和基金份額持有人的權利、義務在基金合同中約定，基金管理人、基金托管人依照本法和基金合同的約定，履行受托職責；同時又規定因共同行為給基金財產或基金份額持有人造成損失的，基金管理人、基金托管人應當承擔連帶賠償責任。可見，我國現行《證券投資基金法》實際上是采用了“統一論”中“管理人和托管人共同作為受托人與投資人發生關系”的法律構架模式，管理人和托管人都是信托法律關系的受托人。筆者贊同此立法模式，認為基金份額持有人就是信托委托人及受益人，而基金管理人與托管人為共同受托人，各自履行職責，共同承擔為基金投資者理財的重任。但我們也需注意到，基金管理人和基金托管人在執行受托事務時分工協作、互相監督，依信托契約各行其職，并非傳統意義的共同受托，如果讓二者對所有經營管理行為承擔連帶責任顯然有違法律公平正義精神。基于此，我國現行《證券投資基金法》明確規定，基金管理人和托管人應分別對自己的行為承擔責任，只有二者共同行為造成基金財產及基金份額持有人損失，才承擔連帶責任。

三、投資基金持有人派生訴訟之訴權

要借鑒一種法律制度，首先要找到其理論依據，然后才能談論具體制度的構建。投資基金持有人要提起派生訴訟，首要問題就在于，基金持有人是否有權在基金管理人怠于行使訴權的時候，以自己的名義提起訴訟。因此，就投資基金持有人派生訴訟的程序法理依據來說，關鍵應當是基金持有人的訴權問題。而要賦予基金持有人在基金管理人怠于行使訴訟權利時以自己的名義提起訴訟的權利，就首先要為其找到提起訴訟的權利來源。

訴權是指可以為訴的權利，它是指當民事實體法和民事訴訟法在形式或法典化上有了一定程度的分化后，為了闡明民事訴訟法學領域隨之產生的當事人“因何可以提起訴訟”的問題而產生的理論［4］。關于股東派生訴訟的訴權性質，學界以公司制度為研究載體，存在多種觀點：其一是債權人代位權說，認為股東因股份之持有享有利益分配請求權而成為債權主體，為保全債權，能夠代位行使公司的損害賠償請求權等債權。代表學者為柯菊先生，具體參見：柯菊．股份有限公司之代表訴訟［G］//林詠榮．商事法論文選輯（上集）?碧ū保何迥賢際槌靄婀?司，1984:345-356?逼潿?是受益權說，認為從公司財產的角度看，股東的實質地位是受益權者，股東以其受益地位可以要求公司行使訴訟提起權，如果公司拒絕了股東的要求，即意味著公司違反了對股東負有的信義義務，股東因而可以代位公司提起訴訟。代表學者為周劍龍教授，具體參見：周劍龍．日本的股東代表訴訟制度［G］//王保樹．商事法論集：第2卷．北京：法律出版社，1997：261-279?逼淙?是股東權說，其認為公司的出現是所有權與經營權兩權分離的結果，公司的最終所有人仍然是股東，股東的所有權以股東權的形式存在，對公司利益的侵害，必然同時又是對股東權的侵害，股東基于股東權被侵害的事實而享有對加害者的損害賠償請求權。代表學者為江偉教授，參見：江偉，段厚省．論股東訴權［J］．浙江社會科學，1999，（3）：80-86??

筆者以為，“股東權說”適用于公司股東的派生訴訟，但如果從信托投資基金的范疇來研究派生訴訟制度，則“受益權說”更為合理。原因在于，從信托投資基金與公司形態的發展軌跡來看，公司制度和投資基金制度都是根據信托原理演進而來的，信托制度在發展過程中，首先發展成為公司，然后公司與信托兩種制度相結合，才產生了投資基金形態 ［5］。而從股東派生訴訟的源頭――英美衡平法上探尋，又可以發現，在信托法上還存在著這樣一種訴訟形態，即當甲與乙訂有以丙為受益人的信托契約時，如果甲不履行合同而乙又怠于起訴，則丙可以自己的名義起訴，此時乙為共同原告，如果乙不愿意被列為共同原告，則將乙列為共同被告［6］。這一訴訟形態與派生訴訟極為相似。故可以認為，派生訴訟就是由信托受益權人代位訴訟演變而來，受益權人代位訴訟是派生訴訟的初始形態，派生訴訟則是受益權人代位訴訟發展成熟的形態。因而筆者認為，把投資基金中的派生訴訟制度建立在“受益權說”理論上，更符合商事法律制度的發展軌跡。

四、我國建立投資基金持有人派生訴訟制度的可行性

在我國基金業界，基金持有人利益代表缺位、基金管理人自律效果差、基金托管人監督獨立性低等問題廣泛存在，解決此問題的關鍵就是要為投資者建立一種有效的損害索賠機制。我國《證券投資基金法》第70條第7款規定，基金份額持有人有權對基金管理人、基金持有人、基金份額發售機構損害其合法權益的行為依法提起訴訟。這表明投資基金持有人依法享有獨立的“訴權”，這也為我們構建基金持有人派生訴訟制度提供了最基本的法律依據。

美國投資基金及派生訴訟法律制度相對完善，其號稱“公司注冊天堂”的特拉華州于1998年修訂其法典《DELAWARE CODE》,并率先在契約型投資基金中建立了派生訴訟制度，相關規定如下：

（一）第3816條：派生訴訟(derivative actions)本項內容系筆者自《私法學研究》原文英文資料翻譯而來，原文資料詳見：日本《私法學研究》第25號 ［G］．日本駒澤大學大學院法學研究科私法學研究會，2001:179-183??

第1款：如果有責任提起訴訟的受托人拒絕提起訴訟，或促使受托人提起訴訟的努力難以奏效時，信托財產受益權人有權為了企業信托的利益、依據企業信托自然享有之權利（in the right of a business trust）,在衡平法院提起訴訟，以獲得有利于本企業信托的判決。

第2款：派生訴訟過程中，原告在提起訴訟的時候必須是信托財產受益權人，并且須符合以下條件之一：A.在原告訴訟請求所針對的不當行為發生時亦是信托財產受益權人；或B.原告作為信托財產受益權人的身份依法自其他原告轉移而來，或者根據企業信托創設文件的規定，由不當行為發生時具有信托財產受益權人身份的其他人轉移而來。

第3款：在派生訴訟之前，原告應該事先表明其曾經努力促使受托人立即提起訴訟，或者就未作此種努力的原因予以釋明。

第4款：如果派生訴訟全部或部分勝訴，或者諸如判決、和解之類的處理結果獲得企業信托部分認可，法院就應判決對原告合理費用進行補償，包括合理的律師費。如果此類結果同樣獲得了原告的認可，法院應從勝訴判決獲益中給付原告同樣足夠的補償，如果判決獲益金額不足以補償原告合理費用，法院應判決由企業信托財產對原告進行充分補償。

第5款：信托財產受益權人提起派生訴訟的權利應受附加標準的限制，例如，在企業信托創設文件中預先約定，要求信托財產受益權人在提起派生訴訟時，應擁有規定數額的信托利益。

（二）第3801條：概念定義（Definitions）本項內容系筆者自《私法學研究》原文英文資料翻譯而來，原文資料詳見：日本《私法學研究》第24號 ［G］．日本駒澤大學大學院法學研究科私法學研究會，2000:152-154??

第1款：企業信托（business trust）是非公司制法律主體。它具備以下兩項要件：（1）要件一，根據基本創設文件(governing instrument)設立，為了信托財產受益權人的利益，由受托人根據信托創設文件的規定，對財產進行管理、控制、投資及經營，從事商業或專業活動。企業信托包括但不限于以下信托類型：A?逼脹ǚㄉ系納桃敵磐謝頡奧砣?諸塞信托”。B?備?據1986年美國聯邦財稅法第856條及其替代性條款規定設立的“不動產投資信托”。C?備?據1986年《美國聯邦財稅法》第860條及其替代性條款的指引設立的“不動產抵押投資信托”。（2）要件二，根據本法第3810條的規定制作了信托權益證書。

本法頒行之前及之后設立的此類團體均是企業信托，是獨立的法人實體。企業信托可以持續經營合法的商業、專業活動。其經營活動既可以營利為目的，也可為本章規定的其他目的。

第2款：信托受益權人(beneficial owner)是指對企業信托享有特定利益的權利人。對該權利的決定和證明，應符合企業信托創設文件定條款的要求。

分析上述條文可知，美國的企業信托具有如下特征：第一，不是公司型法人主體，并非美國通常采用的公司型投資基金結構模式，而是具有信托型投資基金的結構特征；第二，根據信托制度法律原理設計，由受托人為委托人的利益、按照信托法律管理財產；第三，范圍廣泛，涵蓋馬薩諸塞信托、不動產投資信托、不動產抵押投資信托等多種信托投資類型；第四，它既能以營利為目的，也可不以營利為目的。據此可知，契約型信托投資基金與企業信托的法律特征基本吻合，契約型信托投資基金實質上就是企業信托各種組織形態中的一種類型。既然企業信托受益權人有權提起派生訴訟，根據演繹推理，則契約型信托投資基金持有人也有權提起派生訴訟。特拉華州的立法例為我們探討構建投資基金持有人派生訴訟制度提供了現實的立法參考。

五、投資基金持有人派生訴訟的當事人

投資基金具有不同于公司的法律架構，基金持有人與投資基金之間的法律關系也不同于股東與公司，故需辨證地借鑒股東派生訴訟制度的立法經驗，并結合美國特拉華州企業信托派生訴訟的立法先例，才能構建投資基金持有人派生訴訟制度。

（一）投資基金持有人派生訴訟的原告

《特拉華州法典》第3816條第1款規定，信托財產受益權人有權基于企業信托的利益提起派生訴訟。在我國的投資基金中，只有基金投資人才能充當受益人，并不存在投資權人與受益權人分離的情形，故有權提起訴訟的人只能是“基金持有人”。但是，為防止訴權被濫用，基金持有人并不能隨意地提起派生訴訟。在公司法上，無論是英美法系還是大陸法系國家，均會對提起派生訴訟的股東設定若干限制條件，我國公司法就對股東提起派生訴訟作出了限制。參照我國《公司法》、美國《聯邦民事程序規則》，以及《特拉華州法典》的立法經驗，可以考慮在以下幾方面對基金持有人派生訴訟的原告資格進行適當限制：

第一，需具備基金持有人身份。在公司法中，原告提起股東派生訴訟時必須具備股東身份。美國法律規定，有權提起派生訴訟的人，必須是在被追究的不法行為或不作為發生之時就是公司股東，或者依法從當時股東那里直接受讓取得股份而成為公司股東。這在學術上被稱為“當時股份擁有規則”，目的是為了預防購買訴訟行為的發生。我國《公司法》規定，有限責任公司的股東、股份有限公司連續180日以上單獨或合計持有公司百分之一以上股份的股東，可以提起訴訟，除此以外，尚未對提起派生訴訟的股東身份作其他限制。《特拉華州法典》第3816條第2款規定，原告在提起企業信托派生訴訟之時，必須是信托財產受益權人，且需符合以下條件之一：A.在原告訴訟請求所針對的不當行為發生時亦是信托財產受益權人；或B.原告作為信托財產受益權人的身份依法自其他原告轉移而來，或者根據企業信托創設文件的規定，由不當行為發生時具有信托財產受益權人身份的人那里轉移過來。可見特拉華州立法亦隱含“當時股份擁有規則”。因此，我們構建基金持有人派生訴訟制度，亦可對原告身份作如下規定：原告在提起派生訴訟之時，必須是信托投資基金持有人，且原告在訴訟請求所針對的不當行為發生時亦是基金持有人，或其作為基金持有人的身份，基于法律規定及基金創設文件的規定，自不當行為發生時具有基金持有人身份的人那里受讓而來。

第二，原告基金持有人能夠持續、公正、充分地代表基金利益。美國《聯邦民事程序規則》第23章第1條規定，若原告在行使公司或社團的權利時，不能公正、充分地代表與之處于相似地位的眾股東或成員的利益，則不得維持代表訴訟。在公司股東派生訴訟制度中，美國部分州法律則要求派生訴訟的原告股東在整個訴訟過程中必須維持其股票利益的存在，這被稱為“持續利益規則”。持續利益規則主要是為了防止股東在不能從公司所獲補償中受益的情況下，接受價值很低的和解，損害公司利益。《特拉華州法典》并未明文規定企業信托受益權人提起派生訴訟之后必須持續持有基金份額，但是比照公司法法理，基金持有人亦必須持續擁有基金份額，以保證其能夠公正地代表所有成員的利益。至于某原告股東在派生訴訟中能否公正、充分地代表公司利益，可交由法院根據具體情況裁量。具體來說，可作如下規定：派生訴訟的原告基金持有人在整個訴訟過程中都應維持其基金份額的存在，并且應當公正、充分地代表與之處于相似地位的眾成員的利益；法院對于原告基金持有人的訴訟行為的合理性有自由裁量權。

第三，原告持有基金份額須達到法定比例。美國《特拉華州法典》第3816條第5款規定，信托財產受益權人提起派生訴訟的權利應當受附加條件的限制，例如可在企業信托創設文件中預先約定，信托財產受益權人在提起派生訴訟時應擁有特定數額的信托利益。可見，《特拉華州法典》并未對原告持有基金份額的數額及比例作強行要求，而代以指引性條款，授權投資者們在投資基金創設文件中自行約定。這和股東派生訴訟制度有所不同。縱觀大陸法系國家，絕大多數都要求提起派生訴訟的股東必須持有一定數量的公司股份。法國規定原告股東應該持有公司股份的5%以上方可提起股東派生訴訟，德國要求原告需持股10%以上，數據來源于劉俊海教授的論著，詳見：劉俊海．論股東的代表訴訟提起權 ［G］//王保樹．商事法論集：第1卷．北京：法律出版社，1997：86-119?蔽夜?《公司法》也規定，單獨或合計持有公司百分之一以上股份的股東，才有權提起派生訴訟。這些規定目的均在于防止濫用股東派生訴訟，并確保派生訴訟中的原告具有一定范圍的代表性。通過借鑒上述立法經驗，我們構建投資基金持有人派生訴訟制度，也應對原告持有基金份額的比例作出強制性要求。考慮到我國上市交易的基金規模較大，可以酌情規定0.5%以上即可。

（二）投資基金持有人派生訴訟的被告

美國《特拉華州法典》并沒有具體列明哪些主體可以作為企業信托派生訴訟的被告。而在公司股東派生訴訟制度中，關于被告問題，主要存在兩種立法模式。以日本和我國臺灣地區為代表的股東派生訴訟僅限于追究公司董事的責任；而以美國為代表的股東派生訴訟被告則不限于董事，其效力追及對公司實施了不正當行為的股東、職員、以及公司以外的第三人，其責任范圍與公司自身有權提起訴訟范圍相同；在韓國，公司股東的派生訴訟除了針對董事以外，還可以針對發起人、監事、清算人而提起［7］。依照我國《公司法》相關規定，董事、高級管理人員具有法定情形的，股東可以對之提起派生訴訟；他人侵犯公司合法權益，給公司造成損失的，股東亦可以向人民法院提起訴訟。可見，我國公司股東派生訴訟的被告范圍很廣，包括了所有侵犯公司權益的主體，其范圍與公司自身起訴的對象范圍相同。

從股東派生訴訟的生成法理看，派生訴訟的被告是所有對公司實施了不正當行為而應對公司承擔民事責任的人。在投資基金中，基金管理人和基金托管人作為信托法律關系中的受托人，對委托人即基金投資人負有注意義務和忠實義務，當然可以作為派生訴訟的適格被告。基金發起人在發起設立基金時，對所有投資者都負有誠信義務，并且實踐中往往就是由基金管理人自己來擔任基金發起人、主持基金設立事務。從常理推斷，基金管理人不大可能對自身的不當行為提起訴訟，而基金托管人與管理人存在千絲萬縷的聯系，也不大可能對其提起訴訟。因此，對于投資基金派生訴訟被告范圍，我們有必要借鑒我國《公司法》的立法例：基金管理人、基金托管人、基金發起人有侵犯基金權益的行為時，基金持有人可以依法對之提起派生訴訟；其他人侵犯基金合法權益，給基金財產造成損失的，本條第1款規定的基金持有人同樣有權依照前款規定向人民法院提起訴訟。

（三）其他基金持有人在派生訴訟中的地位

派生訴訟制度作為解決群體性糾紛的一種訴訟方式，如果原告基金持有人符合代表的公正性和充分性，則其他基金持有人就必須承受該判決的既判力效果。未參加訴訟卻可能承受敗訴后果，這對于其他基金持有人來說十分危險，故必須同時維護其他基金持有人的合法權益。在公司股東派生訴訟制度中，美國法律規定，未起訴的其他股東的訴訟地位等同于集團訴訟的成員，類似于我國代表訴訟中被代表的原告方當事人，且美國的法官通常都允許和鼓勵其他股東加入到原告隊伍中來［8］。日本法律則規定，原告股東一旦起訴，公司或其他股東就不得就同一訴訟標的再提起訴訟，但可以作為共同訴訟當事人參加訴訟，參加訴訟的其他股東的權利義務等同于原告股東［9］。 可見，在法律制度相對完善的國家，其他股東均以原告身份參與派生訴訟。所以在投資基金派生訴訟中，亦可規定，其他基金持有人可以作為共同訴訟的當事人參加訴訟程序，其訴訟地位等同于原告基金持有人。至于原告人數眾多的問題，可以采用共同訴訟中推舉訴訟代表人的方式來解決。

（四）投資基金在派生訴訟中的地位

在派生訴訟中，原告基金持有人行使的訴權在本質上是屬于投資基金，投資基金才是真正訴訟主體。為了更好地保護投資基金的權利，必須明確其訴訟地位。美國《特拉華州法典》未規定信托基金的訴訟地位問題，但在公司股東派生訴訟制度中，美國的公司是作為形式上的被告、實質上的原告參加訴訟的，大陸法系國家和地區的公司，則以訴訟第三人身份參加訴訟。筆者認為，因契約型投資基金自身缺少意思表達機關，無法像公司般獨立參與訴訟，故有必要借鑒大陸法系立法例，將投資基金列為訴訟第三人，便于法院查清案件事實。

六、投資基金持有人派生訴訟程序

（一）基金持有人提起派生訴訟的訴因

美國《特拉華州法典》并未細化信托財產受益權人提起派生訴訟的具體訴因，而我國《證券投資基金法》第20條則明確規定了基金管理人、基金托管人的禁止性行為，具體包括將其固有財產或他人財產混同于基金財產從事證券投資，不公平地對待其管理的不同基金財產，利用基金財產為基金份額持有人以外的第三人牟取利益，向基金份額持有人違規承諾受益或承擔損失的行為，以及國務院證券監督管理機構規定禁止的其他行為。因此，上訴情形也足以構成基金持有人提起派生訴訟的法定訴因。

（二）請求前置程序

在公司股東派生訴訟制度中，各國一般都對請求前置程序作了明確規定，這在公司法上被稱為“用盡公司內部救濟”原則，目的在于方便公司管理層站在更有利于公司的角度來解決問題。我國《公司法》第152條第2款對股東請求前置程序作了相應規定，而美國的公司法律除了規定請求前置程序之外，還對免除請求前置程序的情形作了詳細規定，大致包括：董事們是所訴的過錯行為人、或在所訴的過錯行為人的控制之下，董事們否認所訴過錯行為之發生，及其已經批準此種過錯行為。漢密爾頓教授對此有詳細論述，詳見：R. W. Hamilton．The Law of Corpations［M］．3rd ed. West Publishing Co.，1991:261-265.原告只要能夠證明存在上述情形，就可以免除其請求前置義務。

美國《特拉華州法典》對企業信托派生訴訟的請求前置程序僅作了原則性規定，其第3801條第1款要求原告起訴時需存在受托人拒絕提起訴訟的情況，第3款要求原告證明其曾經努力敦促受托人提起訴訟。相比較而言，美國公司法律對股東派生訴訟請求前置程序的規制更為完善。故可以借鑒股東派生訴訟的相關規定，規定：（1）信托投資基金持有人在提起派生訴訟之前，應事先以書面請求形式敦促受托人立即提起訴訟。如果基金托管人收到前款規定的基金持有人書面請求后拒絕提起訴訟，或者自收到請求之日起30日內未提起訴訟，或者情況緊急、不立即提起訴訟將會使基金財產利益受到難以彌補的損害的，前款規定的基金持有人有權提起訴訟。（2）原告只要證明存在以下情形之一，亦可免除請求前置義務：基金受托人是所訴的過錯行為人、或在所訴的過錯行為人的控制之下，基金受托人否認所訴過錯行為之發生，及其批準了此種過錯行為。

（三）派生訴訟的管轄

在訴訟實踐中，管轄法院的確定事關訴訟能否有效進行。美國《特拉華州法典》規定，企業信托派生訴訟的管轄專屬于衡平法院。我國《公司法》并未就股東派生訴訟的管轄法院作出特別規定，而根據民事訴訟“原告就被告”的一般性原則，訴訟應由侵權行為人住所地法院管轄，故管轄法院不恒定。在日本，其《商法典》規定，追究董事責任的訴訟，專屬于總公司所在地的地方法院管轄，其立法旨意在于方便公司其他股東以共同訴訟人身份來參加訴訟，提高司法效率。筆者認為，在投資基金派生訴訟的管轄問題上，有必要借鑒日本的立法例，由基金管理人住所地法院專屬管轄。因為投資基金規模大、基金持有人分布范圍廣，而投資基金管理人又是侵權行為的知情者，實行管理人所在地法院專屬管轄，有利于法院調取案件所需的真實材料，方便對訴訟當事人的調查取證，節約訴訟成本。至于派生訴訟的級別管轄，可以考慮由法官整體素質較高的中級法院來行使一審管轄權。

（四）訴訟費用的補償

投資基金持有人提起派生訴訟后，可能勝訴亦可能敗訴。如果勝訴，其勝訴利益直接歸屬于基金財產，原告也只是間接受益，如果敗訴，則不僅需付出訴訟費用，還得承擔賠償責任。因此，對于原告來講，勝訴的利益與敗訴的風險是不對稱的，這嚴重打擊基金持有人提起派生訴訟的積極性。因此，有必要在訴訟費用補償方面建立一套激勵機制，鼓勵基金持有人為了基金利益，積極起訴。美國《特拉華州法典》第3816條第4款規定了企業信托派生訴訟原告勝訴之后的訴訟費用補償機制，根據該規定，原告勝訴時，其訴訟費用可以得到最大程度的補償，補償范圍甚至包括律師費。但是，對于原告敗訴的責任承擔，該法典并未予以明確。在公司股東派生訴訟制度中，世界許多國家對此有規定。英國判例認為，如果原告提起派生訴訟的行為是合理的，即使敗訴，也可由公司對其訴訟費用進行適當補償；日本《商法典》則規定，股東在敗訴的情形下，如果沒有惡意，對公司不負損害賠償的責任。針對股東敗訴的賠償責任，有學者曾以英國及日本的立法經驗為例，進行過比較，詳見：周劍龍．日本的股東代表訴訟制度［G］//王保樹．商事法論集：第2卷．北京：法律出版社，1997：261-279?北收呷銜?，可以考慮移植美國特拉華州的立法，同時汲取日本立法經驗，規定：(1)如果派生訴訟全部或部分勝訴，或者諸如和解協議之類的解決方案獲得基金管理人部分認可，法院就應判決合理補償原告訴訟費用，包括合理的律師費及誤工差旅費；(2)如果原告敗訴，只要其能夠證明自己善意，就無需對基金財產承擔賠償責任。

七、基金持有人派生訴訟權利濫用的預防

通常情形下，基金持有人會出于善意、并以理性的原則來考慮是否提起派生訴訟，但并不排除部分基金持有人惡意利用派生訴訟以實現不正當目的。在公司股東派生訴訟制度中，有一些行之有效的措施可資借鑒。其一，訴訟費用擔保制度，即應被告請求，原告向法院提供訴訟擔保金的制度。美國《一般公司法則》、日本《商法典》及我國臺灣地區的“公司法”，均對訴訟費用擔保制度作了明確規定。美國《特拉華州法典》對此則秉承了當事人意思自治的法律傳統，指引信托發起人在信托創設文件中進行約定。筆者以為，可以將訴訟費用擔保制度進行明文立法，至于擔保金的具體數額，可交由法院判斷決定。其二，法院對派生訴訟的審查監督，主要表現為對派生訴訟和解的審查監督。派生訴訟與普通民事訴訟有所不同，原告是代表公司利益參加訴訟，訴訟針對的是給公司財產造成損害的不法行為，勝訴所得直接歸于公司，故原告在考慮是否和解時，還必須考慮公司的利益。因此，由法院對訴訟中的和解行為進行嚴格審查，不可替代。

第7篇：證券投資基金法論文范文

論文摘要：從二十世紀八十年代中期開始我國建立起了農村社會養老保險制度，經過四個階段的發展，取得了一定的成績，但至今仍在探索中徘徊。本文并提出了發展和完善農村社會養老保險制度的政策建議。

一、擴大農村社會養老保險的彼益面，建立多層次的農村社會養老保險制度

我國農村社會養老保險制度從剛剛起步，到建立起完善的制度之間，還有很大的空間發揮，關鍵就在于農村社會養老保險制度要符合農民的實際情況農村社會養老保險的建立就是為了保障年老農民的基本生活，因此在實施之初就不該設置門檻、把一部分農民拒之門外，而是役蓋所有農村人口。但考慮到農村經濟發展水平，保險待遇應該確定在比較低的水平，以保障最基本生活水平為標準。另外由于我國不同地區的經濟發展不均衡，各地區農民的收入情況存在差別，從而參保的承受能力各異，所以決定了在建立養老保險制度上不能一刀切，不能實現全國統一的標準。在有條件的地方，逐步建立農村社會養老保險制度，必須從各地經濟發展水平和農民生活的實際需要出發，因地制宜，循序漸進，逐步建立起不同層次、標準有別的農村社會養老保險制度，更好地推動當地農村社會養老保險制度的發展。如在我國東部沿海地區收人較高，農民具有較高的自我保障能力，如深圳市橫崗鎮的社會養老保險投保率已達96.2%.，其中個人繳納的保險費占70%，集體補貼的占30% ，而收人水平較低的中西部地俄，對社會養老保險的個人供款能力較差，可以制定水平稍低的保障制度。

二、加大政府對農村社會養老保險的扶持

長期以來，通過工農產品“剪刀差”，農業為工業發展做出了巨大貢獻，上世紀的半個世紀我國農業為工業提供資金積累為10000億，極大地促進了工業現代化的發展，目前工業回報反哺農業應是理所當然的，在億萬農民步人老年時，應該由政府從稅收收人中撥出一定的資金給一子相應的社會保障，改變目前政府對農村社會養老保險扶持微乎其微的狀況，在逐步提高社會保障支出占財政支出比重的前提下，可把財政今后增加的社會保障支出拿出大部分用于農村社會保障。

從我國農村社會養老保險制度的實踐和國際經驗來看，農村養老保險制度的建立及完善和政府給予的財力支持是密不可分的。上世紀90年代初，我國啟動的農村社會養老保險的改革由于沒有政府的財政支持，因而舉步維艱，有的地區基本處于停滯狀態。在發達國家，由于政府給予充分的資金支持，農村社會養老保險制度才得以建立和完善;正如溫克勒在總結歐洲國家農民養老金的財政狀況時說:“沒有一個社會保障機構能光依靠所繳費用來承擔農民養老余的支出。他們都需要依賴政府補助和其它方式來補貼”。例如，德國和奧地利政府對農村社會養老保險的補助占70%。在加拿大有NISA賬戶，是指農場主社會養老計劃，也叫收人穩定賬戶，每一個參加人都有個人NISA賬戶，包括基金1和基金2兩部分，基金1是投保人自己存進去的款項及保險費，基金2是聯邦政府和省政府每年向基金2中存人與個人相同數額的配套款項作為保險補貼。日本政府對農村社會養老保險補貼份額在43 %以上，且有逐年增大趨勢。波蘭政府也負擔農民老年金的2/3。

在我國農村社會養老保險制度的建設中，政府需要下大力擔負起經濟責任，并拿出相當的財力對農村社會養老保險給予支持。改革開放30多年來，我國經濟以平均每年8%左右的速度發展，近兩年的發展速度在9%以七，到2020年，我國將進人小康社會，2050年將達到中等發達國家的水平。所以，可以預期政府的財政收人在今后幾十年內，仍將有較大幅度的增長，屆時政府應有能力提供較多的財政支持。若省級地方政府對參保的農民實行如3%一5%的補貼，10億元的保費收入政府也不過支出補貼300萬一5000萬元，省財政應能承擔。若其他各級財政都能夠補一些，則補貼可以大幅提高，還可以帶動村集體對農民參保給予補貼，從而調動農民參保的積極性。政府的財政扶持可以采取以下措施:一是對經辦機構的經費實行財政撥款，把農民的“養命錢”還給農民;二是政府從每年安排的社會保障支出中拿出一部分財力對農村社會養老保險進行直接補貼，以調動農民參保的積極性;三是從政府對農產品的價格補貼中，提出一部分作為農村社會保險基金，以彌補農村社會養老保險基金的不足;四是調整扶貧資金的使用，將扶貧資金按適當比例提取轉化為農村社會養老保險金。這樣才能使農村社會養老保險具有真正意義上的“社會性”、“福利性”。 轉貼于

三、確立農村社會養老保險制度的法律地位

國家關于農村養老保險的方針政策變化無常，不利于這項工作的開展。全國各地在這方面也沒有規范統一的業務、財務及檔案管理的規章制度，這都導致了農村社會養老保險制度的不穩定性。各地農村社會養老保險辦法基本上都是在1992年民政部頒布的《縣級農村社會養老保險基本方案》的基礎上稍作修改形成的，普遍缺乏法律規定性，法律制度的欠缺給農村社會養老保險帶來一系列問題，如保險對象不明確、保險資金來源不穩定、保險管理方面的隨意性和盲目性等，使農村養老保險具有很大的不穩定性。如果再不對農村社會養老保險統一立法，就會貽誤大事。

市場經濟是法制經濟，加快農村社會養老保險立法進程是關系到農村養老保險的可持續性和農村養老保險基金保值增值的一個根本性間題。為了保證農村養老保險制度正常運行，建議在擬定《社會保險法》的同時，擬定《農村社會養老保險法》，從法律上確認養老保險制度在農村經濟和社會發展中的地位和作用;明確養老保險的性質、對象和標準;規范參保者權利、義務。并以法律形式明確諸如農村養老保險制度應遵守的原則、主要內容、管理體制、資金來源、支付標準、基金的運營情況、農村養老保險制度的監督及相關部門的責任等。各地應根據當地農村經濟社會發展的實際情況，在國家制定的有關法律的基礎上，再制定具體的農村社會養老保險法，為農村社會養老保險事業的順利進行提供良好的法制環境保護。而通過立法是達到穩定政策的最好途徑。

四、提高基金的保值增值能力

第8篇：證券投資基金法論文范文

論文內容提要：管理層希望加大我國直接融資的比重，直接融資比重的提高離不開資本市場，我們需要一個健康快速發展的強大的資本市場。因此，我們應該轉變長期以來形成的以資本市場需求為管理對象的傳統理念，科學疏導資本市場需求，擴大資本市場供給，優化供給結構，維護資本市場的供求均衡，做大做強我國的資本市場，這樣才能有效提高直接融資的比重，促進我國國民經濟又快又好的發展。

一、我國資本市場的跨越式發展

從2005年5月啟動股權分置改革開始，中國的資本市場進入了跨越式發展時期。上證指數從改革之初的1000點（2005年6月6日為998點）上升到了2007年的6100點（2007年10月16日上證指數曾到達創紀錄的6124點），市價總值也由改革之初的3萬億元發展到今天的30多萬億元。2007年8月9日，滬深兩市總市值達到了創紀錄的21.15萬億元，超過了2006年我國21.09萬億元的國內生產總值（GDP），這既是滬深總市值首次超過GDP，同時也意味著我國的證券化率正式超過了100％。中國資本市場無論是從制度規范，還是市場規模和市值成長都實現了歷史性跨越，直接融資的比重快速上升。

資本市場的跨越式發展，直接表現為股指的推高和股價的上漲，從而引起不少人的憂慮，他們主張對此采取措施。這與我國長期以來形成的以需求為管理對象的傳統理念有關。

長時期以來，我們實際上沒有深刻理解發展資本市場的戰略意義，實用主義色彩非常明顯，需求政策成為中國資本市場發展的主導政策。在實際操作中，這種主導中國資本市場發展的需求政策又演變成一種以抑制需求為重點的政策。市場如果出現了持續性上漲，通常都會歸結為是由過量的需求造成的，隨之而來的是不斷出臺抑制需求的政策，以防止所謂的資產泡沫化。如果長期實施這樣的需求政策，必然嚴重壓抑資本市場的成長，使資本市場呈現出一種周而復始的循環過程，在較低的層面上不斷地復制一個個運行周期。在這樣的政策環境支配下，資本市場既沒有任何發展，也不可能對實體經濟的成長和金融體系變革起到任何積極作用。中國1990——2005年的資本市場基本上就處在這樣一個狀態。

二、資本市場需求的疏導

改革開放以前，我國居民的金融資產只有單一的現金、銀行存款等形式，1980年我國發行第一期國庫券開始，居民金融資產結構開始發生變化，隨后，外幣存款、保險等金融資產開始進入居民的金融資產組合之中。1990年、1991年深滬股票交易所相繼設立，居民金融資產結構的變動幅度加快，股票、企業債、各類長短期國債等金融品種成為了居民金融資產的新寵。但由于資本市場的制度性缺陷和運行規則的不完善，股票市場的發展波瀾起伏，盡管規模擴張迅速，但市場動蕩巨大，證券品種創新動力不足。居民儲蓄存款隨著收入水平和經濟社會領域其他改革導致的不確定性增加而不斷增長，表現為總量和增幅的雙高特征。根據國家統計局的統計，從1992年到2004年，居民儲蓄存款余額從11759.4億元增長到119555.4億元，增長近十倍；同期股票總市值從1048.13億元增長到37055.57億元，股票流通市值從861.62億元增加到11688.64億元；國債和企業債發展不平衡，企業債規模長期在低水平徘徊。從2005年開始的股權分制改革掃除了中國資本市場發展的最大的制度，中國資本市場的發展從此揭開了新的一頁。從2005年4月29日到現在，我國股票市場開始了持續快速的發展歷程，從2005年到2006年，股票總市值從32430億元猛增到2006年底的89403億元，同期銀行存款卻只從141051億元增加到161587億元，股票規模已經超過銀行存款余額的50%。此外，短期融資券、各類基金、權證、證券化產品、各類信托產品等也紛紛登場，居民金融資產結構開始進一步大幅度的變化。

近十年來，我國國民經濟保持了10%以上的增長速度，經濟實力的增強直接增加了居民的收入。據統計，我國城鎮居民人均可支配收入從1992年的2026元增加到2005年的10493元，農村居民的人均收入也從784元增加到3254元，不僅表現在量的增長，而且表現出農村和城鎮居民的收入差距在不斷縮小，這一趨勢反映了我國居民收入結構的日趨合理。

居民收入的增長必然導致邊際消費的降低，城鄉居民的恩格爾系數在不斷降低，到2005年，城鄉居民的恩格爾系數降到了36.7和45.5，均在50以下。這也反映了居民儲蓄率的上升，將有更多的資金投資于金融產品，這是金融資產結構調整的最為原始、最為長久的動力。

從結構上看，近些年來，我國居民收入的差距也在擴大，社會資金的集中度在不斷提高，高收入家庭的比例也在增加。據統計，社會資金的80%掌握在20%的人手中，而我國行業間的收入差別也在擴大，目前已經達到了4.84倍。顯然，財富的結構性變動必然極大增加金融資產投資的資金來源。另一方面，隨著我國改革開放進程不斷的加快，利率、匯率、產品價格、金融資產價格的波動會進一步加劇，繼續增加銀行存款資產將會導致更大的風險，這也是推動居民金融資產結構調整的重要變量。

在資本市場的參與主體方面，證監會通過幾年的市場整頓，特別是針對證券公司的違規操作問題，采取了區別對待、嚴格管理的整改措施，將證券公司分為創新類、規范類、問題類券商，分別進行管理，嚴肅了市場紀律，強化了市場秩序，證券公司的運作更為規范，截止2006年12月31日，我國證券公司數量降為104家。同時強化市場監管和信息披露，對各類市場信息和服務中介加強管理，其行為也日益規范。

在資本市場的運行規則方面，我國監管部門陸續出臺、修訂了一系列的法律法規，力求以股權分置改革為契機，全面而穩步地推進我國資本市場運行規則的改革，重要的法律法規有：2005年修訂的《公司法》和《證券法》、2006年3月修訂的《上市公司股東大會規則》、2006年5月出臺的《上市公司收購管理辦法》、《證券投資者保護基金管理辦法》等。這些法律規范涉及到了投資者保護、證券承銷、公司重組等關于市場運行的方方面面，是股權分制改革后對市場運行主要方面規則的重新安排和調整，從而建立起了基本完善的市場運行規則體系。

為進一步擴大對外開放、推進中國金融體制改革，我國監管部門開始對整個金融業進行改革，在2006年推出了銀行試辦基金的政策，各類金融機構的業務開始相互交叉、滲透，金融控股公司這一嶄新的組織模式開始浮出水面，形成了以銀行、證券公司、保險公司為主體的眾多的金融控股公司。

經過近30年的改革開放和發展，中國社會已經進入到金融資產結構大調整的時代，投資者期盼著收益與風險在不同層次匹配的多樣化金融資產的出現。在金融資產結構正在發生裂變的今天，投資者越來越偏好收益與風險在較高層次匹配、并具有較好流動性的證券化金融資產。居民部門和企業部門對各類金融資產的需求不能也不應該抑制，而是應該進行科學的疏導。疏導主要從以下幾個方面進行：一是大力發展證券投資基金等機構投資者。它不但是一般投資者進入市場的管道，而且更為重要的是其自身也是證券化金融資產的重要組成部分。證券投資基金對于豐富金融資產品種，促進金融資產結構向市場化、證券化方向轉變具有重要作用。美國投資公司協會的調查數據顯示，2006年約有48%的美國家庭持有共同基金，基金持有人達9600萬人，約占美國總人口數的三分之一。共同基金是美國資本市場投資主力。2000年之后，證券投資基金、社保基金、保險資金等三類機構投資者的證券投資規模都在迅速增加，到2007年6月30日止，證券投資基金的證券資產總額已經超過了一萬億元，達到12400億元；2006年底社保基金的資產規模也已經達到了2827億元以上；保險資金的證券投資規模在2006年也達到了18493.8億元的規模，這些機構投資者為我國資本市場的發展做出了重大貢獻。二是恰當的稅收政策。我們不應加重針對二級市場投資行為的稅賦，更不能開征對資本市場發展有釜底抽薪作用的資本利得稅，否則，試圖通過疏導需求而使新增資金源源不斷地進入資本市場，以實現供求動態平衡的目標不可能實現，市場必然又回到以前停滯不前的狀態。三是，積極培育外部需求。雖然目前中國資本市場的市值已達30多萬億人民幣，但無限制流通股不到總市值的1/3，中國市值前10位的上市公司總市值達19.21萬億人民幣，無限制流通股市值只有9035.71億元，不到其市值的5%。禁售期過后，這些巨額流通股對市場會產生極大的壓力，因此必須尋找與此相匹配的外部需求者。當然，擴大證券投資的對外開放需要相應的配套措施。比如提供必要的匯率風險避險工具。外國投資者進入中國將面臨匯率風險，因此，適當的匯率避險工具的提供是外國投資者急切需要的；其次是改善外匯管理，逐步取消相關限制。三、資本市場供給的優化

從科學發展觀的角度看，我國資本市場的政策傾向應該是發展性政策，這種發展性政策的核心理念應該是供給主導型而不是需求主導型的。現行中國資本市場的政策的支點在于擴大供給、優化結構的同時合理疏導需求。

當前中國宏觀經濟運行中流動性過剩導致的后果之一，就表現為資本市場運行過程中供求關系的失衡以及由此所導致的以股票、房地產為代表的資產價格的快速上揚。如果沒有相應的政策措施，資金需求驅動下的中國股票等資產價格存在較為明顯的泡沫化趨勢，資產價格的上揚不能維持，就會導致泡沫的破滅。由于我國資本市場中“垃圾股”不少，上市公司業績不盡如人意，再加上市場中來自上市公司的種種不規范行為的披露，使得投資者對上市公司運行質量無從做出準確判斷而且信心不足，進而無法建立穩定的長期預期機制，致使市場參與者的投資、并購乃至發行上市決策普遍帶有短期逐利取向，市場投機氣氛非常強烈。

因此，擴大資本市場供給的核心是績優上市資源的不斷增加，此外還要改變中國資本市場當前股票市場與債券市場（核心是股票與公司債之間的協調）、股票市場內部（其核心是產業結構或者說成熟產業與新興產業、主板與創業板之間的協調）、債券市場內部（核心問題是公司債市場的缺失）的結構失衡，進行資本市場供給的優化。資本市場供給的規模擴大和結構優化，是經濟金融全球一體化進程中我國資本市場國際化的內在要求。如果不通過證券供給的規模擴大和結構優化來加快中國內地資本市場的發展及其變革，打破既存的“路徑依賴”，就可能導致在中國資本市場上，中國的機構被邊緣化，而外資證券機構卻控制高端業務，攫取高額利潤。

第9篇：證券投資基金法論文范文

關鍵詞：養老基金；投資偏好；股票市場

中圖分類號：F830.59，F840.67　文獻標識碼：A　文章編號：1003―7217(2007)04―0028―05

在美、英等資本市場發達的國家，養老基金作為重要的機構投資者之一，對資本市場的發展起著積極的作用。尤其從20世紀80年代開始，股東積極行動(Activism)的興起和蓬勃發展，使得養老基金成為金融學和經濟學研究的一個熱點問題，并取得了豐碩的研究成果。而在我國，養老基金于2003年開始投資股票市場，理論界和實務界對養老基金投資偏好的研究尚處于起始階段。因此，本文主要從養老基金投資的安全性、謹慎性、流動性和交易成本、公司業績、投資風格以及公司治理六個角度，系統回顧和評述養老基金投資偏好的研究成果，加深對養老基金投資動機的認識，為進一步研究中國養老基金投資股票市場問題提供分析的基礎。

一、國外研究現狀

(一)安全性

1、總風險

養老基金等機構投資者的投資經理為了避免單個股票可能出現較大的損失，會選擇投資總風險較低的股票。他們這樣做，一方面可以避免個股出現較大的虧損影響到投資組合的整體業績，另一方面也可以避免受到委托人或相關人員向法院其投資錯誤而要求賠償(Badrinath，Gay和Kale，1989)。Del Guercio(1996)、Falkenstein(1996)的經驗證據表明機構投資者持股比例與總風險之間存在顯著的負相關關系。

2、市場風險

市場風險是影響養老基金等機構投資者投資股票的重要因素。根據現資理論，β系數越高的股票其期望收益率越高，由此可以推測，持股比例與β系數存在正相關的關系。Badrinath、Gay和Kale(1989)、Bathala，Ma和Rao(2005)研究發現，機構投資者持股比例與β系數高度正相關，說明機構投資者偏好投資于高β系數的公司股票。另一方面，Badrinath，Gay和Kale(1989)認為機構投資者持有較高p值的股票也會產生負面作用，即在存在法律成本的情況下，如果機構投資者不能戰勝市場，他們要負擔比業績優于市場時更多的成本，使報酬面臨較大的損失。因此，機構投資者也可能持有較低β值的股票。但是，他們的經驗證據沒有支持該假說。

3、財務杠杠

財務杠杠與總風險、市場風險之間都是正相關的關系。機構投資者持股比例與股票的總風險是負相關的，但是與市場風險之間的關系是不確定的，可能是正相關的，也可能是負相關的，因此其與財務杠杠之間的關系也是不確定的。如果持股比例與股票的市場風險之間的關系是負相關的，則其與財務杠杠之間也是呈負相關的關系。Badrinath，Kale和Ryan(1996)的實證結果表明，非保險公司機構投資者持股比例與財務杠杠之間存在顯著的負相關關系。

4、公司規模

研究公司規模對養老基金持股比例影響的論文比較多，存在兩種不同的觀點和結論：Arbel，Carvell和Strebel(1983)解釋了養老基金等機構投資者偏好大公司股票的三個原因。第一，如果投資于小公司股票，其即使投資數額很少也易達到美國證券交易委員會規定的5％公告要求。第二，小公司風險往往比較大。第三，機構投資者可能期望公司多支付股利，而小公司通常很少發放股利。Gompers和Metrick(2001)發現1980～1996年期間大機構投資者增加了對大公司股票的需求，減少了對小公司股票的需求。Hessel和Norman(1992)、Fama和French(1993)、Bennett，Sias和Starks(2003)的研究也認為機構投資者傾向于投資大公司的股票。Cummins，Percival，Westerfield和Ramage(1980)、Cummins和Westerfield(1981)也提供了類似的經驗證據。

然而，Jensen，Johnson和Mercer(1997)、Batha-la，Ma和Rao(2005)的研究結論卻與上述結論相反。Jensen，Johnson和Mercer(1997)發現在美國聯邦儲備委員會實行擴張性的貨幣政策期間，機構投資者顯著地偏好持有小公司股票以獲得更高的收益。這說明機構投資者持股比例變動情況受國家宏觀政策、科技發展等因素的影響。Bathala，Ma和Rao(2005)發現1994～1998年期間機構投資者轉向偏好小公司股票，原因可能是在此期間股票市場比較穩定、安全性投資要求有所降低。

5、上市年齡

養老基金偏好持有上市時間較長的股票，因為股票的上市時間越長，就說明公司經得起市場的考驗，這樣的股票才是好的股票。Badrinath，Gay和Kale(1989)研究發現機構投資者持股比例與公司上市年齡之間存在顯著的正相關關系。Falkenstein(1996)、Del Guercio(1996)以及Bennett，Sias和Starks(2003)也均得到了與其相同的研究結論。

(二)謹慎性

按照普通法規定的“謹慎人”原則(Prudent Man Rule)，養老基金等機構投資者對其客戶承擔著重要的受托責任，因此其非常關注所投資股票的謹慎性和安全性。投資經理在決策時會從保護自身利益角度進行投資。尤其是在投資業績黯淡時期，如果投資經理能夠證明其投資是謹慎的，則他們的投資也會被委托人和其他相關人士認為是安全的，而不會被認為是錯誤的。因此，Badrinath，Gay和Kale(1989)提出了“安全保證說”(Safety-Net Hypothe-sis)，認為機構投資者在選擇股票時除應考慮通常為人們所接受的因素，還須注重投資決策本身的正確性、決策是否被外界認為合理的、信息充分的，且當其經營管理行為受到訴訟時，能夠保證他們已經盡到管理責任。機構投資者往往會選擇外部專業評級機構的評級結果作為其投資謹慎性的參考依據。Badrinath，Gay和Kale(1989)選用標準普爾的外部評級作為衡量的指標。其實證結果支持他們提出的“機構投資者持股比例是股票謹慎性增函數”的假設。Gompers和Metrick(2001)的研究也驗證了該假設。

Badrinath，Kale和Ryan(1996)則認為由于各機構投資者在投資目標、風險容忍度、監管約束和流動性要求等方面存在差異，Badrinath，Gay和Kale

(1989)的研究結果不一定準確地描述了保險公司的投資決策。因此，他們利用1986和1988兩年的數據，將機構投資者分為保險公司和非保險公司。研究結果表明“安全保證說”不能解釋保險公司持股比例的高低，但能夠解釋保險公司是否購買某股票，并且保險公司的投資行為比非保險公司更加謹慎。Del Guercio(1996)利用美國1968至1989年養老基金、共同基金、銀行等機構投資者的統計數據，檢驗了謹慎性原則對投資行為的影響。研究發現，全部機構投資者構成的全樣本的實證結果也支持Badri.nath，Gay和Kale(1989)的研究結論。

Bathala，Ma和Rao(2005)使用Value Line投資調查庫的財務能力評級作為股票謹慎性的替代變量，研究發現，股票評級等級越高，機構投資者投資比例也越高。

1974年美國《雇員退休收入保障法案》(ERISA)通過，其評估投資組合整體的謹慎性，不需要每一部分投資單獨地都被認為是謹慎的。另外，ERISA要求除說明基金的參與權與賦予權外，亦對養老基金經理投資行為的報道與資訊披露作出明文規范，而投資計劃中的基金用途與受托人責任亦明文規定其中。因此，一些學者從各個不同的視角，研究了ERISA對不同機構投資者的影響，尤其對養老基金的影響。

Cummins，Percival，Westerfield和Ramage(1980)調查了ERISA通過后對私人養老金計劃投資行為的影響。作者問卷調查了87位投資經理和723位私人養老金計劃經理。研究發現，養老金計劃經理在ERISA通過后傾向采用書面的格式規范本身的投資方針，更加重視投資績效評估，并會購買受托人責任保險。而且，養老基金的投資組合風險亦會減少。Cummins和Westerfield(1981)分析了ERISA對私人養老金計劃投資組合分散程度的影響。研究結果表明，ERISA實施后養老金計劃投資組合的集中度降低了，養老基金經理采用更為分散的投資方式。相比之下，銀行信托和共同基金投資的集中度卻沒有下降。

(三)流動性和交易成本

機構投資者的持股比例往往比較大，因此其通常投資于市值大的股票。機構投資者的投資金額遠遠大于個人投資者的投資金額，在其買賣股票時，會對公司股票價格帶來很大的壓力和沖擊。如果公司股票沒有足夠的流動性，其必然導致機構投資者的交易成本很高。因此，機構投資者往往投資于那些具有高流動性、對交易成本影響較小的公司股票。

Badrinath，Gay和Kale(1989)研究發現股票的流動性與機構投資者的持股比例有正相關的關系。Badrinath，Kale和Ryan(1996)采用與Badrinath，Gay和Kale(1989)相同的衡量流動性的指標――換手率，研究了機構投資者持股比例與股票流動性之間的關系。其分別用1986年和1988年的數據均得到了與Badrinath，Gay和Kale(1989)一致的結論。

Falkenstein(1996)分析1991、1992兩年開放式與封閉式共同基金經理人持股的橫截面數據，發現股票的流動性(用換手率指標衡量)、波動性、價格、上市年齡以及公司規模都對基金經理人持股行為有顯著的影響，即多數的基金經理人偏好流動性強、風險與交易成本較低的股票。Gompers和Metrick(2001)采用公司規模、每股價格和股票換手率作為流動性的替代變量。實證結果顯示，在1980年至1996年期間機構投資者偏愛規模大、流動性強的股票。Del Guercio(1996)和Bathala，Ma和Rao(2005)認為紐約證券交易所交易的股票具有高流動性，其通過實證研究發現機構投資者更偏好投資于紐約證券交易所交易的股票，從而驗證流動性是機構投資者考慮的一個重要因素。

Keim和Madhavan(1997)抽選了一些機構投資者，研究交易成本的大小及其決定因素。這些機構投資者掌握了紐約證券交易所1991～1993年間21所機構的股票交易全部資料。他們采用Perold’s(1988)的方法計算交易成本，發現總交易成本是重要的經濟因素，而且與交易難度(Trade Difficulty)和市場流動性有明顯的關系。研究結果顯示，機構投資者制訂和評估投資策略時，了解交易成本是相當重要的。Gompers和Metfick(1998)也論述了交易成本對機構投資者投資決策的重要性。他們假設機構投資者選擇投資項目時，著眼點是流動性和交易成本。該文利用公司規模、標準普爾指數成份股、股票價格及股票換手率作為流動性的指標，檢驗交易成本會是否影響機構投資者投資選擇。結果顯示，機構投資者偏重流動性，并會選擇投資于大公司；交易成本雖然是重要的決定因素，但不及流動性和公司規模重要。

(四)公司業績

法院在判決養老基金等機構投資者的某項投資是否謹慎時，可能會參考公司以往的業績狀況。如果養老基金等機構投資者投資的公司過去的業績良好，則法院往往會判決該項投資遵循了謹慎性原則。反之，則投資損失容易被認為是機構投資者投資不慎所致的。因此，投資組合經理人為了保護自身利益，以防受到訴訟時被法院判決為投資不謹慎，在選擇投資組合時會選擇以往業績驕人的、公司管理水平優秀的公司為投資對象。

Badrinath，Gay和Kale(1989)在紐約證券交易所及美國證券交易所截至1985年12月31日為止的上市公司名單中抽選了2250家作為調查對象，分析機構投資組合經理在履行運用客戶資金的受托責任時所作出的投資行為。他們采用過去60個月的超額回報率作為業績的替代變量，發現該指標與機構投資者持股比例之間存在顯著的正相關關系，說明過去業績較優秀的公司，機構投資者對其的持股比例亦較高。

Hendry，Woodward，Cook以及Gaved(1999)訪問了68位英國基金經理、經紀業分析師、企業管理人員以及人力資源總監關于人力資源管理的問題。其中有一個問題是：“公司和投資者分別看重公司哪些業績資料呢?”這四組人員回答的意見相當一致，均認為最重要的依次是：財務業績、企業策略、管理質量及人力資源管理。

Chan，Chen和Lakonishok(2002)關注的是美國共同基金的投資風格，其也發現共同基金傾向于購買過去業績較好的股票。他們分別用過去三年的收益和過去一年的收益進行了分析，均得到上述結論。

(五)投資風格

Nicholson(1960)和Basu(1977)最先研究價值型股票和成長型股票的特征。他們認為價值型股票具有低市盈率或市凈率的特征，成長型股票具有高市盈率或市凈率的特征，并且價值型股票優于成長

型股票。Reinganum(1982)、Basu(1983)、Cook和Rozeff(1984)以及Tseng(1988)研究發現，控制了股票的其他特征例如規模、價格和股息收益率之后，市盈率效應一直穩定存在。

Fama和French(1992)提出與成長型股票相比，價值型股票的市凈率和市盈率較低、股息收益率較高。如果養老基金等機構投資者喜歡投資價值型股票，則其持股比例與市凈率和市盈率是負相關的、而與股息收益率是正相關的。Bathala，Ma和Rao(2005)從Value Line投資調查庫收集1990～1998年的數據，研究發現持股比例與股票市盈率、市盈率的成長性以及股息收益率之間存在顯著的負相關關系，而與市凈率、總資產收益率呈顯著的正相關關系，不能得出機構投資者偏好價值型還是成長型股票的結論。

Shefrin和Statman(1995)和Lakonishok，Shleifer和Vishny(1994)假設投資者的投資傾向與“規模效應”和“市凈率效應”有關。Del Guercio(1996)研究發現銀行經理在1968至1989期間，從選擇標準普爾評級高的股票轉向直接購買規模大、市凈率高的股票。這驗證了Lakonishok，Shleifer和Vishny(1994)、Shefrin和Statman(1995)提出的假說。

Black(1976)認為投資于沒有股利的股票是不明智的做法。有些機構投資者禁止投資于不發放股利的股票。Badrinath，Gay和Kale(1989)以1985年在紐約證券交易所(NYSE)和美國證券交易所(AMEX)上市的全部股票為研究樣本，考察了股息收益率、換手率、公司規模、貝他系數等市場特征指標和公司特征指標與機構投資者持股比例之間的關系。但實證結果發現股息收益率與持股比例之間的系數是負數，而且沒有通過顯著性檢驗。

Badrinath，Kale和Ryan(1996)采用與Badri-nath，Gay和Kale(1989)相同的特征指標，但不同之處，一是其選用1986和1988兩年的數據，二是其將機構投資者分為保險公司和非保險公司兩組。研究結果表明，非保險公司兩年的數據都顯著地得出股息收益率與其持股比例之間存在明顯的負相關。這說明非保險公司青睞投資于成長型的股票。保險公司兩年的數據也顯示，股息收益率與其持股比例之間存在負相關的關系，但是沒有通過統計檢驗。

Gompers和Metrick(2001)分析了機構投資者對股票特征的需求及其對股價和收益的影響。他們發現機構投資者從1980年到1996年持有股票的數量幾乎增加了一倍，然后分別從法律環境、流動性和交易成本、過去收益狀況三個方面，進一步探究增加的原因。結果顯示，在此期間機構投資者的持股比例與股息收益率、市凈率都呈顯著的負相關關系。因此，無法確切地說明總體上機構投資者在這17年偏好投資于成長型還是價值型股票。

(六)公司治理

Useem，Bowman，Myatt和Irvine(1993)以美國最大的40個養老基金、40個投資經理和20個慈善基金會為樣本，調查了他們對公司董事會的構成和作用的偏好。研究發現，他們一致認為董事會的構成和作用是公司治理的核心，并且提出了影響董事會有效運作的諸多因素，例如董事的獨立性、多元性、技能和經驗以及是否喜歡提問和深入思考等。其中，40％的被調查者認為公司治理成功最重要的因素是獨立的董事，20％的被調查者認為董事會的質量和多元性是其次重要的。有些投資經理喜歡董事具有法律或財務等方面的技能和經驗，甚至是某領域的專家。另外，他們還認為公司內部管理者不應該參與公司董事會成員的任命、薪酬制定和審計委員會；獨立的董事不能是公司現在或以前的員工，也不能來自與公司有固定業務的其他公司的人員；董事會主席和CEO應該分開，董事會主席應由外部董事擔任。

Russell Reynolds Associates(1998)詳細調查了1997年美國機構投資者關注的公司治理問題，得到了與Useem，Bowman，Myatt和Irvine(1993)相同的結論：“養老基金等機構投資者在進行投資決策時關注董事會的構成和質量”。同時，也得到了其他的一些重要結論：(1)機構投資者認為缺乏足夠的信息對公司董事會進行有效評估，尤其是缺乏關于董事會成員的信息，例如背景、商業交易記錄和對董事會的具體貢獻等。(2)大多數機構投資者認為董事會應由外界中立、公正的權威人士進行評估。(3)機構投資者反對對CEO薪酬設置最高限額。(4)機構投資者支持董事持股及將股票作為獎勵計劃。

二、國內研究現狀

國內對養老基金投資偏好的研究尚處于起步階段。大多數學者重點關注證券投資基金的持股特征(楊德群、蔡明超和施東暉，2004；肖星和王琨，2005；高雷、何少華和殷樹喜，2006)。

楊德群，蔡明超和施東暉(2004)使用2002年證券投資基金年報中的投資組合數據對2002年年末基金的持股特征進行了實證研究。他們考察了66只基金持股的825只股票的每股收益、主營業務收入增長率和市凈率指標。發現基金的持股比重與每股收益呈顯著的正相關，表明基金在2002年注重識別、挖掘和投資價值型股票；基金的持股比例與主營業務收入增長率、市凈率的關系也是正的，但沒有通過顯著性檢驗；這說明基金在考察公司的成長性和價值性時，更注重公司的價值性。